Menu

Blog Wojciecha Białka

Komentarze na temat koniunktury na rynkach finansowych i w gospodarce

Ropa versus gaz jak w grudniu 2000

bialek.wojciech

Gwałtowność ostatnich ruchów na cenach ropy naftowej (WTI) i gazu naturalnego (Henry Hub) sugeruje, że nie mamy tu do czynienia ze zjawiskiem o czysto fundamentalnym charakterze (zmiany popytu na oba surowce; chociaż ten aspekt też wystąpił), ale że jacyś duzi gracze aktywni na rynku surowców energetycznych zostali złapani przez rynek w pułapkę, z której się gwałtownie próbowali w ostatnich tygodniach wydostać. Już kilka dni temu pojawiły się zresztą informacje o bankructwie jednej z firm zajmującej się wystawianiem opcji na rynku gazu (jeszcze kilka tygodni temu zmienność na nim była najniższa od początku lat 90-tych). Prawdopodobnie mamy tu do czynienia z klasycznym "short squeeze". 

Dramatyczny rozjazd pomiędzy cenami ropy i gazu w ostatnim okresie spowodował spadek wartości współczynnika korelacji pomiędzy cenami ropy i gazy w okresie miesiąca do poniżej -0,9. Coś takiego zdarza się zaledwie po raz 5-ty w okresie od początku lat 90-tych. 

 

201811261gazropa

 

Oczywiście analogie z sygnałami z listopada 1999 oraz stycznia 2006 są niezbyt interesujące, bo wtedy skrajnie silna ujemna korelacja pojawiała się wtedy podczas wzrostów cen ropy i spadków cen gazu czyli odwrotnie niż obecnie. Jeśli dodamy jedno kryterium - przekraczającą 30 pkt. proc. przewagę miesięcznej zmiany ceny gazu na takąż zmianą ceny ropy - to zostanie nam już tylko jeden historyczny precedens dla obecnej sytuacji - grudzień 2000.

 

201811262gazropa

 

Oczywiście ten rezultat skojarzył mi się z komentarzami sprzed kilku tygodni: "Zaplanujmy przyszłość DAX-a", "S&P 500 jak w październiku 2000". 

Preferencja dla analogii pomiędzy obecną sytuacją a tą z końca 2000 roku wynikająca z mojej oceny obecnej pozycji rynków w ramach cyklu  Kuznetsa prowadziła ostatnio na rynku ropy do błędnych wniosków krótkoterminowych, bo jakkolwiek sugerowała spadek ceny ropy naftowej w okolice poziomu 50 dolarów, to jednak w ciągu następnych 10 miesięcy a nie 3 tygodni, a na krótką metę podpowiadała korekcyjne odbicie, które nie nastąpiło ("Projekcja dla ceny ropy naftowej"). 

Teraz analogia z grudniu 2000 powraca w analizie zachowania ropy i gazu. Przypominając o ryzyku opierania krótkoterminowych spekulacji o średnioterminowe projekcje (i to jak w tym przypadku bazujące na pojedynczej analogii historycznej) przedstawiam ponownie hipotetyczne ścieżki ceny ropy (WTI) i gazu (Henry Hub) bazujące na założeniu, że rynki nadal będą się zachowywały w sposób podobny do tego sprzed ok. 18 lat. 

 

 201811263gazropa

 

Jak widać za wtedy przewaga siły gazu nad ropą zdołała utrzymać się jeszcze przez następne dwa tygodnie, a później  cena gazu podążyła za ropą doświadczając w ciągu następnych 3 kwartałów jednego z największych krachów w historii (ok. -80 proc.). Nie sądzę, by obecnie stało się podobnie, bo trzymam się wersji, że w obecnym cyklu jednak nie dojdzie w gospodarce USA do gospodarczej recesji (inaczej niż w 2001 roku), ale oczywiście sugestię, że rynek gazu niebawem zacznie słabnąć w ślad za ropą traktuję poważnie. 

Podsumowanie: 1) cena ropy naftowej nadspodziewanie szybko osiągnęła średnioterminowe cele wynikające z przedstawianych tu wcześniej historycznych analogii; 2) równie niska jak ostatnio korelacja pomiędzy zachowaniem cen ropy i gazu przy silnym spadku ceny ropy i silnym wzrośnie ceny gazu w przeszłości zdarzyła się jedynie raz - w grudniu 2000. Ta analogia sugeruje, że za ok. 2 tygodnie okres przewagi gazu nad ropą powinien się zakończyć i ceny gazu powinny podążyć na południe w ślad za ceną ropy, a końca cyklicznej bessy na rynku surowców energetycznych można oczekiwać za 10-14 miesięcy. 

