Komentarze finansowe Wojciecha Białka analityka CDM Pekao SA
Archiwum
|
Wojciech Białek
RSS


Kategorie: Wszystkie | Komentarze
RSS
wtorek, 22 maja 2018

Jak wynikało z poprzedniego wpisu równie niska jak obecnie stopa bezrobocia w USA niekoniecznie może być traktowana jako sygnał zapowiadający wzrosty cen akcji w długim terminie (dwukrotnie była to zapowiedź 9-16-letniej bessy obniżającej realnie średni poziom cen tamtejszych akcji o 55-67 proc.). Dziś proponuję się przyjrzeć, jak ta zależność może wyglądać w średnioterminowej perspektywie. 

Przyjmijmy skrajnie pesymistyczne założenie odnośnie najbliższych perspektyw gospodarki Stanów Zjednoczonych: załóżmy, że kwietniowy poziom stopy bezrobocia (3,9 proc.) stanowił cykliczne minimum (w ramach rozdzielającego kolejne gospodarcze recesje cyklu  inwestycji w środki trwałe - cyklu Juglara) i począwszy od maja stopa bezrobocia będzie rosła aż do czasu nadejścia recesji). W poprzednich cyklach takie końce cyklicznego minimum stopy bezrobocia w USA ustanawiane były kolejno w maju 2007, kwietniu 2000, marcu 1989, maju 1979, październiku 1973 i maju 1969 (pewnie przez przypadek w 5 na 6 przypadków taki początek cyklicznego wzrostu stopy bezrobocia zaczynał się w okresie marzec-maj). 

 

1dokistopybezrobociaSP500

 

Projekcja ścieżki S&P 500 uzyskana przez uśrednienie zachowania tego indeksu wokół tych 6 historycznych momentów (przesuniętych na 21-y dzień kolejnego miesiąca czyli odpowiednik poniedziałkowej sesji) osiąga cykliczny szczyt we wrześniu br. (4 proc. powyżej obecnego poziomu) i spada o kilkanaście procent przez następne 12 miesięcy do września 2019. 

 

2dokistopybezrobociaSP500

 

Oczywiście na tę projekcję składa się 6 dosyć rozbieżnych ścieżek indeksu z okresu minionych 50 lat. W niektórych przypadka S&P 500 rósł jeszcze po zakończeniu formowania cyklicznego dołka stopy bezrobocia o nawet kilkanaście procent, a późniejsza bessa była łagodna (1989, 1979). Niekiedy rynek akcji wokół cyklicznego dołka bezrobocia bywał znacznie słabszy - w 1969 roku bessa trwała już od 7 miesięcy, w 1973 roku - od 11 miesięcy, a w 2000 roku od 2 miesięcy. W każdym jednak z tych 6 przypadków w ciągu następnych 4 miesięcy była przynajmniej jedna sesja, na której S&P 500 był wyżej niż na hipotetycznym odpowiedniku sesji poniedziałkowej (sesji z 21 dnia pierwszego miesiąca cyklicznego wzrostu stopy bezrobocia). Na 82-iej sesji po takiej sesji jak poniedziałkowa S&P 500 był w każdym z 6 omawianych historycznych epizodów nie niżej niż 1 proc. poniżej poziomu odpowiadającemu poniedziałkowemu zamknięciu indeksu. W obecnych realiach odpowiada to wrześniowi br. 

 

3dokistopybezrobociaSP500

 

Mamy więc następującą sytuację: albo 1) rzeczywiście w maju rozpoczął się cykliczny wzrost stopy bezrobocia w USA (w najbliższych miesiącach i latach nigdy nie zobaczymy poziomu równego lub niższego 3,9 proc. z kwietnia) i wtedy optymalnym momentem na sprzedaż akcji notowanych na giełdzie nowojorskiej wydają się okolice września, albo 2) stopa bezrobocia w USA nadal będzie w najbliższych miesiącach spadać lub też pozostanie stabilna na kwietniowym poziomie i wtedy na podstawie przedstawionych powyżej historycznych rozważań optymalny moment na sprzedaż akcji w USA przesuwać się będzie poza wrzesień. 

8,5 roku temu udało mi się bezbłędnie wyznaczyć moment ustanowienia przez stopę bezrobocia cyklicznego maksimum stopy bezrobocia. W najbliższych tygodniach będę próbował znaleźć zestaw wskaźników wyprzedzających pomocnych przy wyznaczaniu momentu minięcia przez gospodarkę USA zbliżającego się dołka stopy bezrobocia. Jeśli mi się to uda, podzielę się wynikami w tym miejscu. 

 

Podsumowując: w okresie minionych 50 lat optymalnym momentem na skrócenie długiej pozycji w amerykańskich akcjach utrzymywanej w ramach cyklu Juglara (trwającego zwykle 7-11 lat) był średnio 4-ty miesiąc po początku cyklicznego wzrostu stopy bezrobocia. Oczywiście obecnie wiadomo jedynie, że taki cykliczny wzrost stopy bezrobocia w USA może zacząć się najwcześniej w obecnym miesiącu. Na razie brak chyba jednak poważniejszych przesłanek by sądzić, że taki wzrost już się rozpoczął (chociaż nie można tego oczywiście wykluczyć). 

 

14:06, bialek.wojciech
Link Komentarze (93) »
piątek, 04 maja 2018

W kwietniu wysokość stopy bezrobocia w USA spadła do 3,9 proc. W okresie minionych 48 lat wskaźnik ten miał równie niską wartość jedynie w kwietniu 2000 (3,8 proc.) oraz pomiędzy wrześniem a grudniem 2000 (3,9 proc.). Wcześniej tak niski poziom stopy bezrobocia osiągnięty został w lutym 1966 roku. Co fascynujące te dwie daty - kwiecień 2000 i luty 1966 - praktycznie pokrywają się z kluczowymi szczytami realnej - po uwzględnieniu CPI - wartość średniej przemysłowej Dow Jonesa ze stycznia 2000 oraz stycznia 1966. Od stycznia 2000 realna wartość DJIA spadała przez 9 lat (-55 proc. do marca 2009), a swoją rekordową wartość wyrównała dopiero po 14 latach na początku 2014 roku. Od stycznia 1966 spadała przez 16 lat (-67 proc. do sierpnia 1982) a swoją rekordowa wartość wyrównała dopiero po 29 latach w 1995 roku. By uzyskać mniej dramatycznie negatywny dla rynku akcji wynik musielibyśmy się cofnąć do lat 59-tych, gdy dwukrotnie (w lutym 1956 i styczniu 1951) osiągana była po raz pierwszy w danym cyklu równie niska  co w kwietniu wysokość stopy bezrobocia. 

