Komentarze finansowe Wojciecha Białka analityka CDM Pekao SA
Wojciech Białek
RSS


Kategorie: Wszystkie | Komentarze
RSS
piątek, 29 stycznia 2016

W trakcie pierwszych 17 sesji indeks S&P 500 stracił 7,9 proc. W sięgającej 1929 roku historii tego indeksu to trzeci najsłabszy 17-sesyjny początek roku. Dwa lata, które rozpoczęły się od jeszcze silniejszych spadków to 2008 rok (-9,4 proc.) i 1939 rok (-8,8 proc.). Te analogie historyczne mogą poważnie niepokoić – mamy do wyboru porównanie obecnej sytuacji do tej z roku, w którym wybuchł najsilniejszy od dwóch pokoleń kryzys finansowy (2008), albo do tej z roku, w którym dwa pokolenia temu wybuchła wojna światowa (1939).

 


 

Jeśli złagodzimy trochę wymagania, to znaczy stworzymy listę lat, które rozpoczynały się od 17-sesyjnego spadku wartości S&P 500 większego niż 5 proc., to  otrzymamy 8 wcześniejszych tego typu sygnałów (1939, 1948, 1960, 1978, 1982, 1990, 2008 i 2009; czerwone strzałki na powyższym wykresie). Jak się okazuje na tych 8 przypadków sygnału podobnego do generowanego przez S&P 500 obecnie w 7-u indeks był po 16 miesiącach wyżej niż w momencie generowania sygnału (czerwona strzałka na poniższym wykresie). Jedynie sygnał z 2008 roku zakończył się pełnowymiarową katastrofą.

 

 

Projekcja uzyskana przez uśrednienie ścieżek S&P 500 wokół tych 8 historycznych sygnałów spada do drugiego tygodnia marca (1846 pkt.) i potem wchodzi w trwałą hossę potwierdzając powyższą – relatywnie uspokajającą - obserwację.

 

Wpływa na taki przebieg projekcji maja takie lata jak 2009 roku, który też rozpoczął się na Wall Street fatalnie (S&P 500 -6,4 proc. w pierwszych 17 sesjach roku) i ta słabość kontynuowana była do 9 marca (po korekcie z przełomu styczna i lutego), po czym nadeszła silna hossa. Przebieg tej projekcji sugeruje, że słabe otwarcie roku na Wall Street nie musi koniecznie oznaczać totalnej katastrofy (w sumie w 1939 roku S&P 500 też zwyżkował od kwietnia do listopada, gdy wystraszony wybuchem wojny w Europie kapitał uciekał do USA). 

Z drugiej strony jeśli sprawdzimy, który z tych historycznych ścieżek S&P 500 obejmujących okresy, w których pojawiło się tak słabe otwarcie roku na S&P500, są najbardziej podobne do ścieżki indeksu z okresu  minionych dwóch lat to otrzymamy lata 1960, 1982 (bankructwo Meksyku) i 2008. Projekcja ścieżki S&P 500 oparta o te 3 przypadku też odbija się w górę z dołka w drugim tygodniu marca, ale ten wzrost trwa jedynie do maja („sell in May, go away on holiday”), a ostateczny dołek bessy przychodzi dopiero wczesną jesienią.

 

 

Powyższe projekcje zachęcają do spekulacji po długiej stronie rynku w okresie marzec-maj (pod warunkiem, że rzeczywiście w okolicach Dnia Kobiet ceny na Wall Steet będą niskie), ale pozostawiają niepewność co do losów rynku w okresie od później wiosny do wczesnej jesieni.

 

 

11:13, bialek.wojciech
Link Komentarze (98) »
piątek, 22 stycznia 2016

Pod koniec poprzedniego roku początek 2016-tego roku wyobrażałem sobie trochę jako odwrotność początku roku 2009-tego. Wtedy silne były Chiny i zależne od nich rynki "wschodzące" (różne Brazylie i takie tam), a słabe były rynki rozwinięte. Rynki słabe spadały do nowych dołków do marca 2009, a w tym czasie rynki silne jedynie korygowały odbicie z końca 2008 roku, które z czasem okazało się początkiem nowej hossy. W obecnym cyklu słabe były Chiny wraz z zależnymi od nich rynkami "wschodzącymi" (różne Brazylie i takie tam), a silne były rynki rozwinięte, które jeszcze pod koniec grudnia znajdowały się nie tak daleko od swych wieloletnich czy też historycznych szczytów. Przez analogię do wydarzeń sprzed 7 lat wyobrażałem sobie, że tym razem do nowych dołków do marca spadać będą ceny akcji na rynkach wschodzących dobijane przez słabnące Chiny i załamujące się ceny surowców, zaś rynki rozwinięte wykonają w I kw. jedynie korektę jesiennych wzrostów, które z czasem okażą się pierwszą falą nowej fali hossy. 

Jeszcze na początku stycznia wyobrażałem sobie to tak:

 

 

Tymczasem oczekiwana na początku roku słabość wcale nie ograniczyła się do Chin i okolic. Co zaskakujące z punktu widzenia powyższego scenariusza S&P 500 zaliczył drugie najgorsze 2-tygodniowe otwarcie w historii (-8 proc. wobec -8,8 proc. 7 lat temu na początku 2009 roku). Po kilku dalszych sesjach w tym tygodniu S&P 500 znalazł się najniżej od 21 miesięcy, co generalnie odsyła powyżej opisany scenariusz na śmietnik. 


