Komentarze finansowe Wojciecha Białka analityka CDM Pekao SA
Archiwum
|
Wojciech Białek
RSS


Kategorie: Wszystkie | Komentarze
RSS
czwartek, 11 sierpnia 2011

Podczas podprzedniego giełdowego krachu o charakterze analogicznym do obecnego pozwoliłem sobie na nietypowy wpis zatytułowany "Jeden wykres". Proponuję dziś powtórkę z rozrywki i ponownie jeden wykres, który w dużej mierze w skrótowej formie odzwierciedla moją opinię na temat rynku. Oto on:

 

 

 

 

15:06, bialek.wojciech
Link Komentarze (283) »
piątek, 05 sierpnia 2011

Reakcja rynku na informację sprzed tygodnia o zawarciu w USA porozumienia w sprawie podniesienia limitu długu publicznego okazała się prawdziwym szokiem. Zamiast odreagowania cen akcji w górę spodziewanego po osiągnięciu długo wyczekiwanego kompromisu, który oddalał groźbę niewypłacalności USA, której jakoby rynki obawiały się w poprzednich dniach, otrzymaliśmy załamanie cen niewidziane od czasu bessy z lat 2008-2009. Najwyraźniej rynek uznał, że zapowiedź zacieśnienia polityki fiskalnej w USA, bo tak należy odczytać to porozumienie oparte w dużej mierze na propozycjach Republikanów, w sytuacji już i tak rachitycznego tempa wzrostu gospodarczego, stwarza realną groźbę wejścia gospodarki USA w recesję. Szokiem było zapewne to, że takiego zacieśnienia polityki fiskalnej raczej mało kto się spodziewał w roku przedwyborczym.

Ten lęk przed nawrotem recesji wyprodukował na wykresie S&P 500 charakterystyczną sygnaturę, którą tak zilustrowałem w dzisiejszym wykresie dnia:

 

 

W tej analogii mamy obecnie styczeń 2008 roku (jeszcze tydzień temu zakładałem, że w najgorszym przypadku rynek jest w fazie odpowiadającej sierpniowi 2007). Bardzo dosłowne potraktowanie tej analogii sugerowałoby poszukiwane dołka obecnej fali wyprzedaży w okolicach 16-tego sierpnia. W styczniu 2008 odbicie cen w górę nastąpiło dokładnie w 2 tygodnie po przełamaniu wsparcia wyznaczonego przez dołek z listopada 2007. Obecnie taki spadek poniżej dołka z 15 czerwca nastąpił 2 sierpnia. Ewentualne odbicie byłoby zapewne jeszcze korektą spadku (w elliottowskiej nomenklaturze falą 4-tą w sekwencji spadkowej rozpoczętej 7 lipca) będącą ruchem powrotnym do przełamanego 2 sierpnia wsparcia. Później nadeszłaby ostatnia fala spadku już pozbawiona dynamiki obecnego ruchu (odpowiednik zniżki z okresu 1 luty 2008-10 marca 2008). Jeśli analogia z 2008 rokiem ma sens, to spadek ten powinien utknąć w szerokiej strefie wsparcia zaznaczonej na powyższym wykresie S&P 500 (1121-1178 pkt.). Później nadeszłoby odbicie - odpowiednik ruchu wzrostowego kulminującego w maju 2010. Ponad 3 lata temu S&P 500 zastukał od dołu w "linię szyi" ówczesnej formacji szczytowej, zarazem wychodząc lekko powyżej dołka z listopad 2007. W obecnych realiach dałoby to wzrost S&P 500 do poziomu nieco powyżej 1265 (dołek z 15 czerwca 2011) w grudniu tego roku (co pasuje do schematu sezonowej zwyżki od początku listopada połączonej z kończącym rok "window dressing").

Załamanie cen akcji, które nastąpiło, już w środę doprowadziło do wygenerowania ważnego sygnału. Po sesji czwartkowej można go zaktualizować (WIG-20 zrobił już 230-sesyjne minimum):

 

 

 

Jak widać tego typu sygnał - spadek WIG-u 20 do 230-sesyjnego dołka następujący bezpośrednio po okresie długotrwałej cyklicznej hossy - pojawiał się w okresie minionych 15 lat 3-krotnie. Dokładne daty to 14 listopada 1997 (kryzysu azjatycki; reakcja na krach w Hongkongu), 13 października 2000 (kryzys na rynku Nasdaq) i 15 stycznia 2008 (kryzys na rynku kredytów hipotecznych).

W pierwszym przypadku - 14 lat temu - spadek o dalsze 7 proc. trwał jeszcze kolejne ponad 8 tygodni, po czym nadeszło 2-miesięczne odbicie o ponad 40 proc. (w marcu 2008 a więc w 4 miesiące po pojawieniu się wspomnianego sygnału, bessa uległa wznowieniu i potrwała kolejne 7 miesięcy).

W drugim przypadku - 11 lat temu - taki sygnał pojawił się dokładnie w dołku, po którym nadeszła ponad 20 proc. 2-miesięczna fala odreagowania WIG-u 20 w gorę (późniejsza kolejna fala bessy trwała następne 9 miesięcy).

I wreszcie w 2008 roku rynek spadał jeszcze przed 6 dni po pojawieniu się takiego sygnału tracąc kolejne 8,1 proc. Późniejsze odbicie miało jedynie ok. 10 proc., a bessa kulminowała dopiero rok później w lutym 2009.

Jak widać historyczne krótkoterminowe ryzyko nie wydaje się już obecnie zbyt wysokie (spadki o 7 proc., 0 proc. i 8,1 proc. w stosunku do czwartkowej zamknięcia w dużej mierze załatwione już piątkowym otwarciem), problem jest natomiast z oszacowaniem potencjału wzrostowego późniejszego odbicia. Mamy to bowiem pełną gamę opcji od nieco ponad 10 proc. w 2008 roku, przez ponad 20 proc. w 2000 roku aż do ponad 40 proc. w 1998 roku.

Tak wyglądały ścieżki WIG-u 20 w omawianych okresach:

 

 

Jak widać ich cechą wspólną jest nadejście wtórnej fali cyklicznej bessy, która kulminowała 10-12 miesięcy po pojawieniu się omawianego sygnału. W obecnych realiach dawałoby to koniec bessy na rynku akcji latem 2012 roku.

A tak wygląda odniesione do obecnych poziomów WIG-u 20 uśrednienie tych 3 historycznych scenariuszy:

 

 

To oczywiście tylko zabawa historią i w obecnym cyklu rynek ma pełne prawo zaprezentowania kolejnej wariacji na temat przebiegu cyklicznej bessy. Można jednak spojrzeć na temat wzorzec jako na "typowe" zachowanie rynku po pojawieniu się sygnałów technicznych takich jak ostatnio. Wymowa tej zabawy jest dosyć optymistyczna na którą metę: potencjał spadkowy właściwie tu nie istnieje, dołek powinien zostać uklepany w perspektywie najbliższych 2 miesięcy, a późniejsze odbicie - zapewne spowodowaną kolejną rundą interwencji banków centralnych - skasowałoby całość obecnej fali paniki. Co ciekawe dokładnie tak samo jak w przypadku S&P 500 kulminacji takiego odbicia WIG-u 20 oczekiwać można na podstawie historycznych precedensów w grudniu tego roku. W perspektywie średnioterminowej wymowa jest oczywiście pesymistyczna: po zakończeniu tej hipotetycznej kończącej rok korekty cykliczna bessa powinna ulec wznowieniu i kulminować na niskich poziomach (wzorzec spada do poziomu 1675 pkt.) za niecały rok.

