Komentarze finansowe Wojciecha Białka analityka CDM Pekao SA
Archiwum
Wojciech Białek
RSS


Kategorie: Wszystkie | Komentarze
RSS
czwartek, 26 marca 2015

W rok po poprzednim wpisie na temat cyklu Kitchina na polskiej walucie pora na uaktualnienie. Zachowanie średniego kursu euro i dolara amerykańskiego względem złotego na tle przedstawionej wtedy projekcji wygląda tak:

 

 

Gdyby tę projekcję traktować poważnie, to należałby dojść do wniosku, że w tym cyklu Kitchina (jego średnia długość to ok. 40 miesięcy) waluty najlepsze czasy miały już generalnie za sobą. 

Ponieważ minęliśmy już kolejny ewidentny szczyt złotego (dołek walut) ustanowiony w ramach cyklu Kitchina 6 czerwca 2014 roku:

 

 

... to można stworzyć nową projekcję zachowania średniego kursu dolara i euro w przyszłości uzyskaną przez uśrednienie ścieżek walut z 5 ostatnich cykli. Wygląda ona tak:

 

 

Gdyby tą nową projekcję traktować poważnie, to można by uznać, że coś co wygląda na rysowaną od stycznia formację "podwójnego szczytu" pojawia się "o czasie". Równocześnie jednak ostatnia fala osłabienia złotego - od czerwca do stycznia/marca - była słabsza od średniej z 5 poprzednich cykli, więc na podstawie powyższej projekcji nie można raczej stwierdzić, że złoty ma obecnie duży potencjał umocnienia.

Oczywiście przedstawiona projekcja reprezentuje jedynie pewną tendencję dominującą w okresie minionych 17 lat. Ta tendencja jest wypadkową zachowania złotego w obrębie 5 poprzednich cykli i nie ma żadnej gwarancji, że w obecnym cyklu złoty zachowa się zgodnie z historyczną średnią. Wystarczy popatrzeć na przebieg średniego kursu euro i dolara w trakcie tych 5 poprzednich historycznych cykli, by zobaczyć, że mocno się od siebie wzajemnie różniły (na czarno ścieżka średniego kursu walut od 6 czerwca ub. r.): 

 


16:08, bialek.wojciech
Link Komentarze (75) »
piątek, 20 marca 2015

FOMC najwyraźniej doszedł do podobnego wniosku, co ja przed tygodniem ("Dolar lekko przesadził") i nieco złagodził wymowę swego środowego komunikatu. Co prawda zniknęło z niego słowa "cierpliwość", ale w zamian obniżone zostały prognozowane ścieżki wzrostu gospodarczego i tempa inflacji, co rynki odebrały jako sygnał odsuwania się w czasie początku podwyżek stóp FED w stosunku do oczekiwanego wcześniej czerwcowego terminu. Dolar zareagował zgodnie z projekcjami przedstawionymi tydzień temu gwałtownym - choć skorygowanym w czwartek - osłabieniem, obligacji i akcje generalnie podrożały. 

Z punktu widzenia cyklu stóp FED obecna sytuacja jest podobna do tych z lat 1992-1994 i 2003-2004, kiedy oprocentowanie funduszy federalnych też tak jak teraz leżało na poziomie powojennych minimów i trwało oczekiwanie na pierwszą podwyżkę stóp. 

 

 

 

Do wywołania recesji i silnej bessy potrzeba generalnie inwersji stóp procentowych (sytuacji, w której stopy krótkoterminowe zaczną być wyższe niż długoterminowe), a do tego potrzebny byłby - "na oko" - wzrost stóp FED do przynajmniej 3 proc. Z obecnego poziomu stóp (0,25 proc.) wymagałoby to wzrostu o 2,75 pkt. proc. W latach 1994-1995 taki wzrost zajął 12 miesięcy i łącznie 7 podwyżek. W latach 2004-2005 wymagało to 15 miesięcy i 11 podwyżek. Na tej podstawie można by sądzić, że warunki do regularnej bessy i recesji gospodarczej powstaną najwcześniej w 4-5 kwartałów po pierwszej podwyżce stóp FED. W obecnych realiach oznacza to najprawdopodobniej najwcześniej drugą połowę 2016 roku. 