 

To niepokojący sygnał, bo gdy pojawiał się ostatnio po raz pierwszy pod dłuższym okresie – 23 lutego 2001 oraz 2 lipca 2008 – to okazywał się zapowiedzią kontynuacji bardzo silnej bessy (indeks spadał później o odpowiednio 38 proc. w ciągu 20 miesięcy i 46 proc. w ciągu 8 miesięcy). W każdym z tych przypadków był też symptomem pęknięcia inwestycyjnej bańki (odpowiednio w sektorze informatyczno-telekomunikacyjnym i na rynku kredytów hipotecznych) i wchodzenia gospodarki USA w recesję. Nie jest to jednak uniwersalna reguła. W okresie minionego pokolenia tego typu sygnały pojawiały się jeszcze przy trzech okazjach. Te z 23 września 1977 i 22 lutego 1982 poprzedzały dalsze spadki o 8,2-8,6 proc. w ciągu pół roku, a sygnał z 4 grudnia 1987 wypadł dokładnie w dołku S&P 500. W 1982 rok gospodarka USA weszła w recesję, ale nic takiego nie nastąpiło w latach 1977 i 1987.

Osobiście podtrzymuję swoją opinię, że w obecnych warunkach recesja gospodarcza w USA jest bardzo mało prawdopodobna. Na 6 ostatnich recesji 5 zostało poprzedzonych jakąś formą "szoku naftowego" a jedna (w 1982 roku) skokiem stóp FED na rekordowe 15 proc. Obecnie mamy do czynienia raczej z "anty-szokiem" naftowym, a stopy są ciągle na poziomie bliskim historycznego minimum. Oczywiście załamanie w przemyśle naftowym (łupki) wywołane spadkiem cen ropy, wywołuje recesję w amerykańskim przemyśle, ale ze względu na jego ograniczoną wagę w PKB ta słabość nie powinna zarazić całej gospodarki. Ciągle dobre dane z rynku pracy i raczej pozytywne nastroje konsumentów potwierdzają takie założenie, chociaż pesymizm szefów firm i spadek indeksów wskaźników wyprzedzających kreśli mniej różowy obraz sytuacji. W jednym z najbliższych wpisów spróbuję dokonać ogólnego przeglądu koniunktury w gospodarce USA, który być może ułatwi rozstrzygnięcie tych wątpliwości. 

Jeśli wyrażona powyżej teza jest prawdziwa, to analogią do obecnej sytuacji stają się "bezrecesyjne" epizody 21-miesięcznych dołków S&P 500 z 1977 i 1987 roku, a nie związane z gospodarczą recesję sygnały z 1982, 2001 i 2008 roku. To oznacza, że dalszy potencjał spadkowy S&P 500 powinien być bliższy raczej 0-8,2 proc. niż 8,6-38-46 proc. 

W zdezaktualizowanym w środę scenariuszu dla S&P 500 spadki okresu maj-sierpień ub. r. były w terminologii elliottowskiej pełną 4-tą falą impulsu wzrostowego rozpoczętego w marcu 2009. W tej strukturze 2-ka była "pędzącą" korektą z okresu kwiecień 2010-październik 2011. Zejście S&P 500 poniżej dołka z sierpnia ub. r. to sygnał, że fala 4-ta jest bardziej rozbudowana. Z perspektywy czasu można ocenić, że założenie, że 4-ka potrwa 4 miesiące, gdy 2-ka trwała miesięcy 18, nie było zbyt dobre. Nie wiadomo, jaką ostatecznie postać przyjmie ta korekcyjna struktura, gdy się zakończy.

Mam generalnie pobłażliwy stosunek to teoria Elliotta (uważam, że te ulotne fraktalne wzorki to po prostu rezultat zwykłej superpozycji różnych cykli), ale chciałbym się jeszcze raz posłużyć jej terminologią do opisania scenariusza, który proponuję roboczo w miejsce poprzedniego. Otóż TE sugeruje, że orientacyjnym celem 4-tej fali impulsu powinien być zasięg 4-fali niższego rzędu. Ładnie to można zilustrować dla obecnej sytuacji na niemieckim DAX-ie. 4-ta fala niższego rzędu (czyli 4-ka w obrębie 3-ciej fali, która rozegrała się pomiędzy wrześniem 2011 a kwietniem 2015) ewidentnie jest korektą z okresu lipiec-październik 2014). Dla DAX-a to przedział 8572-10029. Dolne ograniczenie 7-letniego kanału trendu wzrostowego znajduje się obecnie w okolicach poziomu 9000 pkt. Nieco niżej jest dolne ograniczenie kanału trendu spadkowego. Te trzy wsparcia powinny na DAX-ie powstrzymać ewentualną dalszą przecenę, ale nic to nie mówi o terminie osiągnięcia tego celu. Może to nastąpić zarówno w najbliższych tygodniach, jak i np. jesienią po wykonaniu skomplikowanej - np. płaskiej - korekty. Co ciekawe poziom z października 2014 S&P 500 osiągnął właśnie w minioną środę. 


 


 

Na razie "plunge protection team" zaatakował w Japonii broniąc kursu jena względem dolara, który groził wyłamaniem w dół z ponad rocznej formacji "głowy z ramionami" (czyli umocnieniem jena). W reakcji na tę interwencję jen osłabł a Nikkei skoczył w górę o ponad 5 proc. Można podejrzewać, że w ostatnich latach "yen carry trade" był jednym z kluczowych źródeł finansowania zakupów akcji na świecie, więc umocnienie jena to jeden z symptomów zmykania długich pozycji na rynkach akcji. 