11:54, bialek.wojciech
Link Komentarze (545) »
środa, 27 lipca 2011

Słabość naszego rynku akcji ujawniona w okresie minionych 6 tygodni mogła wzbudzić spore zaniepokojenie. O ile bowiem amerykański rynek akcji kompletnie zlekceważył ostatnią falę wzrostu awersji do ryzyka, o tyle na GPW doszło do najsilniejszego od roku spadku cen akcji, który doprowadził do przełamania przez WIG-20 istotnego poziomu wsparcia znajdującego się na poziomie 2700 punktów. Zachowanie Wall Street okazało się zgodne z oczekiwaniami płynącymi z analizy wcześniejszych "klasycznych" sygnałów: najpierw głębokiego załamania nastrojów a następnie silnego "wykopu" cen akcji w górę. W rezultacie niektóre z amerykańskich indeksów - na przykład Nasdaq 100, którego wykres widać poniżej - znalazły się w ostatniej dekadzie lipca niespodziewanie na nowych cyklicznych szczytach. Można sądzić, że kiedy w USA Republikanie i Demokraci w końcu "za 5 dwunasta" zakończą swoje przedstawienie dla wyborców na temat zwiększenie limitu zadłużenia (zakładam, że 1) w "poważnych" krajach partyjne spory nie mają realnego wpływu na politykę; 2) USA to "poważne" państwo) w ślad za Nasdaq 100 podążą inne amerykańskie indeksy. 

 

 

Nie sądzę, by tak mógł wyglądać indeks rynku akcji w kraju stojącym o krok od bankructwa.

Opieranie prognoz dla polskiego rynku na podstawie sygnałów generowanych przez rynek amerykański okazało się tym razem sporym błędem. Powodem był prosty fakt, że nasz kraj leży jednak w Europie i kolejna fala wzrostu niepewności co do wypłacalności krajów strefy euro tym razem dotknęła nasz rynek w wyraźny sposób.

Proponuję jednak spojrzeć na sytuację na naszym rynku z czysto technicznego punktu widzenia to znaczy abstrahując na chwilę od finansowego kontekstu (zarówno europejskiego jak i  amerykańskiego) obecnej sytuacji rynkowej. Na pierwszym rysunku, którym chciałem się podzielić, przedstawiłem wykresy WIG-u 20 oraz różnicy pomiędzy 25-sesyjnymi zmianami wartości WIG-u 20 i S&P 500. Ten ostatni wykres pozwoli nam zidentyfikować epizody względnego osłabienia naszego rynku podobnego do tego, którego byliśmy świadkami w ostatnich tygodniach.  

 

 

 

Jak widać w okresie od początku 2009 roku dla ostatniego okresu silnego relatywnego osłabienia WIG-u 20 względem S&P 500 można znaleźć tylko dwa porównywalne epizody: luty 2009 oraz luty 2010. Ta pierwsza data to oczywiście dno poprzedniej cyklicznej bessy. Z kolei sytuacja techniczna z lutego 2010 była o tyle podobna do obecnej, że byliśmy wtedy - podobnie jak i teraz - akurat w miesiąc po przełamaniu linii prawie rocznego trendu wzrostowego.

To ostatnie podobieństwo obecnej sytuacji na rynkach do tej z lutego ubiegłego roku jest wzmacniane przez szereg innych analogii technicznych. Po pierwsze zarówno wtedy jak i teraz WIG-20 trafił - po spadku o odpowiednio 12,7 proc. i 8,8 proc. - na 4-miesięczne minimum spadając poniżej rosnącej średniej 200-sesyjnej:

 

 

Oczywiście - zazwyczaj skuteczna - strategia kupowania spadku cen poniżej poziomu rosnącej średniej 200-sesyjnej zwykle zawiedzie jeden raz podczas każdego cyklu, to znaczy w momencie zmiany trendu na spadkowy. W takiej sytuacji sygnałem sprzedaży jest wejście samej średniej 200-sesyjnej w trend spadkowy.

Podobieństwo do konfiguracji rynkowej sprzed 17 miesięcy podkreślane jest dodatkowo przez obecny układ kursu  USD/PLN, który jest lustrzanym odbiciem wykresu WIG-20:

 

 

Po ustanowieniu owego dołka cen akcji z lutego 2010 tak pisałem na blogu ("Kasyno dla inteligentnych"):

 

"Jak z tego widać, gdyby obecna cykliczna zwyżka akcji miała okazać się typową hossą, to jej końca powinniśmy szukać dopiero za mniej więcej 11 miesięcy w okolicach poziomu 2903. Otrzymany wniosek jest zbliżony do tego uzyskanego przy zastosowania poprzedniego podejścia. Na zamknięcie środowej sesji WIG-20 miał wartość 2412 punktów. Te 500 punktów różnicy to ok. 20 proc.

Czy powyższy akapit można traktować jako prognozę? Oczywiście nie, bo to, czy trwająca hossa okaże się "typowa" czy nie, zależeć będzie od wielu czynników, przede wszystkim od tego czy "typowa" okaże się faza obecnego ożywienia gospodarczego (choć i to może nie wystarczyć). Jeśli jednak potraktować giełdę jako kasyno (którym przecież trochę jest) dla w miarę inteligentnych - choć trochę chciwych - ludzi, to jest to z pewnością jakiś argument za tym, że w okresie najbliższych miesięcy stawianie pewnej części swoich oszczędności "na zielone" będzie dawało większe prawdopodobieństwo wygranej niż obstawianie "czerwonego". Wielkość tej "pewnej części" łatwo wyznaczyć medytując przez chwilę na wysokością sumy, utrata 3/4 której  - w największej bessie WIG spadł o 71,6 proc. - nie pozbawi nas spokojnego snu.  A że większe prawdopodobieństwo wygranej niekoniecznie zmaterializuje się w postaci faktycznego zysku. No cóż, wtedy trzeba się będzie zadowolić samą przyjemnością z przystąpienia do emocjonującej gry."

 

Trochę niepokojące jest to wskazanie poziomu 2903 punktów w okolicach lutego 2011 jako spodziewanego w typowym przypadku szczytu hossy (dotychczasowy szczyt hossy na poziomie 2932 ustanowiony został w kwietniu), więc oczywiście obecne oszacowanie potencjału wzrostowej WIG-u 20 byłoby znacznie skromniejsze (głównym oporem jest zwyżkująca linia rocznego trendu wzrostowego, przełamana w dół w ostatniej dekadzie czerwca, która obecnie dotarła w okolice kwietniowego maksimum).  Również że względu na zaawansowanie obecnego cyklu ryzyko wydaje się być większe niż 17 miesięcy temu, co próbowałem uwzględnić w swoim ostatnim Raporcie kwartalnych na temat alokacji aktywów redukując udział akcji z 50 proc. do 25 proc.

Pomimo tych zastrzeżeń techniczne podobieństwo obecnej sytuacji rynkowej do tej z lutego 2010 jest na tyle uderzające, że wymaga to uwzględnienia tego czynnika w rynkowych kalkulacjach (wtedy wtórny dołek cen z 25 lutego 2010 został ustanowiony w 2 tygodnie po pierwotnym z 11 lutego; pierwotny dołek obecnie wypadł 18 lipca). Analogię tę można traktować jako sugestię nadejścia na europejskich rynkach w ciągu najbliższych 2 miesięcy wzrostowej korekty ostatnich spadków, które dyskontowały "selektywne" bankructwo Grecji. 17 miesięcy temu ten wzrost WIG-u 20 trwał 2 miesiące i wyniósł indeks niecałe 5 proc. powyżej szczytu poprzedzającego korektę. W obecnych warunkach powtórzenie się podobnego scenariusza dałoby WIG-20 w drugiej połowie września ponownie powyżej poziomu 2900.

 

16:39, bialek.wojciech
Link Komentarze (447) »
środa, 13 lipca 2011

Gdy kończąc przed urlopem swój ostatni  "Raport kwartalny na temat alokacji aktywów" redukowałem w nim rekomendowany udział akcji z 50 do 25 proc. portfela byłem przekonany, że w krótkoterminowej perspektywie okaże się to błędem (oczywiście zakładałem, że średnioterminowo to słuszna decyzja). Gdy pod koniec czerwca w reakcji na perspektywę zawarcia porozumień w sprawie pomocy dla Grecji na Wall Street nastąpił klasyczny "wykop" to znaczy najsilniejszy od 2 lat tygodniowy wzrost S&P 500 utwierdziłem się tylko w tym przekonaniu. Taka wysoka dynamika jest bardzo często sygnałem początku trwalszej tendencji wzrostowej kontynuowanej później dłuższy czas przy stopniowo słabnącym tempie wzrostu. Mogliśmy się o tym przekonać w spektakularny sposób przez minione ponad 2 lata hossy na Wall Street, której początek został w marcu i kwietniu 2009 zasygnalizowany najsilniejszą od pokolenia 2-miesięczną zwyżką S&P 500. Można tu szukać analogii w mechanice: kopnięta piłka czy wystrzelona kula armatnia również wykazuje największą prędkość na samym początku ruchu.