 

1stbezrobUSA3i9

 

W tych 4 przypadkach zejścia stopy bezrobocia w USA poniżej 4 proc. początek gospodarczej recesji w tym kraju (zgodnie z klasyfikacją NBER) odległy był o kolejno 10 miesięcy, 3 lata i 9 miesięcy, 1 rok i 6 miesięcy oraz 2 lata i 5 miesięcy. Rozrzut był dosyć duży, więc trudno z tego zestawienia wyciągać jakieś bardziej wiarygodne wnioski (średnia i mediana to ok. 2 lata). Można to porównać z rozważaniami z grudniowego wpisu: "Lata 60-te, lata 90-te". 

Synchronizacja ostatniego zachowania Dow Jones Industrial Average z tymi 4-ema historycznymi epizodami, w trakcie których stopa bezrobocia w USA spadała do obecnych poziomów sugeruje, że w ciągu najbliższych ponad 2 lat potencjał wzrostowy cen akcji w USA jest raczej ograniczony. Równocześnie jednak w 3 z tych 4 przypadków w ok. 6 miesięcy po sygnale i ok. 10 miesięcy po sygnale Dow Jones był nieco wyżej niż w momencie publikacji takiej jak dzisiejsza informacji (na osi poziomej liczba sesji). 

Przy okazji warto zauważyć, że dwa optymalne w tym okresie momenty do zakupu amerykańskich akcji - marzec 2009 i sierpień 1982 - poprzedziły dwa historyczne szczyty stopy bezrobocia w USA powyżej 10 proc. o odpowiednio 7 miesięcy oraz 3 miesiące. Podczas formowania tych kluczowych dołków cen akcji stopa bezrobocia wynosiła odpowiednio 8,7 proc. i 9,8 proc. 

 

2stbezrobUSA3i91

 

Jako ciekawostkę historyczną można potraktować szacunki wysokości stopy bezrobocia w USA w pierwszej połowie XX wieku, które można znaleźć tu

Podsumowując: niezależnie od zachowania rynku akcji w krótkim terminie najniższa od 18 lat wysokość stopy bezrobocia w USA nie jest raczej sygnałem, który zachęca do średnioterminowych inwestycji w tamtejsze akcje. W długoterminowej perspektywie dwa ostatnie epizody spadku stopy bezrobocia w Stanach Zjednoczonych do tak niskiego jak w kwietniu poziomu wyznaczyły początki silnych (-55 proc. i -67 proc.) i długotrwałych (9 lat i 16 lat) fal spadkowych realnej (po uwzględnienie zmian cen detalicznych) wartości akcji notowanych na giełdzie nowojorskiej. W latach 50-tych taka zależność jednak nie wystąpiła. 

16:24, bialek.wojciech
Link Komentarze (859) »
piątek, 27 kwietnia 2018

Proste kryterium - "średni kurs dolara i euro względem złotego wychodzi z 2-letniego dołka na 4-miesięczne maksimum" - poprawnie identyfikował początki faz wzrostowych kursów walut (faz osłabienia złotego) w ramach cyklu Kitchina w 5 ostatnich cyklach. Sygnał taki padł w środę (25 kwietnia) i może być porównywany z analogicznymi sygnałami z 30 lipca 2014, 18 lipca 2011, 2 września 2008, 18 kwietnia 2005 oraz 9 lipca 2001. 

 

1rednikursdolaraieurosgna

 

Umieszczanie tu projekcji średniego kursu euro i dolara względem złotego uzyskanej na podstawie uśrednionego zachowania kursów walut wokół tych historycznych sygnałów podobnych do środowego nie ma chyba sensu, bo taka projekcja zdominowana jest przez przypadek ekstremalnej dewaluacji złotego z lat 2008-2009 (powiem tylko, że projekcja w wersji, w której zsynchronizowane zostały wspomniane sygnały rośnie w pół roku do 4,39 (z 3,86 w czwartek), a projekcja, w której zsynchronizowane zostały dołki cyklu Kitchina na walutach rośnie w 4,5 miesiąca do 4,54). 

Porównanie obecnej ścieżki średniego kursu dolara i euro względem złotego wokół styczniowego dołka kursów walut  i historycznych ścieżek wokół dołków 5 ostatnich cykli Kitchina sugeruje, że w ciągu następnych 16 miesięcy waluty są generalnie bezpieczne (w tym czasie jest 5 epizodów w trakcie których ten kurs wychodzi powyżej obecnego poziomu w przypadku każdego z 5 historycznych cykli). 

 

2rednikursdolaraieurosgna

 

Taka sama zabawa, w której obecną ścieżkę kursów walut zsynchronizowano w momentach pojawiania się wspomnianych na początku sygnałów sugeruje jednak, że waluty "całkowicie bezpieczne" są jedynie przez 3 miesiące. Chodzi oczywiście o przypadek skrajnie słabego dla walut cyklu 2005-2008, kiedy to faza wzrostowa cyklu była bardzo krótka i skończyła się już w 4 miesiące po dołku cyklu i w 3 miesiące po pojawieniu się takiego jak środowy sygnału kupna walut. 

 

3rednikursdolaraieurosgna

 

Wynikająca z pojawienia się opisanego sygnału sugestia, że faza wzrostowa cyklu Kitchina dla walut (faza spadkowa dla złotego) rozpoczęła się w styczniu pasuje do hipotezy sformułowanej w 3 miesiące temu: "Dołek cyklu Kitchina na USD/PLN się spóźnia". Proponuję więc ówczesną hipotezę uznać za potwierdzoną. 