 


 

Taka interwencja BoJ powinna wystarczyć na przynajmniej kilka-kilkanaście sesji. Takie odbicie byłoby spójne ze znaczeniem ubiegłotygodniowego sygnału - spadku udziału optymistów wśród amerykańskich inwestorów indywidualnych do najniższego poziomu od 11 lat.

Tydzień temu zwracałem uwagę na najsłabszy w historii pierwszy tydzień roku na S&P 500. Pierwsze dwa tygodnie nowego roku już nie były rekordowe. S&P 500 stracił w ich trakcie 8 proc., ale po dwóch pierwszych tygodniach 2009 roku było jeszcze gorzej -8,8 proc. Ponieważ od analogii z początkiem 2009 roku zacząłem ten tekst, to i na niej - skoro się znowu przypomniała - skończę. Gdyby S&P 500 nadal podążał ścieżką z 2009 roku, to jego dalsze losy w tym roku wyglądałyby tak:

 


Swoją drogą jako historyczną ciekawostkę można potraktować fakt, że 3-cie najsłabsze w historii 2-tygodniowe otwarcie roku na S&P 500 miało miejsce w 1939 roku (-6,16 proc.). 

Powyższe nie jest oczywiście prognozą. Nawet, gdyby "plunge protection team" następnym razem zaspał, to i tak rozmiary formacji, z której S&P 500 próbował się w środę wybić, sugerują jako cel ewentualnej zniżki co najwyżej okolice poziomu 1637 pkt. Ale sądząc po czujnej rekacji BoJ PPT jest cały czas zwarty i gotowy, więc nawet wyłamanie o pełny rozmiar formacji można uznać, że scenariusz mniej prawdopodony. 

13:02, bialek.wojciech
Link Komentarze (118) »
piątek, 15 stycznia 2016

Największy w historii spadek WIG-u 20 na pierwszej sesji roku, nie był jedyne polską specyfiką. Za oceanem S&P 500 zanotował najsilniejszy spadek (-6 proc.) od przynajmniej 1929 roku, od kiedy dostępne są dzienne dane. Czy taki „defekt stycznia” jest zapowiedzią kontynuacji słabości w trakcie całego roku? W tym okresie jedynie 3-krotnie rok otwierał się tygodniowy spadkiem większym niż 4 proc. (jako pierwszy tydzień roku traktuję pierwszy tydzień, który rozpoczął się w nowym roku). Było to w latach 1974, 1998 i 2009. 

 

 

Sygnał z początku 1974 roku rzeczywiście był zapowiedzią katastrofy – pokoleniowego kryzysu wywołanego szokiem naftowy, recesji w gospodarce USA i rezygnacji prezydenta Nixona. Zanim S&P 500 wyznaczył 10 miesięcy później pokoleniowy dołek stracił 36 proc. wobec zamknięcia poprzedniego roku.  Ale już dwa następne sygnały pojawiły się na początku lat, które kończyły się silnymi wzrostami S&P 500: w 1998 roku indeks zyskał +26,7 proc., a w 2009 roku +23,5 proc. W 18 lat temu słabość z początku stycznia okazała się złym znakiem, ale nie dla Wall Street a dla Rosji, która 7 miesięcy później zbankrutowała (wtedy tak jak teraz mieliśmy do czynienia z załamaniem cen ropy naftowej). W 2009 roku słabość z pierwszego tygodnia ostrzegała przed spadkiem S&P 500 o 25,1 proc. wobec poziomu z końca 2009 roku, ale 9 marca indeks ustanowił (pokoleniowy?) dołek i ostatecznie 2009 rok zakończył się silnymi wzrostami na rynkach akcji.

 

Nie ma specjalnie sensu uśredniać 3 tak odmiennych ścieżek indeksu, ale dla porządku prezentuję taką projekcję poniżej:

 


 

 

Ta projekcja osiąga pierwsze lokalne minimum w marcu tego roku, rośnie do maja, stabilizuje się do sierpnia, a następnie ustanawia wtórny dołek w październiku 2016, po czym wchodzi w silną hossę. Jak widać per saldo słaby pierwszy tydzień roku na S&P 500 niekoniecznie oznacza koniec świata. 

 

O tym, że warto w swoich planach na ten rok uwzględnić również optymistyczne scenariusze przekonuje ostatni odczyt sentymentu Amerykańskiego Stowarzyszenia Inwestorów Indywidualnych  - udział "byków" spadł do najniższego poziomu od kwietnia 2005 roku - 17,9 proc.!

 

 

Prawie 11 lat temu S&P 500 ustanowił dołek w 4 sesje po tak niskim odczycie i nigdy już później nie był niżej. Podobnie działały wielokrotne sygnały z lat 1988-1900 oraz sygnał z września 1992. Udział "niedźwiedzi" (45,5 proc.) nie jest na razie tak skrajny - najwyższy jedynie od kwietnia 2013. 

Przy takim sentymencie trudno wyobrazić sobie jakieś poważniejsze załamanie przynajmniej w najbliższym czasie. Również u nas saldo INI SII było w czwartek znowu - podobnie jak 10 grudnia ub. r. - na poziomie obserwowanym w przeszłości jedynie dwukrotnie w listopadzie 2011 i czerwcu 2012.

Dla kontrarian te sygnały na sentymencie w USA i Polsce z pewnością nie są do zlekceważenia. 

