Komentarze finansowe Wojciecha Białka analityka CDM Pekao SA
Wojciech Białek
RSS


Kategorie: Wszystkie | Komentarze
RSS
piątek, 25 listopada 2011

Listopad miał być spadkowym miesiącem na rynkach akcji, ale słabość giełdy (oraz euro względem dolara i złotego względem obu tych walut) z ostatnich dni mogła zasiać niepokój w sercach tych uczestników rynku, którzy przygotowywali się do nadejścia po spadkowym listopadzie wzrostowego grudnia. Oczekiwania na grudniową zwyżkę są o tyle uzasadnione, że w historii WIG-u 20 na siedemnaście grudniów dwanaście (70,6 proc.) zakończyło się zwyżką indeksu (o średnio 6,1 proc.), a pięć (29,4 proc.) spadkiem (o średnio 4,1 proc.). Wynika z tego, że wartość oczekiwana ewentualnego zysku w grudniu (+4,3 proc.) przekracza 3,6-krotnie wartość oczekiwaną ewentualnej grudniowej straty (-1,2 proc.). Proporcja potencjalnej nagrody do możliwej straty przekraczająca stosunek 3:1 jest tradycyjnie uznawana za godną położenia jakichś pieniędzy na stole. Znany jest również mechanizm - kończące rok pozytywnie wpływające na premie "window dressing" - który miałoby powodować taką korzystną dla posiadaczy akcji dyspropocję.

Powyższa wyliczanka dotyczy grudnia, więc ma zastosowanie jedynie do zakupów poczynionych na ostatniej sesji listopada. Być może coś w tym jest, bo piękna analogia pomiędzy tegorocznym spadkiem a ubiegłoroczna korektą cały czas sugerowała dołek cen akcji na Wall Street dopiero w okolicach 29 listopada:

 

 

No cóż, być może komputery próbujące wykorzystać przyzwoite statystyczne parametry grudnia, rzeczywiście będą kupowały akcje na ostatniej sesji listopada czyli 30-tego. W takim przypadku dołek S&P 500 zapewne wypadłby dzień wcześniej czyli we wtorek 29 listopada...

Słabość z początku tego tygodnia można jeszcze od biedy wpisać z sezonowy schemat. Zgodnie z nim "rajd św. Mikołaja" rozpoczyna się na WIG-u 20 - średnio - po 226 sesji roku. Tak się składa, że wczorajsza - czwartkowa - sesja była właśnie 226 sesją od początku roku:

 

 

Mój kolega z CDM-u Piotr Kaźmierkiewicz zwrócił mi jednak uwagę, że nie ma sensu porównywać przebiegu WIG-u 20 w tym roku, do uśrednionego przebiegu WSZYSTKICH minionych 17 lat historii indeksu. Wśród tych 17 lat były bowiem lata o zupełnie odmiennym charakterze niż rok 2011. Zasugerował, żeby to porównania wziąć jedynie "słabe" lata podobne do roku bieżącego. Pomysł wydał się sensowny, pozostało określenie, które lata były "słabe". Nawiasem mówiąc od razu pojawiła się kwestia, jak wcześnie w ciągu roku możemy określić, że dany rok jest słaby (rok bieżący do połowy wcale niekoniecznie zapowiadał się jako taki). Przyjąwszy jakieś proste kryteria odróżniania lat "słabych" od "silnych" (silny spadek w II półroczu, albo spadek w II półroczu do niskich poziomów) otrzymałem listę takich słabych lat. Były to 1994, 1997, 1998, 2000, 2001, 2002, 2008 i 2011. Te daty wiążą się oczywiście z serią takich wydarzeń jak kolejno kryzys meksykański, kryzys azjatycki, kryzys rosyjski, krach na rynku Nasdaq, bankructwo Enron i Argentyny, bankructwo firmy WorldCom, bankructwo Lehman Brothers i kryzys grecki. Uśrednienie przebiegu WIG-u 20 w drugich półroczach takich "słabych" lat i w trakcie lat następujących po takich okresach dekoniunktury dało poniższą projekcję zachowania WIG-u 20:

 

 