Oczywiście powyższe nie daje nam informacji na temat szczegółowego przebiegu rozpoczętego w styczniu cyklu Kitchina na walutach. Może się on okazać bardzo silny (jak cykl 2008-2011), bardzo słaby (jak cykl 2005-2008), albo też bardziej neutralny jak cykle z lat 2001-2005, 2011-2014 czy 2014-2016.

Jakąś spekulatywną wiedzę na temat przebiegu obecnego cyklu można próbować uzyskać analizując pozycję złotego w ramach cykli wyższego rzędu. W jednym z następnych wpisów spróbuję powrócić do takiej analizy pozycji walut w ramach cyklu Kuznetsa

 

Podsumowując: na rynku walutowym pojawił się sygnał potwierdzający wejście złotego w fazę osłabienia w ramach cyklu Kitchina

 

17:56, bialek.wojciech
Link Komentarze (277) »
czwartek, 19 kwietnia 2018

W 2016 roku przedstawiłem w tym miejscu prosty mechaniczny system dla WIG-u, którego celem jest wykorzystywanie ruchów cen akcji związanych z cyklem Kitchina ("Czy "niezawodna" strategia nie zawiedzie i tym razem?"). System ten wygenerował sygnał kupna 18 marca 2016, gdy WIG miał wartość 48211 pkt., a po dwóch latach trzymania akcji dał sygnał sprzedaży 1 marca 2018 przy WIG-u na poziomie 61117 pkt. 26 proc. zysku w 2 lata, to nie jest jakiś oszałamiający wynik, ale dobre i to. Po drodze do tego zysku system zaliczył przejściową 9,7 proc. stratę (Brexit). 

 

1systemtech

 

Po kolejnym sygnale sprzedaży wynik systemu jest ponad 6-krotnie lepszy od strategii "kup i trzymaj" (i 32-krotnie lepszy, gdybyśmy potrafili otwierać po sygnale sprzedaży krótką pozycję na WIG-u). 

 

5systemtechstaraSSwyniki

 

Sygnał sprzedaży pojawił się już ponad 1,5 miesiąca temu, ale projekcja zachowania WIG-u uzyskana przez uśrednienie ścieżek indeksu wokół 5 poprzednich sygnałów kupna z października 2011, marca 2009, października 2001, listopada 1998 oraz czerwca 1995 osiąga maksimum dopiero w czerwcu tego roku i dopiero wtedy wchodzi w łagodną bessą kulminującą w czerwcu przyszłego roku. 

 

2systemtechstaraproj

 

Mając już jednak nowy sygnał sprzedaży można zsynchronizować go z podobnymi sygnałami z poprzednich cykli (listopad 2014, sierpień 2011, grudzień 2007, wrzesień 2000 oraz ma 1998). 

 

3systemtechstaraSScieki

 

Projekcja wartości WIG-u uzyskana przez uśrednienie zachowania indeksu wokół tych 5 ostatnich sygnałów sprzedaży wygląda tak:

 

4systemtechstaraSSproj

 

Jak widać zarówno stara projekcja oparta na sygnałach kupna jak i nowa oparta na sygnałach sprzedaży podpowiada czerwiec jako ostatni moment przed wznowieniem cyklicznego spadku cen akcji, który powinien kulminować w pierwszym półroczu 2019. 

Podsumowując: powyższy w miarę dobrze się spisujący w przeszłości prosty system oparty na czysto technicznych przesłankach wygenerował sygnał sprzedaży 1 marca (WIG 61117 pkt.). Projekcje oparte na sygnałach systemu sugerują sprzedaż akcji w czerwcu i odkupienie ich w pierwszym półroczu 2019. Oczywiście należy pamiętać, że ten wniosek wynika z uśrednienia kilku dosyć odmiennych ścieżek indeksu z przeszłości, więc nie należy do niego podchodzić dogmatycznie (obecna ścieżka indeksu może być odmienna od historycznego wzorca). 

 

14:27, bialek.wojciech
Link Komentarze (467) »
czwartek, 12 kwietnia 2018

Komisja Europejska publikuje co miesiąc wartość Economic Sentiment Indicator dla Polski. Nie ma on większej roli prognostycznej (de facto podąża za roczną dynamiką polskiego PKB średnio z 2-miesięcznym opóźnieniem) ale jego zaletą jest stosunkowo wysoka korelacją z roczną zmianą PKB w Polsce (0,77 w okresie minionych 20 lat). Wskaźnik ten osiągnął na początku tego roku najwyższą wartość od okresu grudzień 2006-kwiecień 2008 a w marcu lekko spadł. 

 

1ESI

 

Wadę tego wskaźnika koniunktury polegającą na jego lekkim opóźnieniu w stosunku do rzeczywistych wydarzeń w polskiej gospodarce można usunąć rozszerzając zakres analizy na wszystkie tego typu wskaźniki (ESI) publikowane przez KE dla krajów Unii Europejskiej. Uwzględniając jedynie roczne ekstrema tych wskaźników można stworzyć wskaźnik "szerokości" wzrostu gospodarczego w UE. Jego zaletą jest średnio 6-miesięczne wyprzedzenie w stosunku do dynamiki polskiego PKB. Tą poprawę uzyskuje się za cenę spadku poziomu korelacji z roczną zmianą PKB w Polsce (0,63 w okresie minionych 20 lat). 

 

4OECDCLIBreadth2

 

O ile z zachowania ESI dla Polski niewiele można chyba wyczytać ("koniunktura jest najlepsza od dekady, chociaż w marcu nieco się pogorszyła"), o tyle interpretacja zachowania powyższego wskaźnika "szerokości" koniunktury gospodarczej w UE wydaje się być prosta: w marcu minęliśmy szczyt pozytywnego wpływu koniunktury w UE na polską gospodarkę a stopniowe osłabienie będzie narastać przynajmniej do września. 

Podobne do marcowego szczyty cykliczne tego wskaźnika mijane były w marcu/maju 2014, czerwcu 2010, wrześniu 2006, grudniu 2004 czy maju 2000. 