12:00, bialek.wojciech
Link Komentarze (239) »
środa, 06 stycznia 2016

Poprzedni rok zakończył się 8-ym z rzędu miesięcznym spadkiem wartości WIG-u 20. W ponad 20-letniej historii tego indeksu tak konsekwentna wyprzedaż zdarzyła się jedynie raz - pomiędzy lutym a październikiem 2000 roku podczas pierwszej fali ówczesnej globalnej bessy związanej z pęknięciem bańki inwestycyjnej w sektorze informatycznym i telekomunikacyjnym. 15 lat temu po takim sygnale przyszło 2-miesięczne odreagowanie cen akcji w górę, bo czym bessa uległa wznowieniu i na GPW trwała do września 2001. 

 

 

Oczywiście z tego pojedynczego precedensu pewnie nie można zbyt wiele wywróżyć na przyszłość. 

Powyższy sygnał został wygenerowany na ostatniej sesji grudniowej, a na pierwszej sesji stycznia pojawił się sygnał o równie niepokojącej dla posiadaczy akcji wymowie. WIG-20 stracił na pierwszej sesji roku 2,9 proc. i był to największy w historii indeksu dzienny spadek inaugurujący nowy rok. Ktoś zauważył, że jeszcze nie zdarzyło się by rok, który rozpoczął się od spadkowej sesji na WIG-u 20, zakończył się na plusie. I tak jest w rzeczywistości. Poniżej widać zmiany WIG-u 20 na pierwszej sesji roku i w całym roku w kolejnych latach:

 

2016 -2,9% ? 
2015 -0,3% -19,7% 
2014 1,2% -3,5% 
2013 1,7% -7,0% 
2012 2,3% 20,4% 
2011 1,4% -21,9% 
2010 2,3% 14,9% 
2009 4,9% 33,5% 
2008 -1,0% -48,2% 
2007 1,9% 5,2% 
2006 1,5% 23,7% 
2005 0,3% 35,2% 
2004 2,7% 24,6% 
2003 0,1% 33,9% 
2002 0,7% -2,7% 
2001 -1,2% -33,5% 
2000 3,6% 1,5% 
1999 4,0% 46,5% 
1998 -0,4% -17,9% 
1997 0,5% 3,1% 
1996 2,4% 82,1% 

1995 6,0% 8,2%

 

Wygląda to na pierwszy rzut oka paskudnie, ale trzeba sobie zadać pytanie, czy rzeczywiście jakaś zależność pomiędzy zachowaniem indeksu na pierwszej sesji roku, a rocznym wynikiem istnieje. Otóż współczynnik korelacji pomiędzy obiema seriami danych wynosi 0,53. Z tego wynika, że taka zależność naprawdę występuje, chociaż nie jest silna. 

 

Ścieżki WIG-u 20 w latach, które rozpoczęły się od spadkowej sesji - 1998, 2001, 2008 i 2015 - wyglądają fatalnie - w każdym przypadku WIG-20 po raku traci prawie 1/4 wartości. Gdyby ten rok miał być rzeczywiście podobny, to maj byłby ostatnim momentem na sprzedaż akcji. W 3 na 4 przypadkach słabość ujawniona na pierwszej sesji kulminowała jeszcze w styczniu (w 1998 roku - 12 stycznia, 2008 roku - 21 stycznia a w 2015 roku 20 stycznia - i kupując w lokalnym dołku można było do maja coś tam zarobić. W 2001 roku ta strategia zawiodła - wtedy ze spekulacyjnymi zakupami pod odbicie trzeba było zwlekać do marca. W sumie kupno w marcu i sprzedaż w maju dawały zysk również w 2008 i 2015 roku. Dla odmiany kupno w marcu było bardzo złym pomysłem w 1998 roku. 


 

Już przedstawiona przed tygodniem projekcja WIG-u 20 oparta na optymistycznych sygnałach:

 

... wyglądała dosyć dychawicznie:

 

 

...ale ta oparta na uśrednieniu powyższych 4 ścieżek WIG-20 z lat, które rozpoczęły się od spadkowej sesji, jest już zupełnie dramatyczna, chociaż odważnym otwiera pole do spekulacyjnych zakupów za 8-12 sesji i sprzedaży w maju. 


 

 

Nie za bardzo wiem, co sądzić o uzyskanym wyniku. Zupełnie nie pasuje mi do preferowanych scenariuszy, może za wyjątkiem jednego - kontynuacji pełnoskalowego Chinageddonu (co biorąc pod uwagę przebieg pierwszej sesji w tym roku sesji na chińskich giełdach jest opcją, którą należy traktować poważnie). Z drugiej strony zawsze mówiłem, że rynek gra z nami uczciwie z wyprzedzeniem generując sygnały, które dla uważnego obserwatora są cennymi wskazówkami na przyszłość. Ostrzeżenie z 4 stycznia należy więc zapamiętać i w maju ponownie zastanowić się nad jego znaczeniem. 

11:04, bialek.wojciech
Link Komentarze (185) »
czwartek, 31 grudnia 2015

W okresie minionych ponad 8 laty wartość współczynnika korelacji pomiędzy WIG-iem 20 z cenami wysokorentownych ("high yield") obligacji w USA przekraczała 0,8, a więc była bardzo wysoka. 

 


Wydaje się, że tym co łączy polski rynek akcji i amerykański rynek obligacji wysokontownych to cena węglowodorów. Jednym z głównych czynników, który w okresie minionych ponad 2 lat powodował bessę na amerykańskim rynku obligacji wysokorentownych, był spektakularny spadek cen ropy podcinający rentowność amerykańskich firm wydobywających gaz i ropę z łupków, które w przeszłości finansowały się emitując obligacje.

 

 

Na WIG-u 20 pośrednio ciążą nasze kopalnie węgla, którego jesteśmy 9-tym producentem na świecie. 