W praktyce w dwu ostatnich cyklach trwało to znacznie dłużej:

 


 

Można podejrzewać po środowym komunikacie, że FED podniesie stopy po raz pierwszy później niż w czerwcu, ale nadal nie wiemy, kiedy to nastąpi. Znamy tegoroczny kalendarz posiedzień FOMC więc proponuję zabawę w robienie projekcji dla S&P 500 zakładających kolejno pierwszą podwyżkę 

 

17 czerwca 2015:

 

 

29 lipca 2015:

 

 

17 września 2015:

 

 

28 października 2015:

 

 

16 grudnia 2015:

 


 

Z powyższego ćwiczenia płynie dosyć jednoznaczny wniosek: w dwu ostatnich cyklach - tym z lat 90-tych i tym z ubiegłej dekady - rozpoczęcie przez FED podnoszenia stóp nie groziło poważniejszym spadkiem cen akcji (raz -8,2 proc., raz -8,9 proc. z najwyższego poziomu osiągniętego przed pierwszą podwyżką). Z drugiej strony w obu przypadkach S&P 500 pozostawał relatywnie nisko jeszcze w 10 miesięcy po pierwszej podwyżce (grudzień 1994 i kwiecień 2005). W okresie od 5 miesięcy przed pierwszą podwyżką do 10 miesięcy po niej potencjał wzrostowy S&P 500 powinien być ograniczony (raczej do kilku niż kilkunastu procent) w stosunku do obecnych poziomów (tym bardziej im wcześniej FED zdecyduje się na rozpoczęcie podnoszenia stóp).

 

Wobec powyższego mogłoby się wydawać, że w ciągu najbliższych kilku kwartałów można - wykorzystując lokalne zwyżki na Wall Street - dokonać częściowe realokacji aktywów z amerykańskiego rynku akcji na inne, które w tym czasie będą rokować wyższe stopy zwrotu. 

Z drugiej strony należy dobrze przemyśleć takie ruchy. Powyższe rozważania sugerują, że potencjał spadkowy S&P 500 jest w okolicach pierwszej podwyżki stóp ograniczony. Nie wiemy, czy podobnie jest w przypadku np. "rynków wschodzących", które - tak jak w latach 1994-95 - mogą reagować na początek zaostrzania polityki pieniężnej przez FED znacznie bardziej histerycznie

13:13, bialek.wojciech
Link Komentarze (173) »
piątek, 13 marca 2015

Moja styczniowa próba wyznaczenia momentu i poziomu lokalnego końca trwającej od maja fali spadku EUR/USD zakończyła się konkluzją wskazującą "poziomy niższe niż 1,11 jako miejsce, gdzie warto podjąć ryzyko". W styczniu EUR/USD spadł poniżej 1,11 schodząc poniżej najniższego poziomu (1,074) sugerowanego przed dwoma miesiącami przez najsłabszą z przedstawionych wówczas projekcji. Pora więc jeszcze raz przyjrzeć się kursowi EUR/USD. 

Gdy w maju ub. r. euro rozpoczynało trwający do mijającego tygodnia dynamiczny zjazd w dół wprowadzenie przez ECB europejskiej wersji przećwiczonego wcześniej w Japonii i USA programu „poluzowania ilościowego” można było traktować w kategoriach przyjmowanej często sceptycznie pogłoski. W poniedziałek  - po 10 miesiącach prawie nieustającego spadku kursu EUR/USD – ECB rozpoczął zapowiedziany w styczniu skup aktywów. W kategoria powiedzenia „kupuj pogłoski, sprzedawaj fakty” można to potraktować kontrariańsko jako sugestię bliskości momentu zmiany trendu.

Należy oczywiście pamiętać, że szukam tu raczej lokalnego maksimum dolara, bo cały czas za nadrzędny paradygmat uznaję ten związany z cyklem Kuznetsa

W okresie minionego pokolenia podobną do obecnej z ponad 20 proc. przeceną EUR/USD w ciągu roku (oczywiście przed 2000 rokiem mowa tu o kursie ECU) mieliśmy do czynienia wcześniej jedynie 4-krotnie:


 

3 z tych sygnałów pojawiły się z praktycznego punktu widzenia tu przed zmianą trendu. W październiku 2000 wyprzedzenie w stosunku do dołka EUR/USD wyniosło 9 sesji, w lipcu 1993 sygnał pojawił się dokładnie w dołku a w lutym 1985 – 4 sesje przed dołkiem. W każdym z tych 3 przypadków zmiana trendu była długotrwała i trwała przynajmniej 2 lata.  Po sygnałach z 1985 i 2000 roku dolar już nigdy później nie był droższy względem euro.