 

 

Remember, remember the 20th of November

bialek.wojciech

Co prawda wczoraj w swoim tekście o sezonowości na WIG-u 20 zasugerowałem, że jest ona swego rodzaju iluzją wynikającą z sezonowości wypłat dywidend ("Iluzja sezonowości?"), to jednak z ciekawości postanowiłem dokonać dalszej optymalizacji najlepszej strategii sezonowej polegającej na kupnie WIG-u 20 w listopadzie i sprzedaży w maju. Przetestowałem w tym celu 30 strategii. Każda z nich sprzedawała WIG-20 na pierwszej sesji maja, ale różniły się momentami kupna. Pierwsza kupowała na pierwszej sesji listopada, druga po 1-ym dniu listopada, trzecia po drugim listopada itd. aż do ostatniej, która kupowała na ostatniej sesji listopada. 

 

201811231strategielistopad

 

Jak widać skrajne wyniki się różnią dosyć znacząco: najgorszy wynik od listopada 1994 roku to ok. 5-krotne pomnożenie kapitału, najlepszy to ok. 11,5-krotny zysk. Ten ostatni wynik to rezultat o 5,5 proc. wyższy średniorocznie od średniorocznej stopy zwrotu z WIG-u 20 (bez dywidend), która wynosi 5 proc.. Ciekawe ile wynosiła średnioroczna stopa dywidendy na WIG-u 20 w ciągu minionych 24 lat. 

Najgorsze były strategie (mniejszy niż 8-krotny zysk) kupujące w pierwszej dekadzie listopada. Wszystkie pozostałe strategie kupujące po 10-tym listopada dały zysk przynajmniej 8-krotny. Pojawiały się dwa szczyty z ponad 10-krotnym zyskiem: strategia kupująca na pierwszej sesji po 12-tym listopada (10,27) i dwie strategie kupujące na pierwszej sesji po odpowiednio 18-tym (10,48) i 19-tym (11,55). 

By upewnić się, że strategia kupowania WIG-u 20 na pierwszej sesji po 19-tym listopad jest rzeczywiście optymalna zrobiłem sobie ze ścieżek indeksu z lat 1994-2017 wzorzec sezonowy WIG-u 20, który rzeczywiście mija swe minimum 20-listopada. 

 

201811232strategielistopad

 

Jak widać dzisiejszy wpis jest spóźniony o 3 dni. Trochę szkoda, bo w trakcie pierwszych dwu sesji po sezonowym dołku 20-tego WIG-20 urósł o 3,5 proc. (chociaż zapewne to zbieg okoliczności). 

Tak ta najlepsza z najlepszych strategia sezonowa na WIG-u 20 zakładająca kupno na pierwszej sesji po 19-tym listopada wygląda na tle WIG-u 20:

 

201811233strategielistopad

 

Pan "dociekliwy54" zasugerował wczoraj porównanie wyniku strategii sezonowej ze stopą zwrotu WIG-u 20 Total Return (czyli indeksu, który uwzględnia wypłaty dywidend). Niestety dysponuję danymi dla WIG-u 20 TR jedynie od 2013 roku. Poniżej porównanie wyniku strategii sezonowej, WIG-u 20 TR oraz zwykłego WIG-u 20 w okresie minionych 5 lat. Strategie sezonowa była najlepsza (+20,5 proc.), WIG-20 Total Return był drugi (-0,3 proc.) a najgorszy był WIG-20 (-13,8 proc.). 

 

201811235strategielistopad

Czyżby jednak sezonowość rynku akcji nie była zupełną iluzją?

 

Podsumowanie: w przeszłości sezonowym dołkiem na WIG-u 20 była średnio pierwsza sesja po 19-tym listopada. 

 

 

Iluzja sezonowości?

bialek.wojciech

Mamy listopad więc warto coś napisać o sezonowości rynku akcji. Przeanalizujmy sobie 12 sezonowych strategii na WIG-u 20 zakładających trzymanie indeksu przez pół roku i gotówki przez kolejne 6 miesięcy. W pierwszej kupujemy WIG-20 na początku stycznia i sprzedajemy pół roku później na początku lipca, w drugiej kupujemy na początku lutego i sprzedajemy na początku sierpnia, itd, aż do 12-tej strategii, w której kupujemy na początku grudnia i sprzedajemy na początku czerwca. 

 

201811221strategiesezonowegonaWIG20

 

Jak widać w okresie minionych 24 lat najlepszą z tych 12 strategii była ta, w której kupujemy WIG-20 w listopadzie a sprzedajemy w maju. Przyniosła ona w tym czasie mniej więcej 6-krotny zysk. Najgorsza była strategia zgodnie z którą, kupujemy w maju i sprzedajemy w listopadzie (od 1994 roku strata 67 proc.). 