To przekonanie o rozpoczęciu poważniejszego - przynajmniej kilkumiesięcznego ruchu wzrostowego - było wzmacniane bardzo niskim sentymentem, który towarzyszył formowaniu się czerwcowego dołka. W okresie trwania hossy równie marne nastroje indywidualnych inwestorów zawsze stwarzały dobrą okazję do krótkoterminowych zakupów, co zresztą i tym razem się potwierdziło w odniesieniu do amerykańskiego rynku.

Oczywiście najsilniejszy od pół roku czwartkowy (7 lipca) wzrost WIG-u o 1,8 proc. do najwyższego poziomu od 3 tygodni mógł zostać zinterpretowany tylko jako oczywiste potwierdzenie rozpoczęcia oczekiwanej "letniej zwyżki".

W tym kontekście późniejsze wywołane falą niepokojów co do sytuacji finansowej Włoch trzydniowe tąpnięcie na GPW i spadek wartości głównych indeksów do najniższych poziomów od 4 miesięcy były dla mnie wielkim zaskoczeniem. Czyżby jednak decyzja o obcięciu udziału akcji w rekomendowanym portfelu aktywów nie była - wymuszonym zbliżającym się terminem końca kwartału  - krótkoterminową błędem? 

Najpierw kilka słów wyjaśnienia, co do przyczyny tej redukcji udziału akcji. Zgodnie ze schematem, którym się posługuję (można go zobaczyć np. tu) moment minięcia przez gospodarkę szczytu ożywienia to czas przesunięcia punktu ciężkości z surowców (które powinny były trafić do portfela, gdy gospodarka mijała w sierpniu 2010 cykliczny dołek tempa inflacji) w kierunku gotówki, która właśnie teraz osiąga najwyższe w ramach cyklu poziomy oprocentowania (i rzeczywiście RPP jest już po 4 podwyżkach stóp i pewnie na tym się nie skończy). Ze względu na to, że szereg aktualnych "projekcji" wartości WIG-u na ten rok dawało bardzo optymistyczne wskazania, starałem się utrzymać znaczący udział akcji w portfelu możliwie długo. Również wszystkie narzędzia, którymi się posługuję sugerowały kontynuację hossy surowcowej jeszcze przez kolejny rok. Stąd otrzymywany od końca grudnia - bez jakichś spektakularnych sukcesów zresztą - portfel składający się z połowie z akcji a w połowie z surowców.  Niestety zachowanie różnych stosowanych przeze mnie wskaźników wyprzedzających dla polskiej gospodarki sugerowało, że istnieje duże prawdopodobieństwo, że właśnie mijamy cykliczny szczyt ożywienia. Taki przynajmniej wniosek płynął z analizy wykresu dynamiki OECD-owskiego indeksu wskaźników wyprzedzających koniunktury gospodarczej dla Polski, która w przeszłości wyprzedzała dynamikę PKB o średnio 11 miesięcy:

 

 

 

Wykres dynamiki tego indeksu mówi sam za siebie i niezależnie od tego, czy te wskazania się ostatecznie potwierdzą, jakiś ruch w kierunku gotówki wydawał się konieczny.

Obecnie trwający spadek dynamiki CLI (Composite Leading Indicator) jest odpowiednikiem podobnych - zapowiadających spowolnienie gospodarcze - ruchów z lat 2007-2009 (po przesunięciu w przód o te 11 miesięcy) i 2003-2006. Oba ruchu rzeczywiście poprawnie sygnalizowały cykliczne spowolnienia gospodarcze, które zmaterializowały się pomiędzy I kw. 2004 a I kw. 2005 (łagodne "bezkryzysowe" spowolnienie po wejściu do UE) oraz pomiędzy I kw. 2007 a kw. 2009 (ostatnia pokoleniowa katastrofa gospodarcza na świecie).

Co ciekawe ta perspektywa nadejścia spowolnienia była w obu tych przypadkach sygnalizowana przez rynek akcji pojawianiem się na wykresie WIG-u 20 ciekawej sygnatury:

 

 

Ten "kliny zwyżkujące" z lat 2003-2005 i 2006-2007 były charakterystyczną reakcją rynku na nadchodzące spowolnienie gospodarcze. Dalszy ciąg - to co się wydarzyło po opuszczeniu przez indeks tych formacji - było oczywiście w obu przypadkach zupełnie odmienne, tak jak odmienne było łagodne spowolnienie kulminujące wiosną 2005 i drastyczne załamanie gospodarcze sprzed 3 lat.

Co niezwykłe w okresie minionego 1,5 roku na wykresie WIG-u 20 po raz kolejny doszło do utworzenia analogicznej formacji w klasycznej analizie technicznej traktowanej jako sygnał wyczerpywania się siły trendu (oczywiście omawiany przypadek "klina" z lat 2003-2005 świadczy dowodnie, że takich sformułowań nie należy traktować zbyt dosłownie, gdyż w każdym przypadku istotny jest gospodarczy kontekst pojawienia się danej formacji).

Ostatnia panika spowodowała opuszczenie tej formacji dołem. Od razu możemy dokonać oszacowania kluczowych wsparć i oporów, które pojawiały się na wykresie WIG-20. Poziom wsparcia zawędrował oczywiście w okolice 2600 pkt., czyli na poziom szczytu indeksu z wiosny poprzedniego roku. Zarówno w 2005 jak i w 2007 roku WIG-20 po opuszczenia klina dołem zatrzymywał się właśnie na poziomie wyznaczonym przez szczyt w wiosny roku poprzedniego. Oporem zaś stała się obecnie wędrująca w szybkim tempie w górę linia, która jeszcze w poprzednim tygodniu stanowiła dolne ograniczenie klina. Skoro nawet jesienią 2007 a więc w przeddzień globalnej katastrofy WIG nie przepuścił okazji, by w analogiczny opór zastukać od dołu, to i teraz można liczyć na powtórkę podobnego zachowania.

Oczywiście większość giełdowych "niedźwiedzi" naznaczonych piętnem lat 2007-2009 w obecnym klinie ujrzy kopię tego z lat 2006-2007 i potraktuje go jako zapowiedź katastrofy na giełdzie. "Zasada zmienności", do której jestem mocno przywiązany, sugeruje jednak, że powtórka zachowania rynku znanego z ostatniego cyklu jest mało prawdopodobna, a inspiracji należy raczej szukać w latach 2004-2005. Jak jednak to ostatnie zdanie potraktować poważniej w kontekście ostatniej mini-paniki, która pokazała że kolejna runda pomocy dla Grecji zupełnie nie może być traktowana jako jakiś pozytywny przełom?

Ten sceptycyzm jest z pewnością zrozumiały i w dużej mierze uzasadniony, ale być może sytuacja nie przedstawia się aż tak tragicznie, jak to chcą widzieć "niedźwiedzie". Ciekawa rzecz wydarzyła się bowiem ostatnio na drugiej wersji indeksu wskaźników wyprzedzających koniunktury gospodarczej dla Polski liczonej przez OECD, wersji zwanej "amplitude adjusted", czyli takiej, z której wyeliminowany został trend (wzrostowy). Otóż ta wersja wskaźnika wyprzedzająca w przeszłości dynamikę PKB w naszym kraju o średnio 7 miesięcy niespodziewanie nieśmiało zakręciła w górę! Ostatni raz coś takiego zdarzyło się - co prawda na znacznie niższych poziomach - pod koniec 2008 roku. A tak wygląda model dynamiki PKB oparty na tym wskaźniku (lepiej korelującym z dynamiką PKB - 0,84 - niż wcześniej przedstawiona wersja - 0,69):

 

 

Model zapewne wyraźnie zawyża faktyczną (czyli taką, którą poda GUS) dynamikę PKB. Nie zmienia to faktu, że niespodziewanie rosnąca ścieżka wskaźnika raczej nie sugeruje nachodzącego załamania. Przy braku takowego ścieżka cen na rynku akcji w okresie najbliższych kilkunastu miesięcy też nie będzie raczej przypominać trajektorii z lat 2007-2009, a być może bardziej tą, którą zasugerowałem w swej prognozie na następne 6 lat (coś w rodzaju "trójkąta rozbieżnego").