  


 

Wydaje się, że hossa powinna powrócić i na rynek obligacji wysokorentownych i na polski rynek akcji mniej więcej równolegle z początkiem trwalszego odbicia w górę cen surowców energetycznych. 

Od dosyć dawna mówi się, że jedną z przyczyn trwającego spadku ceny ropy naftowej jest wojna wydana amerykańskim producentom ropy z łupków przez Arabię Saudyjską. Jest pewnym paradoksem, że ze względu na strukturę kosztów produkcji ropy to właśnie jej czołowy konsument czyli USA mogą być obecnie siłą zainteresowaną wzrostem ceny ropy naftowej.


 

 

Niskie ceny surowców energetycznych per saldo są bardzo korzystne dla USA jako całości, ale stawką w tej grze jest na krótką metę przyszłość 1000 miliardów dolarów ulokowanych w obligacjach amerykańskich firm wydobywających ropę, a na dłuższą całej "rewolucji" łupkowej, która dawała USA perspektywę zbliżenia się do energetycznej samowystarczalności.

Na razie zapasy ropy w USA są najwyższe od przełomu lat 20-tych i 30-tych poprzedniego stulecia. 

 

 

W przeszłości tylko dwukrotnie ropa spadała w ciągu 2 lat o tyle ile ostatnio. Najpierw w latach 1985-1986 (wtedy mówiło się, że ofiarą polityki Arabii Saudyjskiej miał być zależny od sprzedaży surowców energetycznych ZSRR), a potem w latach 1997-1998 (kryzysy azjatycki i rosyjski). 

 

 

Gdyby cena ropy zachowywała się po takim sygnale z sierpnia tego roku tak jak po sygnałach z marca 1986 czy grudnia 1998, to w pierwszej połowie 2017 roku ropa kosztowałaby powyżej 80 dolara za baryłkę, a więc ponad 2-krotnie więcej niż obecnie. Na razie jednak cena ropy porusza się słabszą ścieżką niż 17 lat temu i niż 30 lat temu (czyli jeden i dwa cykle Kuznetsa wstecz). 

 

 

Trudno prognozować dalsze losy tych tytanicznych zmagań, ale wykres sezonowego zachowania ceny ropy naftowej sugeruje, że apogeum słabości na rynku ropy naftowej powinno zostać osiągnięte w okolicach lutego. 


 

 

13:39, bialek.wojciech
Link Komentarze (163) »
środa, 23 grudnia 2015

Na początku grudnia zastanawiałem się nad terminem związanego z cyklem Kitchina dołka WIG-u. Wniosek oparty na projekcji uzyskanej przez uśrednienie 5 ostatnich cykli sugerował poszukiwane dołka za mniej więcej 11 sesji. Już 6 sesji później rozpoczął się na interesujący ruch rynku o charakterze w przeszłości często obserwowanym w okolicach takich "kitchinowych" dołków bessy. W ciągu 6 następnych sesji WIG wzrósł o 5,7 proc. a średni kurs euro i dolara względem złotego spadł o 2,5 proc. Na poniższym obrazku widać wszystkie wcześniejsze tego typu sygnały.

 

 

Uwzględnienie dodatkowego kryterium - "taki ruch startuje z okolic rocznego dołka WIG-u" - pozwala zredukować liczbę sygnałów. Jak widać po tej drobnej manipulacji zostały już tylko podobne do obecnego sygnały pojawiające się albo tuż po "kitchinowym" dołku WIG-u albo podczas ostatnich korekt wzrostowych poprzedzających ustanowienie takiego dołka. 

 

 

Jak widać po tej drobnej manipulacji zostały już tylko podobne do obecnego sygnały pojawiające się albo tu po "kitchinowym" dołku WIG-u (16 października 2001) albo podczas ostatnich korekt wzrostowych poprzedzających ustanowienie takiego dołka (8 września 1998, 31 sierpnia 2008 oraz 12 października 2011).  Sygnał z 2011 roku jest niejednoznaczny, bo jakkolwiek pojawił się już po formalnym dołku bessy na WIG-y, to jednak przed giełdowym minimum cyklu Kitchina, który z różnych względów lepiej jest umieści w czerwcu 2012). 

 

W średnioterminowej perspektywie w mniej więcej 2,5 roku po każdym z tych sygnałów WIG był przynajmniej o 1/3 wyżej niż w momencie generowania sygnału. 

 


 

Na krótszą metę wyglądało to jednak bardzo różnie. W 3 na 4 przypadków po 3 miesiącach po sygnale WIG był niżej, a w najgorszym przypadku (październik 2008) można było stracić w ciągu 4 miesięcy 1/4 kapitału. Wszystkie ścieżki wyszły na plus dopiero po pół roku od sygnału. 

 


 

Projekcja uzyskana przez uśrednienie tych 4 historycznych ścieżek wygląda bardzo prężnie przez następne 2,5 roku (ale oczywiście należy do tej podchodzić z dystansem).

 

 

Na zbliżeniu widać jednak, że do końca I kwartału ta projekcja nie wybiera się specjalnie daleko na północ, więc być może należy do kwestii akumulacji przecenionych akcji podchodzić spokojnie uwzględniając możliwość pojawienia się w I kw. jakichś kolejnych okazji do tanich zakupów:

 

 

Cały czas trwa bessa na rynku amerykańskich obligacji wysokorentownych, gdzie w przeszłości szukały finansowania firmy zajmujące się wydobywaniem gazu i ropy z łupków, które teraz, gdy cena ropa spadła poniżej progu rentowności znalazły się w podobnej sytuacji jak polskie kopalnie (współczynnik korelacji cen tych papierów z WIG-iem 20 w okresie od 2007 roku to 0,8). 