Uzyskany wynik jest zgodny z amerykańskim folklorem giełdowym (tu i tu). 

Wydaje się raczej oczywiste, że ta sezonowość ma ścisły związek z sezonowością wypłat dywidend

Tak wygląda porównanie WIG-u i wyników listopadowo-majowej strategii:

 

201811222strategiesezonowegonaWIG20

 

W ciągu 24 lat mieliśmy tu 16 zysków i 8 strat, ale w ciągu minionych 11 lat już tylko 5 zysków i 6 strat. Sugeruje to, że znaczenie sezonowości słabnie (przyczyną spadek wysokości stopy dywidendy w ślad za spadkiem stóp procentowych?).

Można spekulować, że strategia "kupno w listopadzie, sprzedaż w maju" na WIG-u była w tym okresie lepsza od WIG-u 20 (+497 proc. vs. +180 proc.), gdyż sprzedając akcje wchodzące w skład indeksu na początku maja pozbywaliśmy się prawa do większości dywidend. Takie prawo nabylibyśmy trzymając te akcje dłużej, ale zapłacilibyśmy za to spadkiem wartości indeksu (WIG-20 jest indeksem cenowy, który nie uwzględnia wartości wypłacanych dywidend). Innymi słowy możliwe jest, że opisana strategia sezonowa wydaje się działać tylko dlatego, że nie uwzględnia wartości dywidend

Porównamy przebiegi linii kapitału tej strategii i WIG-u 20:

 

201811224strategiesezonowegonaWIG20

 

Jak widać po fenomenalnym starcie z lat 1994-2002 "przewaga" strategii sezonowej nad "gołym" (pozbawionym dywidend) WIG-iem 20 słabnie, ale się nadal jednak przyrasta.

Jaki wynik strategia sezonowa da w tym roku? Ostatnie projekcje dla WIG-u 20 i WIG-u, które się tu pojawiały raczej nie sugerują wielkiego sukcesu ("Byle do wiosny", "Typowa ścieżka WIG po szczycie cyklicznej hossy"). 

 Podsumowanie:  1) WIG-20 wkroczył w listopadzie w sprzyjający wzrostom cen akcji okres trwający do początku maja; 2) przewaga sezonowej strategii kupowania WIG-u 20 (który jest indeksem cenowym) na początku listopada i sprzedawania na początku maja jest zapewne iluzją wynikającą z sezonowości przyznawania praw do dywidend przez spółki wchodzące w skład indeksu. 3) w ciągu minionych 11 lat WIG-20 6-krotnie tracił na wartości w "dobrym" dla akcji okresie listopad-maj, co sugeruje spadek znaczenia sezonowości; 4) różne wcześniejsze argumenty sugerują, że w obecnym cyklu wynikająca z sezonowości również może ulec zaburzeniu. 

 

 

Okolice dołka cyklu 20-tygodniowego

bialek.wojciech

Pod koniec października przedstawiłem w tym miejscu moją interpretację układu cyklu 20-tygodniowego na DAX-ie. Ówczesny wniosek brzmiał następująco:

 

"(...) następny dołek cyklu 20-tygodniowego na DAX-ie powinien wypaść w okolicach 19 listopada. Późniejsza korekcyjna zwyżka powinna dotrzeć do poziomu średniej 200-sesyjnej indeksu."

 

Po ponad trzech tygodniach przedstawiony wtedy wykres wygląda tak:

 

201811211DAXcykl20tyh

 

Można więc uznać, że pierwsza część cytowanego powyżej wniosku ma nadal szanse się zrealizować, ale oczywiście dwie kwestie, to znaczy, czy wczorajszy (20 listopada) dołek DAX-a ma rzeczywiście szanse okazać się z czasem minimum cyklu 20-tygodniowego i czy ewentualne późniejsze odbicie okaże się silnym korekcyjnym ruchem do relatywnie wysokiego poziomu podobnym do ruchu sprzed 38 miesięcy (wrzesień-listopada 2015?) pozostają nadal otwarte. 

Z pewnością w domniemanych okolicach dołka cyklu 20-tygodniowego należy szukać okazji do zajęcia spekulacyjnej długiej pozycji lub skrócenia pozycji krótkiej, ale należy pamiętać o projekcji dla DAX-a przedstawionej w październiku ("Zaplanujmy przyszłość DAX-a"), która obecnie wygląda tak:

 

201811212DAX20182000

Tu też otrzymujemy sugestię możliwości jakiegoś odbicia w górę, ale już znacznie mniej dynamicznego niż w analogii z wrześniem 2015. Przy próbach gry na odbicia należy więc zachowywać dużą ostrożność dopuszczając możliwość np. zachowania DAX-a w sposób zbliżony do tego z okresu luty-marzec br., gdy pomimo minięcia w lutym oczekiwanego terminu dołka cyklu 20-tygodniowego indeks jeszcze dwukrotnie w marcu "straszył" nowymi minimami. 