OECD co miesiąc publikuje złożony indeks wskaźników wyprzedzających koniunktury gospodarczej dla Polski (wersja "amplitude adjusted"). W przeszłości wyprzedzał on roczną dynamikę PKB w Polsce o średnio pół roku (współczynnik korelacji 0,73). Niestety w ostatnim czasie rzeczywistość gospodarcza rozjechała się znacząco z zachowaniem wskaźnika. Wydaje się, że przyczyną tąpnięcia dynamiki PKB w pierwszej połowie 2016 roku było załamanie inwestycji wywołane - w naszej najwyraźniej mocno upolitycznionej/upartyjnionej gospodarce - wynikiem wyborów z końca 2015 roku. Od drugiej połowy 2016 roku mamy dla odmiany nadrabianie tych zaległości w inwestycjach z pierwszego półrocza 2016. Z czasem, gdy sytuacja się unormuje, będziemy zapewne obserwowali stopniowy powrót typowej korelacji pomiędzy zachowaniem OECD-owskiego CLI dla Polski a dynamiką PKB. 

 

3OECDCLI2

 

Podobnie jak w przypadku ESI Komisji Europejskiej OECD-owskimi indeksami wskaźników wyprzedzających koniunktury gospodarczej można posłużyć się do skonstruowania wskaźnika "szerokości" koniunktury gospodarczej w krajach OECD. Wyprzedzenie w stosunku do zmiany rocznej PKB w Polsce w tym przypadku wynosi średnio 7 miesięcy (ale CLI publikowane są przez OECD z pewnym opóźnieniem) przy współczynniku korelacji na poziomie 0,63. 

 

4OECDCLI3

 

Tu wnioski są podobne jak poprzednio. Szczyt pozytywnego wpływu koniunktury gospodarczej w krajach OECD na Polskę minęliśmy w marcu i przynajmniej do sierpnia ten pozytywny wpływ będzie słabł. Podobne cykliczne szczyty w przeszłości ustanawiane były maju-czerwcu 2014, maju 2010, lipcu 2007, lipcu 2004, czy kwietniu 2000. 

Podsumowując: w marcu minęliśmy cykliczny szczyt pozytywnego wpływu koniunktury zagranicznej na sytuację gospodarczą w naszym kraju. Oczywiście stan gospodarki światowej nie jest jedynym czynnikiem determinującym sytuację polskiej gospodarki, więc nie musi to być tożsame z minięciem cyklicznego szczytu dynamiki PKB w Polsce. Równocześnie jednak oczekiwane cykliczne pogorszenie koniunktury na świecie utrudniać będzie znacząco dalsze przyspieszanie tempa wzrostu gospodarczego w naszym kraju w najbliższym czasie.  

 


 

16:36, bialek.wojciech
Link Komentarze (402) »
piątek, 06 kwietnia 2018

S&P 500 broni na razie poziomu lutowego dołka, co daje czas na zajęcie się ponownie kwestią średnioterminowych perspektyw amerykańskiego - i nie tylko - rynku akcji.

W marcu wartość ISM Manufacturing Prices, którego poziom przekraczający 72 pkt. ponad rok temu uznałem za sygnał sprzedaży akcji, wzrosła do 78,1 pkt.(ale oba ISM-owe wskaźniki koniunktury gospodarczej - ISM Manufacturing Index i ISM Non-Manufacturing Index spadły, a ISM Non-Manufacturing Prices pozostał na relatywnie bezpieczniejszym poziomie 61,5 pkt. niższym od ubiegłorocznego maksimum). W okresie minionego pokolenia o takich sygnałach narastania presji cenowej w przemyśle USA rynki dowiadywały się kolejno w listopadzie 1987, październiku 1994, kwietniu 2000, marcu 2004, kwietniu 2008 oraz lutym 2011. Z tymi sygnałami można wiązać giełdowy krach z października 87, kryzys meksykański z lat 1994-95 (chociaż Wall Street zdołała się wtedy obronić), pęknięcie bańki inwestycyjnej na spółkach z technologicznych w 2000 roku wielką bessę z lat 2007-2009 czy tąpnięcie cen akcji latem 2011. Tylko w 2004 roku rynki akcji wyszły z takiej sytuacji relatywnie obronną ręką (ówczesna cykliczna bessa przyjęła łagodną formę „pędzącej korekty”).

 

12004

 

Jakie są szanse, że mamy do czynienia obecnie z przypadkiem z 2004 roku. Jeśli zsumować wartości obu wskaźników koniunktury - ISM Manufacturing Index i ISM Non-Manufacturing Index - to okaże się, że w okresie minionych 20 lat równie dobre nastroje gospodarcze jak obecnie panowały tylko raz właśnie na początku 2004 roku

 

22004

 

Amerykański rynek akcji wytrzymał wtedy nawet silniejszą presję cenową niż obecnie - jeśli za jej wiarygodną miarę przyjąć sumę wartości ISM Manufacturing Prices i ISM Non-Manufacturing Prices:

 

32004

 

Dlaczego tak się stało? Pierwsza odpowiedź, która się narzuca wynika z obserwacji, że amerykański rynek akcji był wtedy zaledwie po jednej fali cyklicznej hossy (2002-2004), która nastąpiła po dużej bessie (2000-2002). Obecnie sytuacja jest jednak zupełnie różna: amerykański rynek akcji jest po trzech kolejnych fala wzrostowych w trzech kolejnych cyklach Kitchina (2009-2011, 2011-2015 i 2016-2018). Potencjał realizacji zysków jest wiec nieporównanie większy niż w 2004 roku. 

Z drugiej strony jednak, gdy próbować osłabić wymowę powyższego argumentu, można by wskazać na to, że w porównaniu do obligacji skarbowych amerykańskie akcje są obecnie nieco tańsze niż w 2004 roku. Potencjał realizacji zysków więc rzeczywiście jest ogromny, ale alternatywa w postaci długoterminowych obligacji skarbowych nie wydaje się być jakoś specjalnie atrakcyjna (chociaż jest najbardziej atrakcyjna od 2008 roku). 

 

42004

 

Najpoważniejszym argumentem za scenariuszem przypominającym choćby w zarysie ten, który rozegrał się w latach 2004-2007, jest jednak fakt, że stopy procentowe FED pomimo 6-ciu podwyżek stóp są obecnie na takim poziomie jak w październiku 2004 roku. 

