Komentarze finansowe Wojciecha Białka analityka CDM Pekao SA
Wojciech Białek
RSS


Kategorie: Wszystkie | Komentarze
RSS
czwartek, 28 maja 2015

W porównaniu do poziomów sprzed wyborów WIG-20 stracił do środy 3,4 proc., rentowność 10-letnich obligacji skarbowych wzrosła o 9,3 proc. a średni kurs euro i dolara względem złotego wzrósł o 3,4 proc. Jeśli uznać osłabienie złotego oraz spadek cen akcji i obligacji za negatywne zjawiska, to reakcję krajowych rynków na wynik wyborów prezydenckich w naszym kraju można uznać - po pierwszych 13 sesjach od czasu pierwszej tury - za najgorszą w minionym 20-leciu. Poniżej okołowyborcze ścieżki WIG-u 20, rentowności 10-letnich obligacji i średniego kursu euro i dolara wokół dat wyborów prezydenckich z lat 1995, 2000, 2005, 2010 i 2015:

 


 

 

 

Moim skromnym zdaniem tak silna reakcja na wymianę na stanowisku prezydenta Polski jednego byłego członka Unii Wolności na drugiego to lekka przesada, więc proponuję zastanowić się, czy zachowanie krajowego rynku po poprzednich wyborach prezydenckich daje podstawy do upatrywania w przecenie, która nastąpiła, okazji do zakupów krajowych aktywów. 

Jeśli chodzi o WIG-20, to jego spadek był zgodny z wzorcem obserwowanym po wyborach prezydenckich z 1995, 2000, 2005 i 2010 roku. W każdym przypadku WIG-20 był wtedy na 11-13 sesji po pierwszej turze poniżej poziomu sprzed wyborów (na 13-tej sesji skala spadku wynosiła od -0,9 proc. w 1995 roku do -3,3 proc. w 2005 roku). Jeśli chodzi o rentowność obligacji to i w 2000 i w 2005 i w 2010 roku była ona wyższa niż przed wyborami pomiędzy 4-tą a 11-tą sesją po pierwszej turze (dla 1995 roku brak danych). Podobnie złoty był zawsze słabszy niż przed wyborami pomiędzy 6-tą a 13-tą sesją po pierwszej turze wyborów. 

W każdym z 4 poprzednich przypadków WIG-20 wychodził powyżej poziomu sprzed wyborów począwszy od 45-tej sesji po pierwszej turze i utrzymywał się na plusie do sesji 89-tej (potem w 3 przypadkach kontynuowane były wzrosty, a w 2000 roku przyszło pogłębienie spadków). W przypadku rentowności 10-latek okresem powrotu do poziomów poniżej tych sprzed wyborów były sesje od 93-iej do 106-tej po pierwszej turze. W przypadku średniego kursu dolara i euro jedynym momentem, w którym spadł on poniżej poziomu sprzed wyborów w każdym z 4 powyborczych okresów była sesja 42-ga po pierwszej turze (potem w 3 przypadkach złoty się nadal umacniał, a osłabienie po wyborach 1995 roku można wyjaśnić wysokim poziomem inflacji wtedy panującym w naszym kraju).

Na poniższych obrazkach widać projekcje wartości WIG-20, rentowności 10-latek i średniego kursu dolara i euro względem złotego powstałe poprzez uśrednienie ścieżek wokół dat poprzednich wyborów prezydenckich:

 


 

 

Jak widać, gdyby obecnie wszystko odbyło się w miarę typowy sposób, to po pierwszej niezmiennie negatywnej reakcji na wybory, przyszłoby odreagowanie, które w przypadku akcji powinno kulminować w okolicach 89-tej sesji po pierwszej turze, w przypadku obligacji w okolicach 96-tej sesji a przypadku złotego w okolicach 103-ej sesji. Te 89-103 sesje to 4-5 miesięcy, co dawałoby szczyt powyborczego wzrostu cen krajowych aktywów w okolicach września-października. 

Taki wywiedziony z potraktowanej mechanicznie przeszłości scenariusz należy uznać moim zdaniem za mało prawdopodobny, gdyż październik to prawdopodobny termin wyborów do Sejmu i Senatu, które wprowadzą zapewne sporo – obniżającej ceny krajowych aktywów – niepewności, a okres październik-listopad to orientacyjny termin następnego dołka cyklu 40-tygodniowego, którego ostatnie minimum mieliśmy na rynku akcji w styczniu. Osobiście spodziewałbym się, że ta powyborcza odbudowa cen zakończy się - zgodnie z projekcjami opartymi o cykl 400-tygodniowy czy też z preferowanym scenariuszem dla DAX-a - raczej w okolicach lipca, może sierpnia. 