Jedynie raz – w maju 1981 roku – pojawienie się tak niskiej rocznej dynamiki EUR/USD nie poprzedziło bezpośrednio zmiany trendu – dolar umacniał się po takim sygnale jeszcze przez 3 miesiące, a spekulant, który wykorzystałby ten sygnał do sprzedaży dolarów, „wyszedłby na swoje” dopiero po 5 miesiącach.

 

 

Nie zmienia to faktu, że projekcja uzyskana przez uśrednienie zachowania EUR/USD po tych 4 historycznych precedensach rośnie dynamicznie o prawie 35 centów w ciągu 3 lat. Można być sceptycznym, czy i obecnie z czymś podobnym moglibyśmy mieć do czynienia, ale ta statystyka powinna skłaniać do ostrożności przy prognozowaniu dalszego umacniania się dolara.

 


 

Główną wadą tej koncepcji jest to, że obecnie raczej nie mamy do czynienia ze słabością euro, którą można by częściowo tłumaczyć poczynaniami ECB, ale z siłą amerykańskiego dolara odzyskaną po latach słabości podobnie jak to miało miejsce w drugiej połowie lat 90-tych czy pierwszej połowie lat 80-tych. W obu przypadkach ofiarami tak gwałtownego umocnienia dolara padały kraje zadłużone w dolarach i zależne od eksportu surowców (PRL i Meksyk w latach 1981-82, kraje Azji Południowo-Wschodniej i Rosja w latach 1997-1998). Na razie mieliśmy na przełomie tego i poprzedniego roku kryzys rosyjskiego rubla, ale nie mam przekonania, że to już był ten "fakt", który powinien zachęcać do sprzedawania dolarów. 

Dla porównania jednak podobna zabawa dla Dollar Index (gdyby ktoś marudził, że analiza zachowania kursu EUR/USD w okresie, kiedy strefa euro jeszcze nie istniała, nie ma sensu). Tu z podobnym do obserwowanego obecnie 20 proc. umocnieniem w ciągu roku mieliśmy też do czynienia jedynie 4-krotnie, tyle że sygnał z 1993 roku zastąpiony został sygnałem z 5 marca 2009 roku, który pojawił się na 2 sesji przed szczytem dolara.

 

 

Praktyczny wniosek jest taki sam jak w przypadku EUR/USD: na 75 proc. jest to "historycznie" dobry moment do sprzedaży dolarów, a w tych 25 proc., w których jednak dolary będą drożeć nadal można je będzie odkupić po obecnych cenach za 4-5 miesięcy. 

 

 

Jak widać na poniższym rysunku dolar lekko przesadził na ostatnich sesjach przestrzeliwując poziom wyznaczony przez szczyt projekcji uzyskanej przez uzyskanie 4 powyższych historycznych ścieżek:

 

 

Podsumowując: z czysto "historyczno-statystycznego" punktu widzenia obecny moment wydaje się względnie dobry do skrócenia długich pozycji w dolarze, chociaż wątpliwości budzi fakt, że na razie z szafy ciągle (poza rublem) nie wypadła żadna ofiara ostatniej rekordowej aprecjacji dolara (i spadku cen surowców). 

 

13:23, bialek.wojciech
Link Komentarze (161) »
środa, 04 marca 2015

Przepraszam, że znowu o DAX-ie (mam nadzieję, że tym razem ostatni raz przed dłuższą przerwą), ale indeks ten po raz kolejny zwrócił moją uwagę rosnąc w trakcie stycznia i lutego łącznie o 16,28 proc. Lepsze dla DAX-a pierwsze 2 miesiące roku zdarzyły się równo 40 lat temu na początku 1975 roku. Najwyraźniej przecenione euro i surowce oraz gwarancja niskich stóp procentowych w najbliższym czasie służy niemieckich spółkom. Pytanie tylko jak wiele z tego jest już w cenach po ostatnich wzrostach. Proponuję więc nieco obniżyć próg i sprawdzić, co w przeszłości działo się z cenami niemieckich akcji po tym, jak w styczniu i lutym rosły o przynajmniej 15 proc. W okresie minionych 55 lat taka sytuacja zdarzyły się wcześniej jedynie trzykrotnie  - 2012, 1975 i 1971 roku. 