Za analizy tego uśrednionego przebiegu wynika kilka obserwacji. Po pierwsze tak oszacowane ryzyko spadku cen akcji wydaje się być niewielkie: ta "projekcja" wartości WIG-u 20 spada w drugiej połowie listopada do poziomu 2122, czyli praktycznie tego, który obserwujemy obecnie. Po drugie rzeczywiście widać tu coś w rodzaju "rajdu św. Mikołaja": w ciągu 30 sesji od końca listopada do początku stycznia "projekcja" zyskuje 9,9 proc. rosnąc do poziomu 2331 pkt. Po trzecie w ciągu następnych niecałym 3 miesięcy - a więc do końca marca - "projekcja" ponownie słabnie do listopadowego poziomu (2124). Potem nadchodzą 4 miesiące zwyżki, która wynosi "projekcję" zachowania WIG-u 20 po "słabym roku" do najwyższego poziomu od 10 miesięcy (2428). W drugim półroczu słabość powraca, ale ma już tylko korekcyjny charakter (2256 jesienią 2012).

Dla mnie osobiście nieco zaskakująca była niewielka skala zwyżki, która na przedstawionej projekcji rozgrywa się pomiędzy końcem marca a końcem lipca - zaledwie +14,3 proc. Oczywiście realne zachowanie rynku ma zwykle wyższą dynamikę niż średnia z przebiegów indeksu z wielu lat, więc pewnie rzeczywiste zmiany wartości indeksu przekroczą 20 proc. Nie zmienia to faktu, że zastosowana metoda nie dała powrotu wiosną 2012 roku WIG-u 20 na przedkryzysowe poziomy, jak się tego spodziewam na podstawie porównania obecnego kryzysu z sytuacją w czasie bankructwa Lehman Brothers w 2008 roku i kryzysu rosyjskiego w 1998 roku:

 

 

By zobaczyć przyzwoite zysku należy horyzont poprzedniej projekcji opartej na zachowaniu WIG-u 20 w trakcie "słabych" lat i później wydłużyć do 2 lat. Dopiero wtedy zastosowana metoda produkuje prognozę wyjścia WIG-u 20 na wieloletnie szczyty powyżej tegorocznych maksimów pod koniec 2013 roku:

 

12:18, bialek.wojciech
Link Komentarze (425) »
środa, 09 listopada 2011

Miałem już sobie dać spokój z omawianiem kolejnych sygnałów wysyłanych przez rynki, ale zanim przejdę do tego, o czym chciałbym dziś napisać, proponuję rzut oka na jeszcze jedną wskazówkę udzieloną nam przez ostatnie zachowanie cen akcji na giełdach. Październik był mianowicie dla S&P 500 jednym z 9 najlepszych miesięcy minionych 80 lat. Wszystkie 8 poprzednich przypadków równie silnych miesięcznych wzrostów S&P 500 (>10,5 proc.) przydarzyło się w przeciągu 17 lat pomiędzy 1974 a 1991 rokiem. Październik 2011 był dla S&P 500 najlepszym miesiącem od prawie 20 lat:

 

 

Czy taki sygnał coś znaczy? Wydaje się że tak, gdyż uśredniona ścieżka zachowanie S&P 500 w ciągu 2 lat po takim rewelacyjnym miesiącu przedstawia się bardzo optymistycznie i sugeruje dalszy jednostajny wzrost wartości indeksu do poziomu 1563 punktów czyli o kolejne 24 proc. do końca 2013 roku:

 

 

W perspektywie najbliższego miesiąca historyczne ryzyko oszacowane na podstawie doświadczeń ostatnich 70 lat wynosi w najgorszym przypadku 12 proc. w stosunku do poziomu z końca października, co oznacza, że S&P 500 - gdyby chciał się utrzymać w historycznej normie - nie powinien już spaść poniżej poziomu październikowego dołka. Równocześnie w perspektywie 8-9 miesięcy tak oszacowane historyczne ryzyko "nie istnieje": w każdym z tych 8 przypadków wcześniejszych bardzo silnych miesięcznych wzrostów S&P 500 indeks ten w 8-9 miesięcy po zakończeniu takiego dobrego miesiąca był jeszcze wyżej:

 

 

Generalnie jest to ten sam wniosek, co ten uzyskany z podobnych rozważań prezentowanych w poprzednim komentarzu. Na ile można go jednak traktować poważnie? Ze strony realnej gospodarki dostaliśmy już wstępne sygnały powierdzające zasadność kreślenia optymistycznych scenariuszy dla USA. Również zachowanie rynku akcji do środowego poranka nie wzudzało większych niepokojów (EDIT: już wzbudza), ale już to co dzieje się na rynku obligacji w strefie euro każe sceptycznie podejść do tezy o zakończeniu kryzysu i rozpoczęciu się nowej hossy. Jak pogodzić te dwie najwyraźniej sprzeczne hipotezy: pierwszą zgodnie z którą na Wall Street rozpoczęła się już nowa hossa i drugą, że kryzys strefy euro jeszcze się nie zakończył? Zdrowy rozsądek podpowiada następujące rozwiązanie: hossa na Wall Street już się zaczęła (w najbliższym czasie S&P 500 nie spadnie już poniżej dołka z początku października), ale w Europie czeka nas w najblizszych miesiącach jeszcze jedna runda osłabienia.

Czy taki scenariusz - zakładający pojawienie się w najbliższych miesiącach wyraźniej dywergencji pomiędzy notowaniami cen akcji w USA i strefie euro - jest możliwy? Odpowiedź na to ostatnie pytanie jest twierdząca: dokładnie z taką samą dywergencją pomiędzy Wall Street a europejskim rynkiem akcji (poniżej na przykładzie niemieckiego DAX-a) mieliśmy do czynienia 8 lat temu na przełomie lat 2002/2003 w apogeum kryzysu wywołanego pęknięciem inwestycyjnej bańki na rynku Nasdaq (Europejczycy najwyraźniej bardzo się bali wybuchu "matki wszystkich wojen" czyli II Wojny w Zatoce Perskiej, który nastąpił w marcu 2003 roku):

 

 

... tak samo było również 16 lat temu na przełomie lat 1994/95 w apogeum kryzysu meksykańskiego (Europejczycy musieli jeszcze poczekać do bankructwa banku Baringsa w lutym 1995 roku):

 

 

.... i wreszcie tak samo było 24 lata temu w przełomie lat 1986/1987:

 

 

Właściwie tego typu dywergencje pomiędzy rynkiem amerykańskim a europejskim można uznać za normę, a wyczuwalny 8 letni puls będący zapewne pochodną 4-letniego cyklu prezydenckiego stanowi argument przemawiający za takim scenariuszem. Zgodnie z nim obecna sytuacja trochę przypomina tę z jesieni 2008 roku czyli z okresu bezpośrednio po bankructwie banku Lehman Brothers, kiedy to dołki bessy miały już za sobą pozaeuropejskie "Emerging Markets" (Chiny, Brazylia itp.), natomiast giełdy krajów rozwiniętych (ale również europejskich rynków "wschodzących") miały przed sobą jeszcze paniczną wyprzedaż z I kw. 2009 roku (na GPW zakończyła się ona 17 lutego i związana była między innymi z problemem strat poniesionych przez firmy z tytułu operacji na opcjach walutowych).

Co takiego miało by się wydarzyć w marcu przyszłego roku, że bessa związana z kryzysem europejskim miałaby się nagle zakończyć? To temat na inny wpis, ale wydaje się, że takim sygnałem byłaby ogłoszenie przez ECB, że rezygnuje z wymogu sterylizacji kupowanych cały czas zagrożonych aktywów. Taki krok zostałby zapewne odebrany przez rynki jako odpowiednik ogłoszenia przez FED w marcu 2009 roku "quantitative easing", a prawdopodobna w takim przypadku pozytywna reakcja rynków dałaby europejskim politykom kilka miesięcy czasu na zastanowieniem się nad detalami takiej reformy strefy euro - zapewne obejmującąejwprowadzenie jakieś formy unii fiskalnej - która pozwoliłaby jej przetrwać kilka następnych lat.

 

 

11:48, bialek.wojciech
Link Komentarze (603) »