 

Podsumowanie: osiągnięcie oczekiwanego wcześniej terminu minimum cyklu 20-tygodniowego na DAX-ie sugeruje możliwość jakiegoś bardziej dynamicznego korekcyjnego odbicia, ale z racji trwania spadkowej fazy cyklu Kitchina na rynkach akcji przy ewentualnych próbach wykorzystania takiego hipotetycznego ruchu w górę należy zachować dużą ostrożność. 

 

Jeszcze raz o różnicy rentowności 10-latek rządów USA i Niemiec

bialek.wojciech

Tydzień temu pisałem o wzroście różnicy pomiędzy rentownością 10-letnich obligacji skarbowych rządów USA i Niemiec do najwyzszego poziomu od lat 80-tych jako argumencie za dalszą aprecjacją dolara względem euro ("EUR/USD najniżej od 18 miesięcy"). Chciałbym dziś wrócić do tego tematu tym razem przyglądając się długoterminowemu - od 1957 roku - wykresowi tego spread-u. Wygląda on tak:

 

201811201spread

 

W ramach cyklu pokoleniowego trzy minima tej różnicy z lat 1958, 1966 i 1974 skojarzyły mi się z dołkami z lat 1992, 2002 i 2009 (odległości odpowiednio 34, 36 i 35 lat), maksima z lat 1959 i 1970 ze szczytami z 1999 i 2006 roku (odległości odpowiednio 40 i 36 lat), a wybicie do wieloletniego maksimum z 1977 roku z podobnym wybiciem z 2014 roku (odległości 37 lat). Średnia z tych odległości - 36 lat - jest nieco większa niż ostatnia długość cyklu pokoleniowego (34-letnia odległość pomiędzy pokoleniowymi kryzysami z 1974 i 2008 roku), ale myślę, że można na tę różnicę przymknąć oko. 

W tej analogii uwzględniając te przesunięcia w czasie spread pomiędzy rentownością 10-letnich obligacji skarbowych rządów USA i Niemiec znajduje się w podobnej sytuacji co w latach 1981-1982 czyli okresie pierwszej kadencji Ronalda - "Make America Great Again" - Reagana. I obecnie i wtedy na stanowisko prezydenta USA wstawiony został - ku oburzeniu lewicowych intelektualistów - odgrywający rolę nieobliczalnego świra aktor/celebryta. 

Co ciekawe wartość tej różnicy rentowności obecnie i w latach 1981-82 była bardzo podobna. 

Po wybiciu z konsolidacji w 1977 roku spread ten wzrósł do lat 1982/84 o rozmiar tej konsolidacji. Gdyby obecnie po wybiciu z 2014 roku ten schemat został powtórzony, to w latach 2019/2021 spread ten powinien sięgnąć poziomu +3,77 pkt. proc. wobec obecnych +3,69. W takim scenariuszu jeszcze przez 1-3 lata - dopóki spread nie wzrośnie jeszcze o kolejny punktu procentowy - bezpieczniejszą opcją byłoby kupowanie niemieckich długoterminowych obligacji skarbowych.

Oczywiście wnioskowanie na podstawie jednego precedensu historycznego obarczone jest dużym ryzykiem. 

Jeśli nałożymy ten wykres (tym razem w odwróconej skali) na wykres kursu EUR/USD, to zobaczymy, że gdy spread ten osiągnął na przełomie lat 70-tych i 80-tych obecne poziomy dolar zaczął się silnie umacniać i kontynuował tę aprecjację przez następne 5 lat. 

 

 201811202spreadEURUSD

 

Nie sądzę, by to był scenariusz na najbliższe lata - uważam raczej, że rozpoczęta w 2008 roku aprecjacja dolara względem euro zbliża się do końca - ale powyższego precedensu można użyć jako argumentu za tym, że do końca okresu siły dolara zostało jeszcze trochę czasu. 

Podsumowując: na podstawie analogii wywiedzionych z doświadczeń z okresu poprzedniego pokolenia można wnioskować, że 1) spread pomiędzy rentownością 10-letnich obligacji skarbowych rządów USA i Niemiec będzie się w ciągu następnych 1-3 lat nadal rozszerzać, aż osiągnie okolice poziomu 3,77 pkt. proc. (o ok. 1 pkt. proc. więcej niż obecnie) i 2) tak wysoki spread sprzyja utrzymaniu się siły dolara względem euro. 

© Blog Wojciecha Białka
Blox.pl najciekawsze blogi w sieci