Wydaje się, że moment przesilenia jest nieodległy, ale na razie "ostateczne" rozstrzygnięcia są chyba jeszcze przed nami.  


15:07, bialek.wojciech
Link Komentarze (125) »
piątek, 18 grudnia 2015

W okresie minionego pokolenia początek wzrostu stóp FED poprzedzał wejście gospodarki USA w recesję o kolejno 3,5 roku (czerwiec 2004, grudzień 2007), 7 lat (luty 1994, marzec 2001), 3,5 roku (styczeń 1997, lipiec 1990) oraz 2,5 roku (sierpień 1977, styczeń 1980; daty recesji w USA według NBER). 

Do wywołania recesji potrzebny był wzrost stóp o odpowiednio 4,25 pkt. proc., 3,5 pkt. proc., 3,95 pkt. proc. oraz 15,25 proc. 


Na podstawie powyższego zestawienia można ocenić, że następna recesja w USA (w ramach cyklu inwestycji w środki trwałe znanego jako cykl Juglara) rozpocznie się najwcześniej wiosną 2018 roku po wzroście oprocentowania funduszy federalnych do poziomu przynajmniej 3,75 pkt. proc. 

Według prognoz członków FOMC tak wysoki poziom stóp zostanie osiągnięty najwcześniej w 2018 roku.

 


 

2018 rok już wcześniej pojawił się jako oczekiwany termin recesji w gospodarce USA ("Następna recesja w USA w 2018 roku"). Oczywiście tą datę należy traktować jedynie orientacyjnie, a w obecnych realiach oznacza ona tylko tyle, że na razie jeszcze perspektywą kolejnej recesji w Stanach Zjednoczonych nie należy się specjalnie przejmować. 

FOMC zaczął podnosić oprocentowanie funduszy federalnych w momencie, w którym zmiana roczna CPI (+0,44 proc. w listopadzie) przekroczyła poziom stóp (0,25 proc.), a stopa bezrobocia wynosi 5 proc. W dwu poprzednich pokryzysowych okresach (po wyjściu gospodarki USA z recesji z 2001 roku i recesji z lat 2008-09) FOMC zaczynał podnosić stopy, gdy roczna dynamika CPI wynosiła odpowiednio +2,45 proc. i +2,9 proc., a stopa bezrobocia wynosiła odpowiednio 6,6 proc. i 5,6 proc. W jeszcze wcześniejszym cyklu początek wzrostu oprocentowania funduszy federalnych ze stycznia 1987 nastąpił, gdy dynamika CPI wynosiła +1,18 proc., a stopa bezrobocia 6,6 proc.  4 cykle wstecz stopy FED zaczęły rosnąć, gdy dynamika CPI wynosiła +6,7 proc. a stopa bezrobocia 6,9 proc. Jak widać tym razem początek zaostrzania nastąpił przy niższej niż w przeszłości dynamice wskaźnika inflacji i przy niższym poziomie bezrobocia.


 

Ze względu na podwójny cel polityki pieniężnej FED (inflacja i sytuacja na rynku pracy) różnicę pomiędzy roczną dynamiką wskaźnika inflacji (np. CPI) oraz jakąś miarą kondycji rynku pracy (np. stopą bezrobocia) można traktować w dużym uproszczeniu jako syntetyczny wskaźnik pokazujący skalę presji na podwyżki stop. Trzy ostatnie recesje w USA sygnalizowane były z wyprzedzeniem przez zbliżenie się dynamiki CPI do poziomu stopy bezrobocia (na mniej niż 0,3 pkt. proc.). Jak widać poniżej na razie do takiej sytuacji jest bardzo daleko (dynamika CPI jest o 4,6 pkt. proc. niższa niż stopa bezrobocia). 


 

 

Sytuacja przestaje być tak różowa, gdy zamiast zwykłego indeksu cen detalicznych weźmiemy wskaźnik inflacji bazowej czyli pozbawiony wpływu cen energii i żywności "core" CPI. Tu różnica pomiędzy dynamiką wskaźnika inflacji a stopą bezrobocia w szybkim tempie zmierza do strefy, której osiągnięcie można będzie uznać za wstępny sygnał ostrzegający przed nadejściem recesji. 


 

Powyższa rozbieżność wynika z bardzo dużej ostatnio różnicy pomiędzy dynamiką zwykłego wskaźnika CPI i jego bazowej wersji, która w listopadzie notowała najwyższą od ponad 3 lat dynamikę przewyższającą 2 proc. Tak duża różnica pomiędzy obydwoma wskaźnikami występowała ostatnio w 2009 roku, a wcześniej w 1986 roku. 

 

 

Oczywiście przyczyną tej różnicy jest bessa na rynku surowców podobna do tych z lat 2008-2009 i 1980-1986. Z punktu widzenia cyklu pokoleniowego spadek cen surowców trwający od 2011 roku wydaje się być odpowiednikiem załamania z lat 1980-1986. Wtedy dołek cen surowców poprzedzający 4-letnie odreagowanie (które w kulminacji wywołanej wojną w Zatoce Perskiej spowodowało recesję w gospodarce USA) wystąpił w lipcu 1986, a FED zaczął podnosić stopy w styczniu 1987. Teraz pierwsza podwyżka nadeszła jeszcze zanim ceny surowców zaczęły odbijać w górę. 

