Komentarze finansowe Wojciecha Białka analityka CDM Pekao SA
Archiwum
Wojciech Białek
RSS


Kategorie: Wszystkie | Komentarze
RSS
czwartek, 26 stycznia 2012

W listopadzie 2009, gdy stopa bezrobocia w USA znajdowała się na najwyższym poziomie od 1983 roku, pozwoliłem sobie zasugerować, że pora już na zmianę trendu. Trwający od tamtej pory spadek stopy bezrobocia w Stanach Zjednoczonych był oczywiście bardzo powolny - w ciągu 26 miesięcy stopa bezrobocia spadła ledwie o 1,5 pkt. proc. z 10 proc. na 8,5 proc. - ale też nie ma co przesadnie dramatyzować: w poprzednim cyklu w 26 miesięcy po szczycie stopy bezrobocia z czerwca 2003 jej spadek wyniósł jedynie 1,4 pkt. proc. Podobne dane dla 4 wcześniejszych cykli stopy bezrobocia z okresu minionych 40 lat to -1,8 pkt. proc., -3,6 pkt. proc., -2,1 pkt. proc. -1,1 pkt. proc.

Warto w tym miejscu dla porządku napomknąć, że cykl oscylacji stopy bezrobocia można zidentyfikować z trwającym zwykle od 7 do 11 lat "cyklem Juglara" będącym cyklem inwestycji w środki trwałe (spadkowe fale tego cyklu powodują gospodarcze recesje), a na "cykl pokoleniowy" składają się 4 takie cykle (o średniej długości ok. 7,6 roku):

 

 

Jak to chyba wyraźnie widać na powyższym wykresie obecna sytuacja odpowiada - z punktu widzenia "cyklu pokoleniowego" - tej z lata 1977 roku. Pesymiści wieszczący nieunikniony "Armagedon" mają więc o tyle rację, że cały czas znajdujemy się w fazie "późnego Gierka", tyle że najprawdopodobniej na materializację swoich złowieszczych wizji przyjdzie im jeszcze trochę poczekać (a w międzyczasie zostaną optymistami). W okresie minionego pokolenia 4 fazy spadku stopy bezrobocia w USA trwały kolejno: 4 lata, 6 lat i 4 miesiące, 7 lat i 10 miesięcy oraz 3 lata i 11 miesięcy, a więc średnio ponad 5 lat. Od ostatniego szczytu stopy bezrobocia z października 2009 minęły dopiero 2 lata. Nawet jeśli odrzucimy bardzo silne cykle z lat 80-tych i 90-tych i zostawimy tylko słabe cykle z lat 70-tych i 2000-nych, to i tak otrzymamy prognozę początku wzrostu stopy bezrobocia dopiero począwszy od jesieni 2013 roku (zabawa liczbami dała mi poziom 7,5 proc. jako cel stopy bezrobocia w USA, który wtedy powinien zostać osiągnięty). Idealnie w ten nawrót słabości powinien wpasować się FED, który po ostatnim posiedzeniu FOMC dał w środę inwestorom do zrozumienia, że warunki dla podwyżek stóp powstaną dopiero w 2014 roku. Jeśli wzorzec sugerowany przez cykl pokoleniowy nie kłamie, to w połowie w tej dekadzie czekałaby Amerykanów jeszcze jedna fala osłabienia gospodarczego, które wyniosłaby wysokość stopę bezrobocia powyżej szczytu z 1982 roku (10,8 proc.), a więc do najwyższego poziomu od czasów Wielkiego Kryzysu lat 30-tych.