Gdy pisałem powyższy tekst szef amerykańskiej Rezerwy Federalnej napomknął o możliwości kontynuacji polityki "luzowania ilościowego" w przyszłości. Warunkiem miałoby być utrzymanie się tempa inflacji na niskim poziomie. Zabrzmiało to jak uprzejme zaproszenie dla spekulantów do kolejnej rundy zakupów inflacyjnych aktywów czyli głównie surowców (aż osiągną takie poziomu, że Ben Bernanke zostanie zmuszony przez recesję spowodowaną wzrostem cen ropy naftowej do ostatecznego zapomnieniu o "quantitative easing"), ale również w mniejszym stopniu akcji. Ta wypowiedź Bernanke wydaje się stanowić podobny cios zadany obozowi "niedźwiedzi", jak ten którego autorami byli na początku stycznia Chińczycy zapowiadając udzielenie krajom Półwyspu Iberyjskiego pomocy finansowej. Nad tym jakie konsekwencje dla różnych klas aktywów może mieć ostatnia wypowiedź szefa FED spróbuję zastanowić się w tym miejscu na początku przyszłego tygodnia.

21:22, bialek.wojciech
Link Komentarze (433) »
wtorek, 14 czerwca 2011

W poprzednim wpisie przedstawiłem długoterminową prognozę dla WIG-u, którą ponad tydzień temu miałem przyjemność prezentować na konferencji "Wall Street" w Zakopanem. Obiecałem też stopniowo umieszczać na blogu slajdy zawierające uzasadnienie przedstawionych tez. Pora na pierwsze z nich.

Na poniższym wykresie widać dynamikę PKB w USA wraz z ceną ropy naftowej w dolarach. Jak widać - i to jest bardzo ważna obserwacja - spośród 6 ostatnich recesji gospodarczych w USA 5 zostało poprzedzone jakąś formą "szoku naftowego". Opisy kilku z nich można znaleźć w WIKIPEDII. I tak recesję z lat 1974-1975 poprzedził "pierwszy szok naftowy" z przełomu 1973 i 1974 rokuspowodowany skokiem ceny ropy po nałożeniu przez kraje OPEC embarga na eksport ropy na USA i Wielkiej Brytanii oraz podwyżce ceny ropy o 70%. Analogicznie recesja z 1980 roku poprzedzona została "drugim szokiem naftowym" z 1979 roku, którego przyczyną było dla odmiany zwycięstwo rewolucji islamskiej w Iranie (późniejsze wkroczenie Sowietów do Afganistanu z pewnością miało swój udział we wzroście niepokoju na rynku ropy naftowej). Podobnie skok ceny ropy naftowej latem 1990 roku wywołany aneksją Kuwejtu przez Irak poprzedził nadejście recesji w USA trwającej do I kw. 1991 roku. Również recesja w USA z 2001 roku nadeszła po zwyżce ceny ropy naftowej z 10$ na 37$ za baryłkę w latach 1999-2000, a ostatni kryzys z lat 2008-2009 był zapowiadany przez wzrost ceny ropy naftowej z 50$ na początku 2007 roku do prawie 150$ w połowie 2008 roku.

 

 

Jedynie recesja w USA z 1982 roku nie była poprzedzona przez taki "szok naftowy", ale tym przypadkiem proponuję zająć się innym razem. Tu przyczyna recesji również jest dobrze znana, a casus 1982 roku jest dla nas potencjalnie bardzo interesujący w kontekście spekulacji na temat przyszłej reakcji gospodarki amerykańskiej i rynków finansowych na oczekiwane w przyszłości zaostrzenie polityki pieniężnej FED (wycofanie się FED z "quantitative easing").

Jak widać z tego zestawienia gospodarka amerykańska jest stosunkowo prostym urządzeniem, do którego - by wyprodukować wzrost gospodarczy - należy po prostu wlać paliwo w postaci ropy naftowej po w miarę godziwej - niekoniecznie niskiej, ale za to stabilnej - cenie.

Tak więc odpowiedź na tytułowe pytanie brzmi: "należy zrobić szok naftowy". Ta odpowiedź brzmi interesująco w kontekście wcześniejszych rozważań na temat pozycji rynku surowców w ramach różnych cykli gospodarczo-rynkowych. W ramach "cyklu pokoleniowego" ulokowałem rynek surowców w sytuacji analogicznej do tej z 1979 roku (patrz również tu: Co chce nam powiedzieć srebro?"). 32 lata temu cena ropy naftowej szykowała się właśnie do skoku z 15$ na 40$.

Warto w tym miejscu zauważyć, że obecna fala niepokojów społeczno-politycznych w Afryce Północnej i na Bliskim Wschodzie przeradzających się lokalnie w konflikty militarne określana jako "Arabska Wiosna Ludów" to dosyć oczywisty odpowiednik wydarzeń, które pokolenie wcześniej uruchomiły procesy rewolucyjne w Iranie. Wojna w Libii, walki w Syrii i Jemenie, wcześniejsze niepokoje w Tunezji i Egipcie, kto wie, co nas jeszcze może czekać zanim sytuacja w regionie zostanie w taki czy inny sposób spacyfikowana...

Próba identyfikacji 12-miesięcznego okresu w ramach 4-letniego "cyklu prezydenckiego" najlepszego dla rynku surowców doprowadziła do następującego wniosku:

 

"Analizując wartości średnie widzimy, że w latach 1970-2006 nadal najbardziej opłacało się trzymać przez rok surowce pomiędzy połową roku przedwyborczego a połową roku wyborczego (+13,3 proc.)."

 

Jak widać niebawem wkroczymy w taki optymalny z punktu widzenia "cyklu prezydenckiego" okres dla rynków surowców.

Również zawarta w kwartalnych Raportach na temat alokacji aktywów projekcja wartości Goldman Sachs Commodity Index w złotych sugeruje istnienie w ciągu najbliższego roku prawie 30 proc. potencjału wzrostowego cen surowców:

 

 

Taki wzrost wyniósłby zapewne dolarową wartość GSCI powyżej poziomu historycznego szczytu z połowy 2007 roku, które znajduje się ok. 28 proc. powyżej obecnego poziomu indeksu. Ponieważ indeks ten jest zdominowany przez surowce energetyczne, to wydaje się, że taki wzrost musiałby obejmować również cenę ropy naftowej. W mojej interpretacji przedstawionej poniżej cena ropy znajduje się obecnie w podobnej sytuacji technicznej jak pod sam koniec 2004 roku. Jeśli ta interprtetacja jest poprawna, to cenę ropy naftowej czeka w II półroczu dalszy wzrost.

 

 

Tak więc trzy cykle gospodarczo-rynkowe, którymi się tu zwykle posługuję - cykl pokoleniowy, cykl prezydencki i cykl Kitchina prowadzą do tego samego wniosku: w ciągu najbliższego roku ceny surowców powinny wzrosnąć. Jeśli tak się rzeczywiście stanie i jeśli ten wzrost obejmie rynek ropy naftowej i przyjmie w miarę gwałtowną postać, którą można by określić mianem "szoku naftowego", to w przyszłym roku dostaniemy w USA recesję a przynajmniej silne spowolnienie gospodarczego skutkujące wzrostem stopy bezrobocia. W takim scenariuszu prezydent Obama okaże się zapewne podobnym pechowcem co inny noblista z Partii Demokratycznej czyli Jimmy Carter, który pokolenie temu w listopadzie 1980 roku - dokładnie w szczycie hossy na rynku surowców - przegrał z genialnie odgrywającym rolę kandydata na prezydenta USA Republikaninem Ronaldem Reaganem.