18:48, bialek.wojciech
Link Komentarze (324) »
czwartek, 21 maja 2015

W środę średnia transportowa Dow Jonesa spadła do najniższego poziomu od pół roku. Indeks ten ustanowił swój ostatni historyczny szczyt już w grudniu ub. r. i od tamtej pory nie był w stanie go pokonać. Tymczasem średnia przemysłowa Dow Jonesa jeszcze we wtorek ustanawiała kolejny historyczny rekord.

 

 

Tym samym dostaliśmy klasyczny sygnał dywergencji pomiędzy obydwoma indeksami, który zgodnie z jednym z postulatów klasycznej „teorii Dowa” powinien stanowić sygnał ostrzegający przed potencjalną zmianą koniunktury gospodarczej w USA. Zgodnie z logiką tej koncepcji brak potwierdzenia nowych rekordów średniej przemysłowej ze strony średniej transportowej oznacza, że ruch wyprodukowanych towarów związany z handlem nimi zaczyna gasnąć, co za jakiś czas zostanie dostrzeżone przez przemysł, który zareaguje zmniejszeniem tempa produkcji.

Nie jest jasne na ile ta archaiczna koncepcja stworzona w czasach, gdy Dow Jones Transportation Average składała się z akcji linii kolejowych, jest aktualna w dzisiejszych czasach, ale tego typu sygnał jest na tyle rzadki, że warto mu się przyjrzeć bliżej. Od końca XIX wieku sytuacja, w której nowy rekord DJIA i półroczne minimum DJTA odległe są od siebie o nie więcej niż 5 sesji, zdarzyła się jedynie dwukrotnie – 30 sierpnia 1999 i 20 stycznia 2000. De facto był to więc jeden rozwleczony w czasie sygnał ostrzegający przed 2,5-letnią bessą, która rozpoczęła się na Wall Street w marcu 2000 roku i która poprzedziła recesję w gospodarce USA w 2001 roku.

 


 

Na poniższym obrazku nałożyłem ostatnie zachowanie obu indeksów na to wokół sygnału z sierpnia 1999:

 


 

Jeśli zliberalizujemy kryterium wzajemnej odległości tych sygnałów na DJIA i DJTA do 10 sesji, to otrzymamy w okresie minionych 118 lat 8 takich sygnałów. 

 

 

Ich cechą wspólną jest to, że pomiędzy 39-tą a 67-ą sesją po sygnale DJIA zawsze była niżej niż w momencie generowania sygnału. Sygnał z tego tygodnia można więc potraktować jako sugestię, że za 2-3 miesiące średnia przemysłowa Dow Jonesa raczej będzie niżej niż obecnie.

 

 

Warto również zwrócić uwagę, że tylko w jendym przypadku z tych ośmiu DJIA była w rok po sygnale wyżej niż w momencie jego generowania. Było tak po sygnale z 29 lipca 1998 roku. 

Projekcja uzyskana przez uśrednienie tych 8 historycznych sygnałów spada o ok. 12 proc. w ciągu następnych 19 miesięcy, co sugeruje, że tego typu sygnał rzeczywiście nie wróży zbyt dobrze cenom akcji w USA.

 


 

Wadą tego podejścia do omawianego sygnału jest to, że wśród tych 8 historycznych przypadków spełniające "zliberalizowane" kryterium pojawienia się podobnego do obecnego sygnału znalazły się sytuacje z przeszłości niekoniecznie bardzo podobne do obecnej. Skalę tego podobieństwa można próbować zmierzyć sumując wartości współczynników korelacji ścieżek DJIA i DJTA z ostatniego roku ze ścieżkami wokół tych 8 sygnałów z przeszłości.

 


 

Jak widać niektóre przypadki były zupełnie niepodobne do obecnego (sygnał z 1919 roku), zaś wśród podobnych króluje sygnał z końca lipca 1998 roku (dla obu indeksów wartości współczynników korelacji ze ścieżkami z minionych 12 miesięcy powyżej 0,95). To wniosek ciekawy o tyle, że wtedy rynki były o kilka tygodnia od szoku jakim stało się bankructwo Federacji Rosyjskiej z sierpnia 1998 . Skutkiem był 6-tygodniowy spadek wartości DJIA o 19,3 proc. w stosunku do lipcowego szczytu (DAX stracił wtedy do października aż 41,6 proc). Tak wyglądałyby ścieżki obu indeksów, gdyby zachowały się obecnie identycznie jak 17 lat temu:


 

Obecna sytuacja jest potencjalnie podobna, bo w końcu nikt chyba raczej nie może z czystym sercem zagwarantować, że w ciągu najbliższych tygodni nie dotrze na rynki informacja o załamaniu się rozmów prowadzonych z rządem Grecji, czego prawdopodobnym skutkiem byłaby niezdolność Grecji do obsługi swego długu. Jest wątpliwe,  czy średnia transportowa Dow Jonesa może coś sensownego „wiedzieć” na ten temat – zapewne jedynie reaguje na spowolnienie wzrostu gospodarczego w USA związane z wcześniejszym umocnieniem dolara. Tym niemniej sygnał jest ciekawy i losy tej dywergencji warto śledzić w najbliższym czasie, zwłaszcza w kontekście wcześniejszych sugestii na temat podobieństwa lat 2015 i 1998 wynikających z przedstawianej interpretacji pozycji rynków w ramach cyklu Kuznetsa



 

18:19, bialek.wojciech
Link Komentarze (199) »
piątek, 15 maja 2015

Według GUS PKB w naszym kraju był w I kw. wyższy niż przed rokiem o 3,5 proc., co oznacza, że roczna dynamika wzrostu przyspieszyła z +3,3 proc. notowanych w III i IV kw. ub. r., chociaż ciągle była niższa od +3,6 proc. w II kw. ub. r. Ten wynik można od razu skonfrontować ze wskazaniami dwóch wersji wskaźnika wyprzedzającego dla dynamiki polskiego PKB, które przedstawiłem pół roku temu, opartego o "szerokość" wzrostu gospodarczego w krajach OECD. Pierwszy z nich zlicza rosnące i spadające OECD-owskie wskaźniki wyprzedzające koniunktury gospodarczej dla poszczególnych krajów, drugi uwzględnia wskaźniki ustanawiające roczne maksima i minima. Obecnie wyglądają tak:

 

 

 

W przypadku pierwszej wersji wskaźnika wyprzedzenie w stosunku do dynamiki polskiego PKB wynosi średnio 9 miesięcy i obecnie sięga grudnia tego roku (OECD publikuje wskaźniki z 2-miesięcznym opóźnieniem). Druga wersja wskaźnika "widzi" przyszłość 7 miesięcy do przodu, czyli obecnie do października. Wnioski? Niejednoznaczne. Z jednej strony najwyraźniej coraz większa liczba wskaźników wyprzedzających rośnie lub coraz mniejsza spada, bo pierwsza wersja wskaźnika rośnie dosyć wyraźnie sugerując poprawę koniunktury gospodarczej w Polsce do września i utrzymanie jej wysokiego poziomu do grudnia. Z drugiej strony wartość tego wskaźnika pomimo wzrostu nie przekracza ubiegłorocznych poziomów, co sugeruje, że pozytywny wpływ ogólnej koniunktury gospodarczej w krajach OECD nie powinien być większy niż w zeszłym roku. Co więcej druga wersja wskaźnika nie spada, ale i nie rośnie, potwierdzając hipotezę, że na jakiś boom w globalnej gospodarce raczej nie ma co w tym roku liczyć. 

Podobne podejście można zastosować do koniunktury gospodarczej w Unii Europejskiej. Komisja Europejska publikuje dla każdego kraju UE użyteczny wskaźnik znany jako Economic Sentiment Index obliczany jako wypadkowa wskaźników koniunktury w poszczególnych segmentach gospodarki. Tak na przykład wygląda ESI dla polskiej gospodarki:

 

 

Nie ma tu żadnego wyprzedzenia w stosunku do dynamiki PKB (współczynnik korelacji 0,8), ale wskaźnik jest publikowany co miesiąc i kwietniowy wzrost jego wartości do najwyższego poziomu od maja 2011 sugeruje, że II kwartał powinien rozpocząć się od kontynuacji pozytywnego trendu w polskiej gospodarce. 

Jeszcze wyższa jest wartość współczynnika korelacji ESI dla strefy euro z roczną dynamiką jej PKB (0,92). Co więcej pojawia się tu średnio 2 miesięczne wyprzedzenie. Ostatnie zachowanie tego wskaźnika pozwala podejrzewać, że w II kw. tego roku roczna dynamika PKB w strefie euro przekroczy poziom 1 proc. z I kw. i poziom 1,1 proc. z I kw. 2014. Szału nie ma, ale dobre i to. 