Tymi wizjami proponuję na razie się jednak nie martwić. Chciałbym natomiast powrócić do spekulacji na temat perspektyw amerykańskiego rynku akcji opartych właśnie na zachowaniu tamtejszego rynku pracy. W sierpniu 2010 roku w tekście zatytułowanym "Wall Street: stracone 2 lat?" przedstawiłem projekcję wartości S&P 500, opartą na uśrednieniu zachowania tego indeksu w okresach po cyklicznych szczytach stopy bezrobocia:

  

 

Można obecnie zweryfikować użyteczność tej projekcji porównując ją z rzeczywistym zachowaniem S&P 500 w okresie minionego 1,5 roku:





Jak widać przedstawiona w sierpniu 2010 projekcja okazała się nieco nadmiernie zachowawcza, jako że w rzeczywistości S&P 500  w najwyższym punkcie przekroczył poziom wyznaczony na podstawie projekcji jako maksymalny w okresie następnych 2 lat o ok. 7 proc. Ponieważ jednak później S&P 500 spadł poniżej poziomu projekcji, to można stwierdzić, że rynek w okresie minionego 1,5 roku "oplatał się" wokół ścieżki wyznaczonej przez tą projekcję.

Projekcja z sierpnia 2010 obecnie sięga jeszcze jakieś pół roku do przodu. Jeśli rynek chciałby nadal "oplatać się" wokół tej projekcji, to fajnie byłoby się dowiedzieć, co czekać nas może w dalszej przyszłości. Rozciągnijmy więc sobie zakres projekcji o kolejne prawie 2 lata w przyszłość, tak by sięgała do połowy 2014 roku:

 

  

Powyższy obrazek może z pewnością zaskakiwać, jako że wizja wzrostu wartości S&P 500 w okolice poziomu 1800 punktów w 2014 roku z pewnością nie jest czymś, z czym się można się było ostatnio spotkać na co dzień. O ile bowiem wyjście S&P 500 w 2014 ponad szczyt w 2007 roku byłoby bardzo naturalnym zachowaniem z punktu widzenia dynamiki kształtującego się od 2000 roku domniemanego "rozbieżnego trójkąta" "pokoleniowej" bessy:

 

... o tyle ewentualne osiągniecieu przez S&P 500 okolic poziomu 1800 byłoby znacznym przekroczeniem takiego programu jazdy obowiązkowej.

Oczywiście przedstawionej projekcji nie należy traktować całkiem dosłownie, gdyż w końcu nie możemy mieć gwarancji, że amerykański rynek akcji w obecnym cyklu nadal będzie zachowywać się standardowo. Osobiście proponuję jednak przyjąć tę projekcję jako ważny element bazowego scenariusza dla Wall Steet na następne 2 lata.

21:00, bialek.wojciech
Link Komentarze (146) »
środa, 11 stycznia 2012

Na koniec wtorkowej sesji S&P 500 osiągnął wartość 1280,7 pkt. minimalnie pokonując maksymalne zamknięcie z końca października i tym samym ustanawiając najwyższy poziom zamknięcia od 29 lipca ub. r. Tego dnia  ponad 5 miesięcy temu WIG-20 miał wartość 2726,3 pkt. W chwili, gdy piszę te słowa wartość WIG-20 wynosi 2149,9 pkt.. By wzrosnąć - wzorem S&P 500 - do najwyższego poziomu od ponad 5 miesięcy WIG-20 musiałby z obecnego poziomu podskoczyć aż o 26,8 proc. Ta "dywergencja" (rozbieżność) pomiędzy obu indeksami zilustrowana została na poniższym rysunku:

 

 

Sprawdźmy, kiedy w przeszłości na wykresach S&P 500 i WIG-20 rozwierały się podobne "szczęki" i co działo się później. By to zrobić zdefiniujmy sobie wskaźnik określający pozycję indeksu względem jego 100-sesyjnego minimum i 100-sesyjnego maksimum. Wskaźnik ten będzie oscylował pomiędzy 0 a 1: będzie zbliżał się do wartości 0, wraz ze spadkiem wartości indeksu w kierunku poziomu 100-sesyjnego minimum, a rósł w kierunku poziomu 1, gdy indeks będzie podążał w kierunku 100-sesyjnego maksimum. W skrajnych przypadkach wskaźnik ten będzie osiągał wartość 0 na sesjach, na których indeks spada do nowego 100-sesyjnego dołka, i wartość 1 na sesjach na których rośnie do nowego100-sesyjnego szczytu.