 

 

Krach (nie związany z gospodarczą recesją), który na Wall Street rozegrał się pomiędzy sierpniem a październikiem/grudniem 1987 nadszedł po 25 proc. odbiciu wartości Goldman Sachs Commodity Index od dołka i po wzroście stóp FED o 1,4375 pkt. proc. W obecnych realiach oznaczałoby to wzrost stóp do poziomu 1,6875 proc. Z powyższej tabelki zawierającej oficjalne prognozy ścieżki stóp wynika, że poziom taki może zostać osiągnięty w 2016 roku (choć jest to mało prawdopodobne), a z bardzo dużym prawdopodobieństwem zostanie osiągnięty w 2017 roku. 

Na podstawie powyższego proponuję uznać ewentualny wzrost GSCI o 25 proc. od dołka lub wzrost stóp FED do poziomy wyższego niż 1,6875 proc. za sygnał ostrzegający przed wysokim ryzykiem silnego korekcyjnego tąpnięcia na rynkach akcji zbliżonego charakterem do tego z 1987 roku. Taka perspektywa jest na razie również dosyć odległa, ale już znacznie mniej niż perspektywa regularnej bessy związanej z gospodarczą recesją. Od pierwszej podwyżki stóp FED w styczniu 1987 do szczytu cen akcji w sierpniu upłynęło jedynie 7 miesięcy, a dołek GSCI poprzedził szczyt S&P 500 o 13 miesięcy. 

13:48, bialek.wojciech
Link Komentarze (145) »
niedziela, 13 grudnia 2015

Zdecydowana większość obserwatorów rynku sądzi, że w środę FOMC podniesie po raz pierwszy od 9 lat wysokość oprocentowania funduszy federalnych. Jeśli tak się stanie, bo obecna sytuacja stanie się podobna do dwu poprzednich pierwszych pokryzysowych podwyżek stóp FED z 30 czerwca 2004 i 4 lutego 1994. Podwyżka sprzed 11 lat sygnalizowała wyjście gospodarki USA z kryzysu wywołanego pęknięciem inwestycyjnej bańki w sektorze informatycznym i telekomunikacyjnym z lat 2000-2002, zaś podwyżka sprzed 21 lat symbolicznie kończyła okres poprzedniego kryzysu kredytów hipotecznych w USA (Savings&Loan Crisis). Proponuję sprawdzenie, jak po takiej pierwszej podwyżce radziły sobie w niedawnej przeszłości akcje w USA, dolar i ropa naftowa, 

Na poniższych 3 obrazkach widać S&P 500 i stopę funduszy federalnych z zaznaczonymi momentami pierwszych podwyżek, ścieżki S&P 500 wokół momentów pierwszych podwyżek i projekcję uzyskaną przez uśrednienie tych dwu historycznych ścieżek:

 


 

Jak widać S&P 500 spadał przez 6-8 tygodni po pierwszej podwyżce FED, po czym wznawiał hossę trwającą przez następne 3-6 lat. Następna bessa związana z recesją w gospodarce USA pojawiała się dopiero po wzroście stóp o 3,5-4,25 pkt. proc. Gdyby S&P 500 miał się obecnie zachować w miarę podobnie, to okazji do zakupów można by szukać w lutym 2016.

Taka sama zabawa dla EUR/USD sugeruje, że zgodnie z zasadą "kupuj pogłoski, sprzedawaj fakty", dolar ma tendencję do słabnięcia przez 6-9 miesięcy po pierwszej podwyżce. Gdyby para EUR/USD miała zachować się w sposób typowy, to EUR/USD sięgnąłby poziomu 1,23 w okolicach września przyszłego roku. 

 


 

 

Jeśli chodzi o ropę naftową, to okolice pierwszych podwyżek FED z czerwca 2004 i lutego 1994 okazały się dobrymi momentami do zakupów przed 3-4-letnimi zwyżkami ceny o 100-300 proc. 

 


 

Oczywiście powyższych projekcji nie należy traktować doskłownie, ale z pewnością stanowią one poważny argument przeciwko tezie, że pierwsza podwyżka stóp FED wywoła trwałą bessę na Wall Street połączoną z dalszym umacnianiem się dolara i spadkiem ceny ropy naftowej. Oczywiście każde z tych zjawisk może się zmaterializować, ale historia ostatnich ponad 20 lat sugeruje, że tak się raczej nie stanie. 

Gdyby rzeczywiście dolar słabł a ropa drożała, to byłby to przepis na odzyskanie - na 2-3 kwartały - przez rynki "wschodzące" przewagi nad rynkami rozwiniętymi. Wydaje się równocześnie, że taka kombinacja byłaby niekorzystna dla rynków akcji w strefie euro. 

14:33, bialek.wojciech
Link Komentarze (269) »
piątek, 04 grudnia 2015

Jednym z ze standardowych obrazków, który od lat umieszczałem w swoich raportach i prezentacjach była poniższa ilustracja cykliczności cen krajowych akcji związanej z cyklem Kitchina (cyklem wykorzystania mocy produkcyjnych w gospodarce). 

 

 

Prawidłowość tę wykorzystywałem w ostatnich latach do wyznaczenia orientacyjnych punktów zwrotnych cen akcji: szczytu hossy rozpoczętej w 2012 roku i końca późniejszej bessy. Datę szczytu hossy wyznaczałem odkładając odpowiednio 40 i 80 miesięcy od szczytów hossy z kwietnia 2011 i lipca 2008. To dawało okres kwiecień-sierpień 2014. 