Ostatnia recesja w USA rozpoczęła się spadkiem PKB kw./kw. w I kw. 2008. S&P 500 ustanowił poprzedzający tę recesję cykliczny szczyt w IV kw. 2007 (ale pierwszszy szczyt hossy ustanowiony został już na początku III kw. 2007). Wcześniejsza o 8 lat recesja - ten 8-11 lat to typowy okres rozdzielający gospodarcze recesje noszący miano "cyklu Juglara" - rozpoczęła się spadkiem PKB w USA kw./kw. w I kw. 2001 roku. W tym przypadku S&P 500 ustanowił poprzedzające tę recesję dwa szczyty hossy w I kw. oraz III kw. 2000.

Jak z tego widać generalnie w dwu poprzednich cyklach dobrym pomysłem była sprzedaż amerykańskich akcji na pół roku przed początkiem recesji. Czy to już? Trudno powiedzieć, ale ponieważ na razie "szok naftowy", o którym spekuluję się jeszcze nie zmaterializował (choć w WIKIPEDII stosowne hasło już się jednak pojawiło: "2011 energy crisis" ), to być może nie należy się z tym jakoś specjalnie spieszyć (choć poważniejszy potencjał wzrostowy na Wall Street też jest pewnie już od dosyć dawna wyczerpany). W ostatnim Raporcie tygodniowym zamieściłem poniższy wykres przedstawiający na tle dynamiki PKB w USA poziom zaufania szefów tamtejszych firm (Conference Board CEO Confidence). W przeszłości ten wskaźnik wyprzedzał dynamikę PKB o średnio pół roku. Jak widać wzrost jego wartości z I kw. 2011 do najwyższego poziomu od II kw. 2004 zapowiada raczej dobry III kw. w amerykańskiej gospodarce:

 

 

13:59, bialek.wojciech
Link Komentarze (1514) »
środa, 08 czerwca 2011

Jak to kiedyś podobno powiedział Mark Twain "stawianie prognoz jest rzeczą trudną, szczególnie tych dotyczących przyszłości", więc powinno być jasne, że do wszelkich - w tym i zamieszczanych na tym blogu - predykcji należy podchodzić ze sporą dozą zdrowego sceptycyzmu. Przyszłość, choćby przez sam fakt bycia uważnie obserwowaną zwykle stara się wyślizgnąć poza ramy wszelkich prognoz.. Wystarczy pominięcie jednego istotnego elementu, czy też minimalny nadmiar "chciejstwa", a rzeczywistość zacznie się szybko rozjeżdżać z prognozą wystawiając autora przewidywań na kpiny czy też złość osób, które oparły swe działania na takich fałszywych predykcjach.

Ponieważ jednak "nie ma zabawy bez ryzyka", a przy giełdowej spekulacji trudno całkowicie wyeliminować element prognozy przyszłego zachowania rynków, to od czasu do czasu trudno się oprzeć pokusie rzucenia przyszłości wyzwania w postaci prognozy wybiegającęj w nieco dalszą przyszłość. Nie potrafiłem się takiej pokusie oprzeć w miniony piątek i na końcu swojej prezentacji na konferencji "Wall Street" w Zakopanem, na którą po raz kolejny miałem zaszczyt być zaproszony przez Stowarzyszenie Inwestorów Indywidualnych, umieściłem slajd, który reprodukuję poniżej. Próbowałem na nim zawrzeć swoje wyobrażenia na temat rozwoju koniunktury na rynku akcji warszawskiej Giełdy Papierów Wartościowych w ciągu najbliższych kilku lat. W kilku następnych wpisach na blogu postaram się przedstawić rozumowanie, które do takiej a nie innej prognozy wartości WIG-u mnie doprowadziło. Na razie wklejam jedynie sam wykres:

 

 

12:27, bialek.wojciech
Link Komentarze (325) »
wtorek, 17 maja 2011

W ramach koncepcji cyklu pokoleniowego w wydarzeniach rozgrywających się na rynkach finansowych i w gospodarce światowej można wyczuć wyraźne nieco ponad 30-letni rytm (czy też może raczej rym), którego długość odpowiada mniej więcej czasowi trwania jednego pokolenia" (rozumianego tu jako średnia odległość pomiędzy wiekiem ojca a wiekiem jego dzieci, co daje 3 pokolenia na stulecie). Do idei tej jestem dosyć mocno przywiązany, bo jej "odkrycie" 2,5 roku temu było jednym z istotnych argumentów przemawiających w apogeum ówczesnego kryzysu finansowego za nadejściem późniejszej cyklicznej hossy na rynkach akcji i odpowiadającej jej fali gospodarczego ożywienia na świecie.

W tym kontekście najsilniejsza od 1980 roku fala wyprzedaży na rynku srebra, która rozegrała się pomiędzy 28 kwietnia a 5 maja przestaje być przypadkowym wydarzeniem spowodowanym lokalnym czynnikiem (w tym przypadku podniesieniem poziomu depozytów zabezpieczających przez Comex), a potencjalnie nabiera znaczenia ważnego punktu orientacyjnego. Na temat szerszego kontekstu załamania na rynku srebra sprzed 31 lat można sobie poczytać w tekście Łukasza Wróbla z Noble Securities ("Od ropy do srebra - największa manipulacja w historii"), a tak wygląda wykres ceny srebra w dolarach na przestrzeni minionego półwiecza:

 

 

 

 

Na powyższym rysunku zaznaczono 5-sesyjną zmianę ceny srebra w dolarach. Pomiędzy 28 kwietnia a 5 maja wyniosła ona -28,4 proc. Jedynym okresem w historii minionego półwiecza, kiedy obserwowana była podobna dynamika spadku, był 1980 roku. Z ciekawości można zerknąć na ówczesne zachowanie ceny srebra:

 

 

 

 

Gdyby ta historia miała się powtórzyć, to teraz czekałoby nas korekcyjne odbicie ceny srebra, po czym gdzieś w czerwcu spadek uległby wznowieniu, a okazja do spekulacyjnych zakupów srebra pojawiłaby się w okolicach połowy roku w przypadku zejścia ceny tego metalu do poziomu półrocznego minimum (obecnie znajduje się ono na poniżej 26,8 USD), gdzie znajduje się dolne ograniczenie kanału wzrostowego fali hossy trwającej na tym rynku od końca 2008 roku. W tej analogii całe drugie półrocze stałoby pod znakiem - zapewne już jedynie korekcyjnego - wzrostu ceny srebra.

Czy ten sygnał z rynku srebra oznacza, że pokoleniowa bessa na rynku surowców już się rozpoczęła? Taka teza stałaby w jasnej sprzeczności z wcześniejszymi wnioskami z analizy obecnej pozycji rynku surowców w ramach cyklu Kitchina, cyklu prezydenckiego i cyklu pokoleniowego, które jednoznacznie sugerowały, że końca hossy na rynku surowców należy spodziewać się dopiero w 2012 roku (i to bardziej w drugiej jego połowie). Oczywiście taki początek pokoleniowej bessy na rynku surowców można próbować wiązać z oczekiwanym w przyszłości rozpoczęciem przez FED zaostrzania polityki pieniężnej (podwyżek stóp i wyprzedaży skupowanych obecnie w ramach polityki "ilościowego luzowania" aktywów).

Paradoksalnie jednak ostatniej słabości srebra można użyć jako argumentu potwierdzającego wcześniejsze wnioski na temat kontynuacji surowcowej hossy aż do 2012 roku. Tak się bowiem składa, że pokolenie temu szczyt szerokiego (choć zdominowanego przez surowce energetyczne) koszyka cen surowców reprezentowanego przez Goldman Sachs Commodity Index ustanowiony został dopiero 20 listopada 1980 roku (tuż po wyborach prezydenckich w USA, które wygrał Republikanin Ronald Reagan - ten historyczny rym musi z pewnością dręczyć sztab wyborczy Baracka Obamy, choć podejmowane ostatnio próby przełamania tego historycznego fatum wydają się być w miarę udane...).