 

 

Korzystając z ESI dla poszczególnych krajów UE można stworzyć wskaźnik szerokości wzrostu gospodarczego w Unii Europejskiej przedstawiony poniżej na tle dynamiki PKB Polski. Wykorzystałem tu tylko ESI dla krajów "starej" Unii (bez nowych członków przyjmowanych od 2004 roku) za wyjątkiem Irlandii, dla której z jakichś względów wartości wskaźnika dostępne w bazie danych programu Ecowin, z którego korzystam nie obejmują pełnego okresu. Wartość wskaźnika szerokości oparta jest na saldzie rocznych ekstremów (maksimów i minimów) ustanawianych przez poszczególne wskaźniki. 

 

 

Korelacja z dynamiką PKB w naszym kraju nie jest zbyt wysoka, średnie wyprzedzenie również nie jest zbyt duże (4 miesiące). Wnioski? Do lipca-sierpnia wpływ koniunktury w krajach starej UE na dynamikę naszego PKB powinien być coraz bardziej pozytywny, ale z faktu, że wartość wskaźnika pomimo wzrostu trwającego od września ub.r. jest bardzo daleka od szczytu z końca 2013 roku, wyciągałbym wniosek, że również i w tym przypadku nie ma raczej mowy o jakimś gospodarczym boomie w Unii Europejskiej w tym roku, który przełożyłby się na gwałtowny wzrost popytu zagranicznego w naszym kraju. Zachowanie tego wskaźnika trochę przypomina to z 2011 roku. Wtedy załamanie wartości z +6 na -1 nadeszło w kwietniu, o czym dowiedzielibyśmy się miesiąc później. Wtedy ceny akcj osiągnęły szczyt właśnie kwietniu 2011, a załamanie nadeszło dopiero w sierpniu po ponad 3 miesiącach przebywania wskaźnika w strefie wartości ujemnych. 

15:03, bialek.wojciech
Link Komentarze (143) »
piątek, 08 maja 2015

W poprzednim miesiącu Nasdaq Composite po raz pierwszy od 15 lat ustanowił nowy historyczny rekord wspinając się powyżej poziomu z marca 2000 roku. Dwa miesiące wcześniej również na najwyższy poziom w historii wyszła wartość indeksu S&P 500 urealnionego CPI:

 

 

Takie sygnały - powrót realnej wartości S&P 500 do poziomu szczytu poprzedniej pokoleniowej hossy - zdarzają się raz na pokolenie. Poprzednio generowane były w grudniu 1992, grudniu 1958, maju 1928 i grudniu 1899.

Cztery wcześniejsze sygnały pojawiały się co 29, 30 i 34 lata, zaś obecny już po 23 latach od poprzedniego. W obecnym cyklu odrobienie strat (w ujęciu realnym) poniesionych w trakcie pokoleniowej bessy trwało 15 lat. W poprzednich cyklach zajęło to 24 lata, 29 lat, 19 lat i 17 lat. Obie liczby są najmniejsze w obecnym cyklu, co świadczy o sile obecnego cyklu pokoleniowego na amerykańskim rynku akcji lub też o "nienaturalnym" (np. spowodowany przez stosowanie QE) charakterze ostatniej hossy. 

W obecnym cyklu odrobienie strat (u ujęciu realnym) trwało 15 lat. W poprzednich cyklach zajęło to 24 lata, 29 lat, 19 lat i 17 lat. 

Oczywiście nie ma gwarancji, że obecny cykl będzie podobny do poprzednich, ale gdyby jednak S&P 500 urealniony CPI chciał zmieścić się w "historycznej" normie wyznaczonej przez 4 dostępne precedensy, to musiałby nadal zwyżkować przez przynajmniej 16 miesięcy o przynajmniej 60 proc. W poszczególnych przypadkach  wzrosty wynosiły +290 proc. w 7 lat, +60 proc. w 10 lat, +60 proc. w 16 miesięcy i +80 proc. w 11 lat). 

 

 

To, że 3 z tych 4 pokoleniowych fal wzrostowych kontynuowane były przez 7-11 lat po odrobieniu strat z poprzedniej bessy powoduje, że projekcja uzyskana przez uśrednienie 4 ścieżek realnego S&P 500 wokół wspomnianych sygnałów z lat 1992, 1958, 1928 i 1899 rośnie aż do 2022 roku (z przerwą w latach 2016/17-2019/20), co jest rzadkim przypadkiem, w którym długoterminowa projekcja dla S&P 500 nie ustanawia szczytu w okolicach 2017 roku. 

 



13:22, bialek.wojciech
Link Komentarze (198) »