 

 

Na poniższym obrazku widać ścieżki DAX-a wokół takich generowanych na koniec lutego sygnałów. W tych trzech historycznych przypadkach zwyżka była kontynuowana jeszcze przez następne - odpowiednio - 13, 25 i 28 sesji. Innymi słowy korekta rozpoczynała się albo w marcu (raz) albo w kwietniu (2 razy). Korekta trwała do - licząc od końca lutego - 49, 58 i 67 sesji, czyli do maja (2 razy)-czerwca (raz). Jej skala to -9,6 proc., -11,9 proc. i -16,6 proc. Później następowało odbicie trwające do - odpowiednio - 31 lipca, 4 sierpnia i 21 września. W dwóch przypadkach wynosiło ono indeks powyżej szczytu z marca-kwietnia, w jednym - nie. Brak zdolności do pokonania w lipcu-wrześniu poziomu wiosennego szczytu zapowiadał w 1971 roku kolejną falę słabości, która trwała do listopada i sprowadziła indeks do nowych dołków. W dwu pozostałych przypadkach (1975, 2012) wtórne dołki były wyżej niż te z maja-czerwca i wypadły odpowiednio 30 września 1975 i 16 listopada 2012. 

 

W każdym z tych 3 przypadków DAX był niecałe 3 miesiące później niżej o przynajmniej 4,4 proc. niż w momencie generowania sygnału (na koniec lutego), ale też za każdym razem w 14-15 miesięcy później był o przynajmniej +9,5 proc. na plusie. 

  

 

Projekcję utworzoną przez uśrednienie tych 3 historycznych ścieżek DAX-a widać na tle ostatniego zachowania indeksu na poniższym rysunku. Projekcja ta osiąga najbliższy szczyt za ponad 4 tygodnie na poziomie 11776 pkt. i spada przez ponad 2 miesiące do poziomu 10650 pkt. 

  

 

 

Gdyby do tej projekcji próbować dopasować jakąś historię z realnego świata, to sugerowany czerwcowy dołek można by uznać za apogeum emocji związanych z negocjacjami z nowym rządem Grecji (które jednak zakończą się jakimś wymęczonym w ostatniej chwili kompromisem). 

Uzyskaną powyżej projekcję dla DAX-a można porównać z tą przedstawioną tydzień temu: 

  

 

Obie projekcje łączy wzrost do kwietnia i wniosek, że ewentualne spadki w tym roku będą miały korekcyjny charaktery a DAX w przyszłym roku będzie wyżej niż w tym. Korekta powinna zakończyć się w okolicach poziomu 10650 (nowa projekcja) lub 11063 (ubiegłotygodniowa projekcja). Ubiegłotygodniowa projekcja szczytuje lokalnie w lipcu na poziomie 12860 pkt. czyli o ponad 1000 punktów wyżej niż ta dzisiejsza i robi to 3 miesiące później. Jak rozwiązać tę sprzeczność? No cóż, pewnie nie ma dobrego rozwiązania, ale jeśli DAX rzeczywiście będzie nadal rósł, to ktoś chcący bawić się w spekulacje na tym indeksie może w najbliższych tygodniach skacać pozycję na niemieckim rynku po ewentualnym osiągnięciu przez indeks górnych ćwiartek zakresów korekt sugerowanych przez obie projekcje (powyżej 11495 i powyżej 12411 odpowiednio). W przypadku obu projekcji sprzedaż powyżej tych poziomów daje szanse odkupienia DAX-a nieco niżej (-10,9 proc. niżej w październik według starszej projekcji i -7,3 proc. niżej w czerwcu według nowszej projekcji). 

15:47, bialek.wojciech
Link Komentarze (351) »