 

 

 

 

Gdyby i w obecnym "cyklu pokoleniowym" wyprzedzenie rynku srebra wobec Goldman Sachs Commodity Index miało również wynieść 10 miesięcy, to szczytu surowcowej hossy należałoby oczekiwać w okolicach końca lutego 2012 roku. To wcześniejsza data niż dotychczasowe szacunki sugerujące terminy bliższe połowie roku, ale generalnie dająca się od biedy wpasować w preferowany scenariusz.

Ewentualne "ustalenie" oczekiwanego terminu końca hossy na rynku surowców może być użyteczne również dla średnioterminowych spekulantów aktywnych na rynku akcji. Dwie największe bessy minionego pokolenia na S&P 500 - ta rozpoczęta w marcu 2000 roku i ta rozpoczęta w październiku 2007 roku - wyprzedziły szczyty wzrostów Goldman Sachs Commodity Indeks o kolejno 8 i 9 miesięcy:

 

 

 

 

Warto przy okazji zauważyć, że w naszym kraju średnie "przesunięcie w fazie" pomiędzy dynamiką PKB a dynamiką CPI wynosiło w okresie minionych kilkunastu lat ok. 11 miesięcy (dla szczytów średnio 10 miesięcy).

  

 

 

 

Od pół roku wiadomo, że dynamika roczna złożonego indeksu wskaźników wyprzedzających koniunktury gospodarczej liczonego dla Polski przez OECD sugeruje szczyt fazy ożywienia gospodarczego w naszym kraju w okolicach czerwca tego roku. Oczywiście to tylko jedno z wielu możliwych oszacowań, ale gdyby potraktować je poważnie, to otrzymalibyśmy na podstawie przedstawionej powyżej zależności kwiecień 2012 roku jako oczekiwany termin osiągnięcia maksimum inflacyjnego cyklu w naszym kraju. Można to porównać z szacunkami robionymi w tym miejscu  pół roku temu: "Tempo inflacji w 2012 roku powyżej 5 proc.?".

 

 

12:39, bialek.wojciech
Link Komentarze (1075) »
czwartek, 05 maja 2011

W ciągu minionych nieco ponad 2 lat, które upłynęły od dna poprzedniej bessy, reprezentujący ceny akcji małych i średnich spółek notowanych na amerykańskich giełdach indeks Russell 2000 zyskał na wartości ponad 150 proc. i w zeszły piątek ustanowił nowy historyczny rekord. Tym samym po prawie 4 latach pokonany został poprzedni najwyższy w historii tego indeksu poziom ustanowiony 13 lipca 2007 roku. Co ciekawe, nie był to w okresie minionego pokolenia rekord długości oczekiwania na nowe historyczne maksimum tego indeksu. Dłużej, bo ponad 4 lat Russell 2000 pozostawał poniżej poziomu historycznego rekordu pomiędzy marcem 2000 a kwietniem 2004. Co ciekawe indeks zdołał się wtedy w kwietniu 2004 utrzymać powyżej poziomu z marca 2000 jedynie przez jedną sesję, a trwalsze - na następne 3 lata - pokonanie rekordu ustanowionego w szczycie hossy "internetowej" nastąpiło dopiero 7 miesięcy później. Na poniższym rysunku zaznaczono ten i poprzednie epizody wygrzebywania się Russella 2000 z dna bessy na nowe historyczne szczyty.

 

 

Oczywiście w sposób naturalny nasuwa się pytanie o to, jak rynek akcji w USA zachowa się w trakcie kolejnych dni, tygodni i miesięcy po tym rekordzie i jakie to będzie miało ewentualne przełożenie na GPW. Poszukując odpowiedzi na to pytanie proponuję przyjrzeć się stylowi w jakim ta wspinaczka do nowego rekordu została przez indeks Russell 2000 wykonana w okresie minionych ponad 2 lat.

 

   

Jak widać nastąpiło to w dwóch impulsach, których dynamika stopniowo gasła/gaśnie, co na wykresie indeksu wytworzyło/wytwarza charakterystyczny kształt formacji "wachlarza". Na powyższym wykresie wyróżniłem trzy daty. Dlaczego właśnie one? Otóż były to daty trzech kluczowych decyzji w polityce pieniężnej FED z okresu mionionych trzech lat. Tak to zostało ujęte na stronie nowojorskiego FED:

 

"On March 18, 2009, the FOMC announced a longer-dated Treasury purchase program with a different operating goal, to help improve conditions in private credit markets.

On August 10, 2010, the FOMC directed the Open Market Trading Desk at the Federal Reserve Bank of New York to keep constant the Federal Reserve’s holdings of securities at their current level by reinvesting principal payments from agency debt and agency mortgage-backed securities in longer-term Treasury securities.

On November 3, 2010, the FOMC decided to expand the Federal Reserve's holdings of securities in the SOMA to promote a stronger pace of economic recovery and to help ensure that inflation, over time, is at levels consistent with its mandate."

  

Decyzja z marca 2009 o rozpoczęciu przez FED skupu papierów wartościowych zbiegła się w czasie z początkiem trwającej do tej pory cyklicznej hossy, natomiast ogłoszenie dwu kolejnych tego typu kroków w sierpniu 2010 (decyzja o reinwestowaniu środków pochodzących z wykupu zapadających papierów) i listopadzie 2010 (zwiększenie skali skupu o 600 mld USD) towarzyszyła początkowi drugiej fali wzrostów cen akcji. Widać wyraźnie, że pomiędzy początkiem interwencji FED (marzec 2009) a jej drugim etapem minęło prawie 1,5 roku. Można podejrzewać, że drugi etap "quantitative easing" w wykonaniu FED został zainicjowany, w momencie, w którym władze rezerwy Federalnej przestraszyły się (celowe używam tu określenia odnoszącego się do emocji; do tego wątku będę jeszcze chciał wrócić w przyszłości), że faza ożywienia gospodarczego zaczyna wyraźnie słabnąć. Odbiciem tego słabnięcia na rynkach były oczywiście spadki cen akcji, który rozpoczęły się kwietniu.

Cały cykl - od początku pierwszej interwencji z marca 2009 aż do początku drugiej z sierpnia 2010 trwał niecałe 1,5 roku. Obecnie znajdujemy się w cyklu kolejnym zainicjowanym decyzjami FED ogłoszonymi w sierpniu i listopadzie 2010. Porównajmy sobie dynamikę S&P 500 w obu cyklach:

 

 

 

Jak widać drugi cykl rynkowy rozpoczęty pod koniec sierpnia ub. r. ma wyraźnie słabszą dynamikę niż cykl zainicjowany ponad 2 lata temu. Nie chcę tutaj wnikać w przyczyny tego zjawiska. Chciałbym natomiast wykorzystać przebieg pierwszego cyklu na S&P 500 (marzec 2009-sierpnień 2010) do konstrukcji prognozy dla cyklu, w którym znajdujemy się obecnie. Oto ona:

 

 

Na powyższym rysunku znalazła się "projekcja" wartości S&P 500 mniej więcej do końca tego roku utworzona w oparciu o założenie, że trajektoria (celowo używam tu pojęcia z zakresu balistyki) indeksu w obecnym cyklu (związanym z QE2) będzie zbliżona do trajektorii indeksu w cyklu poprzednim (związanym z QE1) przy uwzględnieniu obserwowanej w okresie minionych ponad 8 miesięcy różnicy w dynamice.