 

52004

 

Wtedy by ostatecznie schłodzić rynek akcji FED musiał w ciągu następnych 7 kwartałów podnieść stopy jeszcze 14-krotnie do poziomu 5,25 proc. Wielka bessa na S&P 500 i gospodarcza recesja zaczęła się dopiero w 3 lata po tym jak oprocentowanie funduszy federalnych osiągnęło poziom taki jak obecnie. Podobnie było w 2000 roku, kiedy dopiero stopy FED na poziomie 6,5 proc. wywołały pęknięcie internetowej bańki inwestycyjnej i gospodarczą recesję 2001 roku. Również kryzys azjatycki wybuchł dopiero, gdy FED podniósł w 1997 roku stopy do poziomu 5,5 proc. I wreszcie tąpnięcie na EM związane z kryzysem meksykańskim zaczęło się we wrześniu 1994, gdy stopy FED sięgnęły poziomu 4,75 proc. (ostatecznie wtedy wzrosły do 6 proc.). 

Tymczasem według prognoz członków FOMC nominalne stopy FED osiągną na koniec 2018 roku poziom 2,1 proc., na koniec 2019 roku - 2,9 proc., zaś na koniec 2020 roku - 3,4 proc. W przeszłości takie poziomy stóp nie okazywały się zabójcze ani dla rynku akcji,  ani dla gospodarki. Oczywiście można argumentować, że obecnie gospodarka światowa jest słabsza niż w 2007 czy 2000 roku i stopy  FED nie będą musiały wzrosnąć do przedziału 5,25-6,5 proc. by jej złamać kręgosłup. Ale oczywiście pewne to nie jest. 

Ewentualna powtórka scenariusza przerabianego od 2004 roku oznaczałaby relatywnie łagodną "kitchinową" bessę w latach 2018-2019 (odpowiednik okresu 2004-2005), jeszcze jedną kitchinową hossę w latach 2019-2020/21 (odpowiednik okresu 2005-2007) i dopiero w latach 2021-2022 silna bessę połączoną z recesją (odpowiednik okresu 2007-2009). 

Taką szaloną wizję można skontrować od razu wskazując na element, którego nie było w 2004 roku a mianowicie rozpoczętą przez FED w październiku ub. r. "quantitative tightening" (QT), czyli politykę "ilościowego zaostrzania" polityki pienieżnej.

W poprzednich latach różni ekonomiści próbowali szacować wysokość tzw. "shadow FED funds rate" czyli "rzeczywistego" poziomu  stóp FED po uwzględnieniu skutków prowadzonego w latach 2008-2014 "druku pieniądza". 

Przykładowo zgodnie z metodą opracowaną przez Cynthię Wu (z Chicago Booth & NBER) i Dorę Xia (z Merrill Lynch) "quantitative easing" w swym apogeum na początku 2014 roku było równoważne stopie FED na poziomie -3 proc. Niestety nie mam dostępu do danych na temat szacowanej za pomocą ich metodologii wysokości "shadow federal funds rate" po 2015 roku. 

 

62004

 

Mam natomiast dostęp do wartości tego wskaźnika wyliczonej metodą opracowaną przez Leo Krippnera z banku centralnego Nowej Zelandii. Tu QE było w swym apogeum w 2014 roku równoważnikiem stóp FED na poziomie aż -5,5 proc. 

 

720041

 

To już jednak przeszłość. Nas obecnie interesuje to, że zgodnie z tą metodologią "shadow fed funds rate" na razie nie odbiega za bardzo in plus od wysokości nominalnej stopy FED. Na razie po dwóch kwartałach FED zdołał skrócić swój portfel obligacji o zaledwie 90 mld dolarów. Tempo QT ma oczywiście przyspieszać i od IV kw. br. ma osiągnąć sumę 150 mld dolarów kwartalnie. Wtedy już zapewne wartość "ukrytej" stopy FED zacznie wyraźniej odbiegać in plus od nominalnej stopy FED. 

Podsumowując: nie wydaje się, by można było całkiem odrzucić w najbliższych latach powtórkę scenariusza z lat 2004-2007, w którym oczekiwana cykliczna bessa z lat 2018-2019 okaże się relatywnie łagodna, a zanim nadejdzie silna - związana z gospodarczą recesją - bessa na rynku akcji, będziemy w latach 2019-2020 świadkami jeszcze jednej cyklicznej hossy, która wyniesie ceny akcji do nowych szczytów. Oczywiście ewentualne wybranie przez USA już teraz zdecydowanego kursu na Chinageddon (wojna celna z Chinami) wygenerowałoby zapewne znacznie bardziej pesymistyczne scenariusze rynkowe niż ten z lat 2004-2005 (ale przewidywania decyzji administracji Trumpa jest pewnie równie trudne jak prognozowanie zachowania rynków). 

 

17:58, bialek.wojciech
Link Komentarze (577) »
czwartek, 29 marca 2018

Ponad rok temu podczas webinarium dla klientów CDM-u przedstawiłem poniższy obrazek sugerując, by ewentualne przyszłe wyjście wartości cenowego składnika comiesięcznego raportu ISM na temat koniunktury w przemyśle przetwórczym USA (ISM Manufacturing Prices Index) powyżej poziomu 74 pkt. uznać za sygnał sprzedaży dla akcji. 

 

14roktemu

Taki sygnał padł w lutym, o czym dowiedzieliśmy się na początku marca. Można go interpretować jako objaw "przegrzewania się" gospodarki USA, które jak widać na powyższym obrazku czasami w przeszłości wywoływało negatywną reakcję rynku akcji. 

Dziś chciałbym zaprezentować nieco zmodyfikowaną miarę stopnia tego przegrzania czyli sumę wartości powyższego ISM Manufacturing Prices Index (odzwierciedlającego tendencje cenowe w przemyśle USA) oraz ISM Manufacturing Index (odzwierciedlającego koniunkturę w przemyśle USA). Będą mnie interesować okresy, kiedy suma wartości obu wskaźników osiąga bardzo wysokie wartości sygnalizując potencjalne "przegrzanie" gospodarcze w USA, które może skutkować wzrostem stóp procentowych być może zagrażającym poziomowi cen akcji.