Zdefiniujmy sobie interesującą nas dywergencję pomiędzy S&P 500 a WIG-iem 20 jako sytuacją, gdy wartość przedstawionego powyżej wskaźnika dla S&P 500 przekracza 0,90, a dla WIG-u 20 wynosi mniej niż 0,2. Z takimi sytuacjami będziemy mieli do czynienia, gdy S&P 500 będzie w górnych 10 proc. przedziału wyznaczonego przez najniższy i najwyższy poziom minionych ok. 5 miesięcy (przyjmijmy, że 100 sesji to ok. 5 miesięcy), a WIG-20 będzie w dolnych 20 proc. przedziału wyznaczonego przez jego 5-miesięczne minimum i maksimum.

Taki warunek jest spełniony od 5 stycznia. Po wtorkowej sesji wartość tego wskaźnika dla S&P 500 to oczywiście 1 (S&P 500 na 100-sesyjnym maksimum), a dla WIG-u 20 ledwie 0,13. Czy w przeszłości podobne do obecnej dywergencje również się zdarzały? Odpowiedź została przedstawiona na poniższym rysunku:

 

 

Jak widać przy tak zdefiniowanych kryteriach (górne 90 proc. 100-sesyjnego przedziału dla S&P 500, dolne 20 proc. analogicznego przedziału dla WIG-u 20) otrzymujemy w ponad 17-letniej historii WIG-u 20 10 grup tego typu sygnałów (łącznie z tym obecnym). Cześć z tych sygnałów pochodzi z dawnych czasów, ale ostatni - ten z lutego 2011 - powinniśmy mieć jeszcze świeżo w pamięci. Sytuację sprzed 11 miesięcy przedstawiono na poniższym rysunku:

 

 

Ubiegłoroczna dywergencja pomiędzy S&P 500, a WIG-iem 20 miała nieco mniejszą skalę niż obecna (jeśli liczyć w punktach). "Nożyce" rozwarte pomiędzy obu indeksami w ciągu 2 miesięcy pomiędzy połową grudnia 2010 a połową lutego 2011 zostały zamknięte w ciągu 2 następnych miesięcy, podczas których WIG-20 zyskał 11 proc. wychodząc w ślad za S&P 500 na nowe cykliczne szczyty.

Uśrednienie zachowania WIG-u 20 w trakcie 11 miesięcy po pojawieniu się tego typu sygnału (uwzględniany jest tylko pierwszy sygnał z grupy) daje po przeliczeniu na obecne wartości WIG-u 20 następującą projekcję wartości indeksu:

 

 

 

Jak widać na podstawie historycznej wymowy omawianego sygnału można oczekiwać, że w ok. 95 sesji od 5 stycznia WIG-20 będzie miał wartość mniej więcej 2664,3 pkt. W typowym przypadku w ciągu następnych nieco ponad 4 miesięcy powinniśmy więc zarobić prawie 24 proc. To całkiem przyzwoity wynik.

Jak zdefiniujemy ryzyko, które ponosimy? Proponuję uznać za takie ryzyko najgorszy - z punktu widzenia posiadacza akcji - z tych 9 sygnałów, który pojawił się 28 października 1994 roku. Był to sygnał, który zadziałał z dużym opóźnieniem. Zanim rynek "zauważył", że polski rynek pozostał w tyle za amerykańskim, WIG-20 zdążył jeszcze stracić po drodze  w ciągu następnych 5 miesięcy 23,2 proc. Co prawda już 2 miesiące później ktoś kto wykorzystał omawiany sygnał relatywnej słabość WIG-u 20 do zakupów akcji miał 20 proc. zysku, ale dla nas to trochę za długa perspektywa. Drugi przypadek, kiedy "zagranie" na tak zdefiniowany sygnał się marnie skończyło, to 23 sierpnia 2000 roku. Wtedy - i to był jedyny tego typu przypadek - to S&P 500 dostosował się do WIG-u 20 i spadł wznawiając rozpoczętą pół roku wcześniej bessę. Wtedy stracić można było w ciągu 2 miesięcy 18,4 proc. (można było wtedy wyjść "na zero" w nieco ponad 4 miesiące po zakupie). Poniżej widać półroczne ścieżki WIG-u 20 w tych 9 przypadkach.