Gdybyśmy tę "projekcję" potraktowali poważnie, to przełożyłoby się to na oczekiwania stopniowego wzrostu wartości S&P 500 o kolejne kilka procent gdzieś do początku lipca (patrz  np. początek lipca 4 lata temu czyli w 2007 roku). Potem nadeszłaby korekta porównywalna co do skali z tą z listopada 2010 czy też lutego-marca 2011. Kolejnym etapem byłby wtórny wzrost (być może nawet powyżej poziomu 1400 pkt.) trwający do października (ponownie patrz wzrost sierpień-październik 2007). Gdzieś pod koniec października mielibyśmy odpowiednik "flash crash" z 6 maja ubiegłego roku, a cały IV kwartał przypominałby II kw. 2010, kiedy inwestorzy pozbywali się akcji bojąc się eskalacji kryzysu strefy euro (czy wtedy rozgrywana byłaby kwestia restrukturyzacji greckego długu?).

Zróbmy jednak krok dalej. Skoro mamy już projekcję dla S&P 500 do końca tego roku to wykorzystajmy zależność łączącą WIG-20 z tym amerykańskim indeksem zilustrowaną na poniższym rysunku:

   

 

Bazując na powyższej prawidłowości i uwzględniając przedstawioną wcześniej "projekcję" dla S&P 500 otrzymujemy analogiczna "projekcję" dla WIG-u 20:

   

 

 

Tak skonstruowana "projekcja" dla WIG-u 20 okazała się raczej mało ekscytująca i rozczarowująca zarówno dla "byków" (projekcja zbliża się zaledwie do poziomu 3000 pkt. w październiku) jak i "niedźwiedzi" (WIG-20 spada nieco poniżej 2800 dopiero pod koniec roku). Zapewne rzeczywisty przebieg WIG-20 będzie się jakoś oplatał wokół tego wzorca.

Osobiście wykonane powyżej ćwiczenie traktuję jako potwierdzenie wynikających po części z koncepcji "cyklu prezydenckiego" formuł "2011=2007" czy "2011=1999". W obu przypadkach mieliśmy do czynienia z lipcowym początkiem spadku (choć w szczegółach przebieg późniejszych zniżek był odmienny).

Wybiegając nieco w przyszłość można zauważyć, że z obu przedstawionych formuł wynika, że "2012=2008" i "2012=2000". Wygląda to obiecująca dla "niedźwiedzi", ale warto pamiętać, że z przedstawionej powyżej cykliczności interwencji FED wynika, że do kolejnej - QE2,5? - powinno dojść na przełomie tego i następnego roku. Powinna ona dać początek kolejnemu - choć ponownie słabszemu od poprzednika - "wachlarzowi" na indeksach amerykańskich akcji. Należy liczyć się więc z tym, że poważniejsze załamanie cen akcji na Wall Street (a zapewne i gdzie indziej) może opóźnić się aż do drugiej połowy przyszłego roku.  

14:31, bialek.wojciech
Link Komentarze (377) »
piątek, 08 kwietnia 2011

W ostatnim kwartalnym Raporcie na temat alokacji aktywów opublikowanym pod koniec marca przedstawiłem pięć "projekcji" przebiegu wartości WIG-u opartych na różnego rodzaju metodach "synchronizacji" obecnego cyklu gospodarczo-giełdowego z poprzednimi. Cztery z tych projekcji można uznać za bardzo optymistyczne.

Zgodnie z pierwszą z nich - opartą na uśrednionym przebiegu WIG-u w okresach po wejściu polskiej gospodarki w inflacyjną fazę ożywienia - indeks powinien - jeśli obecny cykl miałby okazać się "typowy" - osiągnąć gdzieś w okresie od końca III kw. tego roku do końca I kw. 2012 strefę 64000-69000 punktów (ponad 30 proc. powyżej obecnych poziomów), gdzie trwająca od ponad 2 lat cykliczna hossa uległaby zakończeniu, a rozpoczęłaby się cykliczna bessa. Obecna wartość tej "projekcji" znajduje się o 3,9 proc. powyżej rzeczywistej wartości WIG-u.

 

 

Druga "projekcja" oparta na uśrednionym przebiegu WIG-u w okresach po osiągnięciu w poprzednich cyklach 4,4 proc. dynamiki PKB (to jest tempo wzrostu PKB, które według GUS osiągnięte zostało przez polską gospodarkę w IV kw. ub. r.). W tym przypadku WIG znajduje się praktycznie "na ścieżce" (różnica wynosi 0,5 proc.), która - podobnie jak w poprzednim przypadku - prowadzi do poziomu przekraczającego 60000 punktów, który powinien zostać osiągnięty gdzieś w IV kw. tego roku. W tej projekcji późniejsza bessa przyjmuje wyjątkowo mało "zjadliwą" formę, ale tym niekoniecznie się należy specjalnie sugerować - ostrożność nakazuje przyjęcie założenia, że wiarygodność tego typu projekcji spada proporcjonalnie do ich czasowego horyzontu.

 

 

Punktami, które posłużyły do konstrukcji trzeciej "projekcji" były momenty, w których zakręcała w dół - zapowiadając z dużym wyprzedzeniem nadejście spowolnienia gospodarczego - roczna dynamika indeksu wskaźników wyprzedzających koniunktury gospodarczej obliczana na polskiej gospodarki przez OECD. Tu WIG pozostaje w tyle za "projekcją" aż o 10 proc., ale nie należy raczej wyciągać z tego zbyt daleko idących wniosków: tak naprawdę nie wiadomo, czy takie zjawisko należy traktować jako sygnał "niedowartościowania" WIG-u, które niebawem zostanie zlikwidowane przez wzrost cen akcji, czy też jako dowód słabości obecnego cyklu, która w przyszłości zostanie utrzymana, a nawet pogłębiona. I ta "projekcja" prowadzi do podobnego co dwie poprzednie wniosku: wartość WIG-u - zanim indeks ten wejdzie w następną cykliczną bessą - powinna pod koniec roku - gdzieś w okolicach wyborów do Sejmu i Senatu - przekroczyć poziom 60 tys. punktów.

 

 

Czwarta projekcja oparta jest na nieco odmiennych przesłankach, gdyż tylko w jej przypadku mechanizm "synchronizacji" ma egzogeniczny charakter, gdyż jest nim 4-letnia cykliczność stóp zwrotu na rynkach finansowych zdominowanych w przeszłości przez działania FED, cykliczność będąca konsekwencją kalendarza politycznego w USA.

 

 

W tym przypadku WIG jedynie nieznacznie przekracza za 5 miesięcy poziom 60000 punktów, po czym przeżywa jesienią sezonową korektę. Hossa kończy się jednak dopiero gdzieś pod koniec I kw. przyszłego roku w okolicach poziomu historycznego maksimum WIG-u z 6 lipca 2007 znajdującego się na poziomie 67568,5 pkt. Obecnie WIG znajduje się 3,8 proc. powyżej projekcji opartej na przebiegu "cyklu prezydenckiego".

Wszystkie te 4 przedstawione "projekcje" wartości WIG-u od dawna miały bardzo optymistyczną wymowę sugerując kontynuację wzrostów przynajmniej do drugiej połowy roku i osiągnięcie przez WIG poziomów znacznie wyższych niż te obserwowane podczas konsolidacji cen akcji trwającej od października 2010 do marca 2011.

Zachowanie krajowych cen akcji, które opuściły ostatnio górą tę strefę konsolidacji można uznać za mniej więcej zgodne z sugestiami płynącymi z tych "projekcji".

Ostatni Raport na temat alokacji aktywów zawierał również 5-tą "projekcję". Oparta była ona na "synchronizacji" obecnego cyklu z poprzednimi opartej na datach pierwszych w danym cyklu podwyżek stóp RPP. Można uznać tę  "projekcję" za "zmodernizowaną" wersję  wcześniejszych rozważań na temat ewentualnego wpływu podwyżek stóp RPP na GPW ( Kiedy RPP zrobi bessę?).

 

 

 

 

Nie ma sensu na tą "projekcją" zbytnio się rozwodzić, gdyż po wtorkowej decyzji RPP możemy już sobie zrobić uaktualnioną wersję wykonaną na podstawie uśrednionego przebiegu wartości WIG-u w okresach po drugich w danym cyklu podwyżkach stóp RPP. Oto ona:

         

 

Przebieg tej "projekcji" nie zostawia to zbyt dużego pola do interpretacji. RPP podnosząc stopy po raz drugi właśnie "zrobiła" cykliczną bessę na GPW. Spadek cen akcji o -20 proc. w ciągu niecałego 1,5 roku, to oczekiwany "koszt" wtorkowego ruchu RPP.  