Na poniższym obrazku zaznaczyłem sytuacje podobne do obecnej opisanej jako moment, w którym suma ISM Manufacturing i ISM Manufacturing Prices przekracza poziom 133,6 pkt. (taki dziwny poziom przyjąłem, by uwzględnić szczyt z marca 2000 roku) rosnąc z poziomu niższego niż 100 pkt. 

 

2suma

 

W okresie minionego pokolenia takich sygnałów było siedem. Projekcja wartości S&P 500 oparta na tych precedensach spada do lipca i nie podnosi się do grudnia tego roku. 

 

11projekcja

 

 

Oczywiście na tę projekcję składają się zupełnie odmienne ścieżki indeksu. 3 ze wspomnianych sygnałów można uznać za ważne ostrzeżenia przed nadchodzącymi spadkami cen akcji (wrzesień 1987, kwiecień 2000 oraz czerwiec 2008 - to daty publikacji informacji odpowiadające początkowi marca tego roku):

 

12spadki

 

W 4 pozostałych przypadkach S&P 500 (daty publikacji sygnałów: listopad 1983, wrzesień 1994, luty 2004 oraz kwiecień 2010) S&P 500 zawsze w 4,5 miesiąca po publikacji sygnału (obecnie odpowiadałoby to okolicom połowy lipca) był nie wyżej niż obecnie, ale w ok. 10 miesięcy po sygnale indeks trwale wchodził na poziomy wyższe i już nie wracał na południe. 

  

13wzrosty 

Czy tą pseudo-statystykę da się przetworzyć na jakieś praktyczne wnioski? Moim zdaniem da się obronić tezę, że wynika z niej, że należy wstrzymać się z zakupami akcji w USA przynajmniej do połowy lipca. S&P 500 nie powinien do tego czasu nigdzie odlecieć, a ta 3,5 miesięczna wstrzemięźliwość być może pozwoli uniknąć ewentualnych wydarzeń typu październik 1987 czy wrzesień 2008. 

Można próbować ograniczyć liczbę rozpatrywanych analogii ograniczając się do tych historycznych epizodów, w trakcie których sygnały poprzedzone były zachowaniem S&P 500 podobnym do tego obserwowanego w ostatnich 4 latach. To eliminuje sygnały z 2004 i 2010 roku, które pojawiały się podczas pierwszej fali wzrostu po wcześniejszych wielkich spadkach (2002-2002, 2007-2009). 

 

7podobne

 

Ale nawet ten filtr nie eliminuje przypadku sygnału z początku września 1994 roku. Warto jednak pamiętać, że chociaż Wall Street zachowało wtedy siłę spokoju pomimo tego, że FED w ciągu roku podniósł stopy z 3 na 6 proc., to ówczesne zaostrzenie polityki pieniężnej w USA nie pozostało obojętne dla rynków wschodzących. Od połowy września 1994 do marca 1995 MSCI Emerging Markets Index (w lokalnych walutach) stracił 27 proc., a w Meksyku wybuchł kryzys finansowy. 

Można też np. odrzucić sygnały, którym nie towarzyszyły podwyżki stóp FED, co eliminuje z pewnością ponownie przypadek z 2004 roku i być może również sygnał z 2008 roku. 

 

9FEDposnosistopyISMyPrzegrzane

 

Z punktu widzenia cyklu Kuznetsa za analogiczne do obecnej sytuacji uznaję sygnały sprzed prawie 18 lat (mamy koniec kwietnia 2000) oraz ponad 34 lat (mamy koniec listopada 1983). 

Podsumowując:  na podstawie doświadczeń z okresu minionego pokolenia można ocenić, że sygnalizowane przez wysokie wartości sumy ISM Manufacturing i ISM Manufacturing Prices "przegrzanie" gospodarki USA, to raczej niezbyt dobry moment do średnioterminowych zakupów akcji w USA (w krótkoterminowym horyzoncie może być oczywiście różnie). W 4 przypadkach na 7-em (lub też w 2 na 5, jeśli odrzucimy sygnały z 2004 i 2010 roku) silny kilkudziesięcioprocentowy spadek cen akcji na Wall Street po takim sygnale nie wystąpił, ale nawet w tych 4 optymistycznych dla akcji przypadkach S&P 500 w ok. 3,5 miesiąca od sytuacji odpowiadającej obecnej był generalnie nie wyżej niż na poziomie odpowiadającym obecnemu. Czy ryzyko symbolizowane przypadkami sygnałów z 1987, 2000 i 2008 się zmaterializuje nie wiadomo, ale do czasu pojawienia się symptomów sugerujących choćby częściowe rozładowanie napięcia powstającego w gospodarce USA należy zachować ostrożność w odniesieniu do tamtejszego rynku akcji (i zapewne również innych). 

 

17:17, bialek.wojciech
Link Komentarze (444) »
piątek, 23 marca 2018

Projekcja dla S&P 500 sprzed miesiąca spisała się całkiem przyzwoicie, chociaż widać ewidentne przesunięcie rzeczywistego zachowania rynku o tydzień:

 

1projekcjatestdoka2

 

Postraszenie przez Trumpa cłami z równoczesnym odsunięciem właściwej decyzji na "czas konsultacji" pasuje do idei formowania obecnie wtórnego dołka. Zakładam, że pierwotny spadek - w styczniu-lutym - został spowodowany wyprzedażą akcji w wykonaniu politycznych "insiderów", którzy się o tej decyzji dowiedzieli zaraz, gdy została podjęta, zaś obecny - wtórny - spadek to reakcja szerokiej publiczności na ujawnienie podjętych decyzji. Zgodnie z logiką rynkową ceny powinny obecnie zawrócić na jakiś czas - 2 tygodnie? - północ, by później ponownie zacząć korekcyjnie spadać w oczekiwaniu na konkretyzację decyzji USA w sprawie ceł (zakończenie "okresu konsultacji").