 

 

Mamy więc następującą sytuację. Możemy oczekiwać do mniej więcej końca maja maja zysku w wysokości ok. 23,9 proc. (te prawie 24 proc. to wartość oczekiwana zysku WIG-u  na 95 sesji od sygnału, który pojawił się 5 stycznia). W najgorszym przypadku grozi nam utrata 23,2 proc. Załóżmy, że jesteśmy twardzielami, po których ewentualna strata 2 proc. posiadanego kapitału spłynie jak woda po kaczce. Jeśli utrata większej niż 2 proc. części oszczędności miałaby nas pozbawić snu, to w zakup akcji wchodzących w skład WIG-u 20 obecnie możemy zaangażować tylko niewiele ponad 8 proc. posiadanego kapitału. Oczywiście, gdybyśmy chcieli zaryzykować aż 1/5 posiadanych oszczędności (spekulant stosujący tak agresywną strategię musi się liczyć ze stratą 2/3 środków po serii 5 kolejnych dramatycznych pomyłek), to możemy w akcje włożyć obecnie nie 8 a 40 proc. kapitału.

Jeśli przeszłość miałaby być dla nas drogowskazem to za 4 miesiące z prawdopodobieństwem 77,8 proc. (7/9) będziemy mogli cieszyć się zyskiem wynoszącym średnio 32,7 proc. (to znowu wartość oczekiwana zysku na 95 sesji od pojawienia się sygnału), a z prawdopodobieństwem 22,2 proc. (2/9; to te przypadku z października 1994 i sierpnia 2000) będziemy męczyć się ze stratą wynoszącym średnio -8,8 proc.

"Profit factor" czyli stosunek wartości oczekiwanej zysku, do wartości oczekiwanej straty wynosi w tym przypadku 77,8%*32,7% : 22,2%*-8,8% czyli aż 13 : 1 (25,45 do 1,96).  Tradycyjnie zalecane przy otwieraniu pozycji proporcje to 3 : 1...

Te  13 : 1 to nie aż tak dobre szanse jak te, które mieli Niemcy pod Wizną czy Persowie pod Termopilami, ale "niedźwiedzie", które nie zważając na słabe perspektywy na zwycięstwo pozostaną na placu boju, mogą pocieszać się, że ich straty - choć pójdą na marne - to jednak kiedyś w przyszłości zostaną pomszczone przez innych, którzy zdołają ochronić swój kapitał.

Acha, za pomocą drobnej manipulacji polegającej na podniesieniu progu pojawienia się sygnału dla S&P 500 z 90% do 98% możemy pozbyć się obu przynoszących stratę sygnałów z października 1994 i sierpnia 2000 (i przy okazji jednego zyskownego z grudnia 1997) przy zachowaniu obecnie generowanego sygnału. Wtedy wartość oczekiwana zysku za 4 miesiące szybuje do +35 proc. (WIG-20 na 2900), a prawdopodobieństwo poniesienia w kwietniu czy maju straty spada do ... zera (po drodze w najgorszym z tych 6 przypadków - listopadzie 1995 roku - przydarza się strata w maksymalnej wysokości 13,7 proc. (afera Olina z grudnia 1995). Uznałem jednak, że takie całkowite wyeliminowanie szacowanego ryzyka spekulacji za pomocą odpowiedniego dobrania parametrów za nierealistyczne. Niezależnie bowiem od opartych na historii wyliczeń ryzyko zawsze będzie istnieć, więc lepiej je zawyżyć, niż zaniżyć.

I oczywiście wszystkie skojarzenia z komentarzem sprzed 3 lat i 2 miesięcy, są jak najbardziej uprawnione...

13:23, bialek.wojciech
Link Komentarze (677) »