To wszystko brzmi bardzo niepokojąco, ale należy pamiętać, że ta bardzo pesymistyczna "projekcja" oparta została na zachowaniu rynku akcji w 3 ostatnich cyklach (1998-2001, 2001-2005 i 2005-2009). W dwu z nich drugie - w danym cyklu - podwyżki stóp RPP następowały rzeczywiście tuż przez początkami największych załamań cen akcji na GPW z okresu minionych 16 lat (23 lutego 2000 oraz 27 czerwca 2007). Mamy jednak również trzeci przypadek - podwyżkę stóp z 28 lipca 2004 (wtedy też Rada przestraszyła się drożejącego cukru), po której na rynku akcji nie nastąpiła żadna katastrofa. Co prawda formalnie od kwietnia 2004 do maja 2005 WIG znajdował się w cyklicznej bessie, ale przyjęła ona niezwykle łagodną postać "pędzącej" korekty i w efekcie po drugiej podwyżce stóp RPP ceny akcji łagodnie zwyżkowały przez 10 miesięcy, a potem nadeszła kolejna cykliczna hossa. Osobiście sądzę, że jakkolwiek prawdopodobieństwo - oszacowane na tej tylko podstawie - wystąpienia na rynku akcji większego dramatu wynosi aż 2/3, to jednak zastosowanie "zasady zmienności znacząco je w praktyce redukuje.

To ostatnie zastrzeżenie nie eliminuje jednak całkiem jednoznacznej sprzeczności pomiędzy czterema pierwszymi przedstawionymi powyżej "projekcjami", zgodnie z którymi bessa rozpocznie się najwcześniej pod koniec lata i to z poziomów wyższych niż obecne o przynajmniej 20 proc., a projekcją ostatnią, który sugeruje, że na pozbycie się akcji przed początkiem silnego załamania cen został co najwyżej miesiąc.

Jak poradzić sobie z tą sprzeczności wskazań poszczególnych narzędzi? Oto jest pytanie!

 

11:53, bialek.wojciech
Link Komentarze (1006) »
piątek, 25 marca 2011

Reakcja władz finansowych Japonii na ostatnie tragiczne w skutkach trzęsienie ziemi, tsunami i katastrofę w elektrowni jądrowej doprowadziła do powstania na rynkach interesującej sytuacji. Otóż w momencie, w którym uczestnicy rynku zastanawiali się na tym czy i kiedy dojdzie w USA do zakończenia polityki "ilościowego luzowania" (quantitative easing) i jakie będę rynkowe skutki ewentualnej decyzji o nieprzedłużania QE2, w Japonii doszło w trakcie minionych dwóch tygodni niespodziewanie do zasilenia systemu finansowego zawrotną suma ponad 20 tysięcy miliardów jenów (ponad 270 miliardów USD). Oczekuje się, że saldo rezerw w banku centralnym dostępnych dla banków komercyjnych wzrośnie do ponad 40 tysięcy miliardów jenów z mniej niż 15 na początku marca. 

  

 

Jak widać na powyższym wykresie skala tej interwencji już przekroczyła tę z lat 2001-2006. Proponuję przyjrzeć się z bliska reakcjom giełdy w Tokio na wprowadzenie "oryginalnego" "quantitative easing" w 2001 roku oraz na zakończenie tego programu wiosną 2006 roku:

 

 

 

Gdyby z powyższych wykresów próbować wyciągać jakiś wniosek, to - przynajmniej dla mnie - brzmiałby on tak: inicjacja i terminacja programów typu QE wpływa trwale na rynki z opóźnieniem wynoszącym kilkanaście miesięcy. Popatrzmy: BoJ rozpoczyna ratunkowe zasilanie systemu we wrześniu 2001 roku reagując na panikę wywołaną atakami na USA  z 11 września. Początkowo wydaje się, że interwencja jest skuteczna - panika na Nikkei trwa tylko tydzień, po czym indeks zwyżkuje do marca-maja 2002. Potem jednak bessa ulega wznowieniu i kulminuje dopiero w kwietniu 2003, a więc w ponad 1,5 roku od rozpoczęcia zmasowanej interwencji przez bank centralny. A teraz odwrotna sytuacja z 2006 roku: tu decyzja o zakończeniu programu wypada w lokalnym dołku cen, po czy Nikkei rośnie jeszcze przez miesiąc. Potem zaczyna się dynamiczny spadek cen akcji - mogłoby wydawać się, że wycofanie płynności z systemu już zaczyna działać. Nie tak szybko. Od czerwca trend wzrostowy cen akcji ulega wznowieniu i jest kontynuowany do lutego-lipca 2007. Dopiero później okazuje się, że zabranie przez bank centralny tych zasilających globalny rynek środków staje się jedną z przyczyn późniejszego załamania na światowych rynkach.

Wydaje się, że FED postanowił wykorzystać powstałą nieoczekiwanie sytuację do bardziej otwartego zakomunikowania rynkom swej gotowości do rozpoczęcia zaostrzania polityki pieniężnej. W piatek serwisy podały informację o ujawnionym przez szefa filadejfijskiego odziału FED Charlesa Plossera planie sprzedaży aktywów i podniesienia poziomu podstawowych stóp do 2,5-3,5 proc. w przeciągu roku-półtora. Plan miałby zostać wdrożony w "nie tak dalekiej przyszłości" ("not-too-distant-future").

Mamy tu więc do czynienia z przygotowaniami do rozpoczęcia działań będących dokładnym odpowiednikiem kroków podjętych w poprzednim cyklu przez BoJ począwszy od marca 2006. Silna korekta cen akcji na światowych rynkach związana z zakończeniem przez BoJ polityki "luzowania ilościowego"  w marcu 2006 nastąpiła dopiero w 2 miesiące później po rozpoczęciu zaostrzania polityki pieniężnej w Japonii. WIG 20 stracił wtedy w maju-czerwcu 2006 24 proc. w przeciągu zaledwie 5 tygodni. Gdyby mechanicznie przenosić na obecną sytuację te zależności równocześnie przyjmując koniec czerwca jako moment zakończenia QE2 dałoby to prognozę podobnego tąpnięcia we wrześniu i październiku. Czy taki silny spadek cen akcji jest w ogóle możliwy w trzecim roku cyklu prezydenckiego? No cóż, rok 1987 był właśnie takim - najlepszym dla akcji - 3-im rokiem "cyklu prezydenckiego", co nie przeszkodziło w spadku wartości S&P 500 o jedną trzecią pomiędzy sierpniem a październikiem tego roku (oczywiście wcześniej indeks wzrósł o prawie 40 proc. od początku roku).

Możliwy jest też inny scenariusz, w którym - jak jak w 2006 roku i tak jak w zeszłym roku - spadki nastąpią późną wiosną po jeszcze jednej fali wzrostowej:

 

 

Czy z powyższego można wyciągnąć jakieś praktyczne wnioski na najbliższą przyszłość? No cóż, trudno równocześnie kupować akcje licząc na pozytywny wpływ trwającego zastrzyku finansowego wykonywanego obecnie przez BoJ, a zarazem sprzedawać je bojąc się zakończenia QE w USA. Ponieważ jednak interwencja w Japonii jest już faktem, a QE2 w USA wygaśnie dopiero w przyszłości, to opierając się na opisanych powyżej precedensach można dojść do wniosku, że można obecnie liczyć na wzrosty cen akcji analogiczne do tych, które rozpoczęły się we wrześniu 2001. Na razie proponuję więc uznać, że hiobowe wieści, które miały wyznaczyć marcowy dołek są już za nami (trzęsienie ziemi, tsunami, katastrofa jądrowa i wojna), a przed nami wzrosty cen akcji będące po części reakcją na monetarną stymulację wprowadzaną przez bank centralny Japonii.

 

 

19:11, bialek.wojciech
Link Komentarze (678) »