Uformowanie się obecnie jakiegoś istotniejszego minimum jest o tyle bardziej prawdopodobne, że gdzieś tutaj powinno znajdować się minimum cyklu 5-tygodniowego:

 

8cykl5tyfg

Ale żeby nie było tak wesoło, proponuję spojrzeć na amerykański rynek z innej perspektywy. Na początku tego roku (a dokładnie 3 stycznia) saldo "byków" i "niedźwiedzi" w sondażu Amerykańskiego Stowarzyszenia Inwestorów Indywidualnych osiągnęło jeden z 3 najwyższych poziomów minionej dekady. 

 

2AAIIpowyzej38

 

Ścieżki S&P 500 wokół tych trzech wybuchów euforii amerykańskich inwestorów indywidualnych wyglądają tak (na poziomiej osi jest liczba sesji, zerowa sesja to ta, na której został wygenerowany sygnał):

 

3AAIIpowyzej38

A projekcja oparta na dwóch wcześniejszych epizodach tak:

 

3AAIIpowyzej38proj

Ta projekcja zaczyna rosnąć za 3 sesje, rośnie do maja, robi wtórny szczyt w lipcu i załamuje się do października, by tam wznowić wzrosty. 

Scenariusz sugerowany przez tą projekcję wydaje się być jednoznaczny, ale kwestię można dalej cyzelować. Otóż w każdym z tych 3 przypadków w 2-4 miesiące po tym szczycie sentymentu saldo AAII spadało poniżej zera. Synchronizacja tych 3 historycznych epizodów i oparta na nich projekcja S&P 500 wyglądają tak:

 

4AAIIpowyzej38proj2

 

 5AAIIpowyzej38proj2

 

Po jeszcze kolejnych 1-3 tygodniach saldo AAII ponownie rosło powyżej poziomu +14 pkt. proc., co pozwala na kolejną synchronizację i opartą na niej projekcję. 

 

6AAIIpowyzej38proj2

 

7AAIIpowyzej38proj2

 

Wydaje się, że te projekcje są niesprzeczne z przedstawioną na początku tezą o formowaniu się właśnie wtórnego dołka poprzedzającego trwalsze odbicie. A że te projekcje sugerują, że to odbicie potrwa tylko do maja/lipca to już inna sprawa. Po obecnych spadkach idea, że od maja/lipca do października na rynku akcji dojdzie do silnego tąpnięcia a la kwiecień-październik 2011, czy maj 2015-luty 2016 wydaje się być raczej mało kontrowersyjna, ale do tej kwestii chciałbym powrócić, gdy oczekiwane odbicie się zmaterializuje. Takie hipotetyczne tąpnięcie związane mogłoby być z faktycznym wprowadzeniem nowych ceł przez USA (po zakończeniu "okresu konsultacji"). 

Podsumowując: po oczekiwanym "teście dołka" (S&P 500 zamykał się ostatnio niżej niż w czwartek tylko podczas dwu sesji 8-9 lutego) pora na kilkutygodniową zwyżkę S&P 500 związaną z fazą wzrostową cyklu 5-tygodniowego. 

 

 

 

 

 

14:17, bialek.wojciech
Link Komentarze (401) »
środa, 14 marca 2018

Teza postawiona w ostatnim komentarzu o podobnym do dzisiejszego tytule ("12:0") okazała się w ubiegłym roku spektakularną klapą, wiec do tego co poniżej też należy podchodzi z dystansem, ale mimo tego chciałbym podzielić się prostym systemem, który w okresie minionych prawie 7 lat wygenerował 11 transakcji, z których wszystkie przyniosły zysk, a żadna nie przyniosła straty. 

Już 2 tygodnie temu zwracałem uwagę na kusząco wyglądający z kontrariańskiego punktu widzenia jeden z 6 najniższych w historii odczyt sentymentu w sondażu INI SII (saldo optymistów i pesymistów na poziomie -18,3 proc.). W miniony czwartek to saldo spadło jeszcze niżej (-22,9 pkt. proc.). Z mojego punktu widzenia interesujące jest to, że saldo INI SII spadło o przynajmniej 45 pkt. proc. poniżej swego półrocznego maksimum. Traktując takie zjawisko jako sygnał kupna na WIG-u 20, a za sygnał sprzedaży przyjmując tradycyjnie 15-tygodniowe maksimum salda INI SII otrzymujemy w okresie minionych prawie 7 lat 11 zamkniętych transakcji. Wszystkie zakończyły się zyskiem (łącznie o 83,7 proc.; średnio o 5,7 proc.). 12-ta transakcja została otwarta na zamknięcie czwartkowej sesji. 

 

 

Historyczne ścieżki WIG-u 20 wokół takich sygnałów wyglądają raczej chaotycznie:

 

 

... ale po uśrednieniu tego chaosu otrzymujemy projekcję zachowania WIG-u po takim sygnale, która na przełomu kwietnia i maja szczytuje na poziomie o 4,1 proc. wyższym od czwartkowego (ponieważ obecny tekst jest spóźniony o 4 sesje, to obecnie ta różnica pomiędzy szczytem projekcji za 6-7 tygodni a obecnym poziomem WIG-u 20 stopniała do 3 proc. 

 

 

Wszystkie 11 transakcji zakończyły się zyskiem, ale w przypadku niektórych po drodze pojawiała się duża przejściowa strata: -8,5 proc. we wrześniu 2011, -6,9 proc. w grudniu 2015 i -3,8 proc. w sierpniu 2015, -2,7 proc. w listopadzie 2011 i -2,5 proc. w czerwcu 2016. 

Średnia długość transakcji to 13 tygodni (mediana 11 tygodni). 

 

Podsumowując: obecna transakcja na WIG-u 20 w ramach opisanego prostego systemu spekulacyjnego może okazać się pierwszą, która przyniesie stratę, ale wcześniejsze 11 zakończyło się zyskiem. Niezależnie od tego przedstawiona projekcja zachowania WIG-u 20 po tak silnych spadkach sentymentu krajowych inwestorów indywidualnych sugeruje, że do przełomu kwietnia i maja na krajowym rynku akcji powinna dominować tendencja wzrostowa. 

11:31, bialek.wojciech
Link Komentarze (770) »
piątek, 09 marca 2018

Jedynym chyba precedensem dla trwającego od początku września ub. r. "ilościowego zaostrzenia" (quantitative tightening) polityki pieniężnej w USA jest przypadek podobnych działań w Japonii w 2006 roku. Japoński bank centralny był prekursorem polityki "ilościowego luzowania" (quantitative easing) polityki pieniężnej, którą rozpoczął w marcu 2001 w reakcji na ówczesny kryzys. Na początku 2006 roku BoJ uznał, że cel tej polityki został osiągnięty i rozpoczął wycofywanie z japońskich banków komercyjnych rezerw gotówki. Efektem był początek spadku wielkości aktywów japońskiego systemu bankowego. 

 

1JapanBanksAssets

 

W USA również obecnie mamy do czynienia z podobnym - chociaż na razie prowadzanym w znacznie mniej samurajskim stylu (ale przyspieszającym!) - spadkiem wielkości aktywów systemu bankowego:

 

2FEDassets

 

W 3 miesiące po rozpoczęciu przez japoński bank centralny ilościowego zaostrzania polityki pieniężnej rentowności amerykańskich obligacji skarbowych wyskoczyły w kwietniu 2006 na przynajmniej 3,3-rocznej maksimum (na chwilkę powtórzyły ten sygnał w czerwcu 2007). W okresie od początku hossy na amerykańskim rynku obligacji w 1981 roku taki sygnał pojawiał się jeszcze tylko raz: w styczniu br. czyli w 3 miesiące po rozpoczęciu przez Rezerwę Federalną swojej operacji "ilościowego zaostrzania" polityki pieniężnej. 

 

3ObligUSA3i3maks

 

Zaraz po tych sygnałach rozpoczęły się na rynkach akcji dynamiczne korekty spadkowe. Porównanie przebiegu obu korekt na WIG-u 20 - tej z wiosny 2006 i tej rozpoczętej 1,5 miesiąca temu - widać na poniższym obrazku (na osi poziomem liczba sesji):

 

5WIG20062018

 

Jak widać przedstawiona wygląda bardzo optymistycznie, co jest generalnie zgodne z wnioskiem osiągniętym w poprzednim tygodniu na podstawie analizy ówczesnego sentymentu krajowych inwestorów indywidualnych. W tym tygodniu saldo optymistów i pesymistów w sondażu INI SII spadło jeszcze niżej do poziomu -22,9 pkt. proc. W okresie prawie 7 lat istnienia tego sondażu takie sygnały pojawiły się jedynie dwukrotnie: 23 czerwca 2016 (w czwartek tuż przed brexitowym referendum w Wielkiej Brytanii - dołek WIG-u 20 był 13 dni później - ale po drodze był spory szok) oraz 16 listopada 2017 (dołek WIG-u 20 był 25 dni później). W pierwszym przypadku WIG-20 należało sprzedać 7 tygodni po takim sygnale jak wczorajszy, w drugim w niecałe 10 tygodni po sygnale. 

Z prezentowanej analogii obecnej sytuacji na rynkach z tą z czerwca 2006 wynika optymistyczny wniosek, że na za nami "wstrząs ostrzegawczy", a zanim realne skutki "ilościowego zaostrzenia" polityki pieniężnej przez czołowy bank centralny świata uderzą w gospodarkę światową wywołując właściwe trzęsienie ziemi, czekałoby nas nawet 13 miesięcy uspokojenia sytuacji (okres czerwiec 2006-lipiec 2007). Nie jest to scenariusz, pod którym bym się podpisał, ale trzeba przyznać, że wyznaczenie momentu, w którym monetarny walec FED zacznie ostatecznie rozjeżdżać wszystkie rynki (jak od lipca 2007) jest bardzo trudne. 

Jako ciekawostkę podaję też projekcję zachowana 10-letnich obligacji skarbowych rządu USA opartą na doświadczeniach z lat 2006-2008 (synchronizacja w momentach wychodzenia rentowności na 3,3-letnie maksima):

 

6oblig20062009

 

Wynika z niej, że rentowność amerykańskich 10-latek "nigdy" nie wyjdzie powyżej poziom 3,02 proc. do 7-letniego maksimum (osobiście takiego sygnału oczekiwałbym na przełomie maja i czerwca), pierwszy szczyt (2,97 proc.) osiągnie w drugiej dekadzie kwietnia, spadnie silnie do września (2,15), wtórny szczyt (2,98 proc.) ustanowi w marcu 2019 i dopiero wtedy amerykański rynek obligacji wejdzie w silną hossę (jak w okresie czerwiec 2007-grudzień 2008), która gdzieś tam w drugiej połowie 2020 roku (po jakimś odpowiedniku upadku Lehman Brothers z września 2008 - zawsze zakładałem, że to będzie Chinageddon) sprowadzi rentowności poniżej poziomu zero. 

Oczywiście do powyższego scenariusza nie należy się zbytnio przywiązywać, bo przecież obecnie - nawet jeśli ogólny schemat będzie nawet podobny, to szczegóły - w których tkwi diabeł - mogą być zupełnie różne. W szczególności oczekiwany na podstawie typowej długości cyklu Kitchina następny dołek cen akcji na GWP wypada w maju 2019. Gdyby więc scenariusz z lat 2006-2007 się powtórzył, to albo na giedłowy krach zostanie 2 miesiące (marzec-maj 2019) albo dołek przesunie się w stronę 2020 roku. Alternatywą jest skrócenie oczekiwanego od marca okresu odreagowania cen akcji w górę i wcześniejsze - jeszcze w tym roku - rozpoczęcie "regularnej" bessy (odpowiednika okresu od lipca 2007). 

 

Podsumowanie: analogia z zachowaniem rynków po rozpoczęcie przez bank centralny Japonii operacji "ilościowego zaostrzenia" polityki pieniężnej sugeruje, że korekta cen akcji na GPW będąca wstępną reakcją na rozpoczętą we wrześniu przez Rezerwę Federalną podobną operację "quantitative tightening" właśnie powinna się kończyć (a okazja do krótkoterminowych zakupów amerykańskich długoterminowych obligacji skarbowych nadejdzie w okolicach połowy kwietnia). 

 

12:49, bialek.wojciech
Link Komentarze (178) »
 
1 , 2 , 3 , 4 , 5 ... 41