 

 

Trudno stwierdzić, kiedy rzeczywiście rozpoczęła się bessa, bo na WIG-u pojawiły się trzy w miarę równorzędne szczyty w listopadzie 2013, września 2014 i maju 2015. Ktoś kto sprzedawał akcje w okresie kwiecień-sierpień 2014, gdy WIG wahał się w przedziale 49600-53400, mógł odczuwać pewną frustrację do lata tego roku, ale ostatnie spadki nadały sens takiej hipotetycznej dystrybucji. 

W podobny sposób wyznaczałem orientacyjny dołek bessy, która powinna nadejść po takiej hossie. Tu wskazówka była jednoznaczna - 40 miesięcy od dołka ostatniej bessy w czerwcu 2012 i 80 miesięcy od dołka bessy z lutego 2009 daje październik tego roku. 

 


 

Październik już minął, mamy grudzień a końca spadków jakoś nie widać. Proponuję przyjrzeć się porównaniu obecnego cyklu do 5 poprzednich (cyklu z lat 1992-1995 pominąłem ze względu na mniejszą niż obecnie liczbę sesji w tygodniu w tamtym okresie). Na poniższym obrazku pionowymi kreskami zaznaczyłem końce cyklicznych okresów bessy:

 


 

Jak widać wśród tych pięciu poprzednich cykli były dwa, które były krótsze od obecnego (jedynie 36 miesięcy w cyklu od października 1998 do października 2001 oraz 40 miesięcy w cyklu od lutego 2009 do czerwca 2012). Trzy zaś były dłuższe niż obecna długość bieżącego cyklu. Cykl z okresu czerwiec 1992-marzec 1995 też należał do krótkich, bo trwał jedynie 33 miesiące. W tym sensie obecny cykl ciągle mieści się w historycznej normie, będą już dłuższy od trzech innych, ale na razie krótszy od trzech pozostałych. 

Uśrednienie tych historycznych ścieżek 5 ostatnich cykli (bez tego z lat 1992-1995) daje projekcję, która robi dołek za 11 sesji. 

 

Nie należy tego oczywiście traktować dosłownie. Obecny cykl już wcześniej mocno odbiegał od typowego z racji na deflacyjne odziaływanie spadkowej fazy cyklu Kuznetsa związanej z pękaniem bańki inwestycyjnej w Chinach (osobiście sądzę, że w I kw. chińskie giełdy wznowią spadki). Teraz dochodzi do tego wpływ polityki nowego rządu, która obejmuje wzrost obciążeń dużego biznesu kosztami zapowiedzianej polityki społecznej.

W efekcie od czasu wyborów do Sejmu WIG-20  jest najsłabszym indeksem świata - MSCI Emerging Markets Index jest powyżej dołka z sierpnia i września. Sytuacja jest mocno paradoksalna, bo ceny akcji w Brazylii, która znajduje się w najpoważniejszej recesji od pokolenia (PKB -4,4 proc.) rosły w czwartek wyraźnie reagując na osłabienie dolara, gdy tymczasem indeks kraju, w którym PKB rośnie o 3,5 proc. (czyli Polski), znowu wczoraj spadał. 

Z wcześniej przeprowadzonej - nie do końca na poważnie -  analizy zachowania rynku akcji po wyborach do Sejmu wychodziło, że należy liczyć się ze spadkiem trwającym przez 3  miesiące po wyborach. 4-ty tydzień ujemnego salda sentymentu krajowych inwestorów indywidualnych w badaniu INI to sygnał, który pojawił się po raz trzeci w historii tego sondażu: dwa poprzednie przypadki miały miejsce w grudniu 2011 (2 miesiące po wyborach do Sejmu zupełnie jak teraz!) 2 sesje przed dołkiem oraz w czerwcu 2012 na 2 sesje przed dołkiem. 

11:28, bialek.wojciech
Link Komentarze (311) »
piątek, 27 listopada 2015

Dynamika krajowej produkcji przemysłowej charakteryzowała się w przeszłości wysokimi współczynnikami korelacji z dwoma rynkowymi parametrami - roczną dynamiką krajowych cen akcji oraz roczną dynamiką złotowych cen metali przemysłowych. Te dwie zależności zilustrowane zostały na poniższych rysunkach:

 


Warto dodać, że wartość współczynnika korelacji pomiędzy dynamiką produkcji przemysłowej w Polsce a przeliczonymi na złoty dynamikami różnych indeksów cen surowców jest najwyższa właśnie dla indeksu metali przemysłowych ("miedź ma doktorat z ekonomii"). 

W obu przypadkach historyczne wyprzedzenie rocznych zmian zarówno WIG-u 20 jak i przeliczonej na złote wartości GSCI Industrial Metals Index w stosunku do rocznej dynamiki krajowej produkcji przemysłowej wynosiło średnio 2-2,5 miesiąca. Zachowanie obu wskaźników w ostatnich tygodniach sugeruje, że słabnąca od wiosny dynamika produkcji przemysłowej w naszym kraju raczej nie przyspieszy w najbliższym czasie, a być może nadal będzie zwalniać do przynajmniej stycznia. 

Skoro dynamika krajowej produkcji przemysłowej koreluje ze zmianami cen akcji na GPW i zmianami złotowych cen metali przemysłowych, to należy oczekiwać, że zachowanie cen krajowych akcji będzie wykazywało podobieństwo do zachowania złotowych cen metali przemysłowych. I tak jest w rzeczywistości, co widać na poniższym obrazku:

 

WIG-20 nie składa się z samego KGHM, ale z powyższego wykresu się tego nie dowiemy. Jest jasne, że 6-letnie minima i WIG-u 20 i GSCI Industrial Metals Index mają ze sobą ścisły związek.

Na całe szczęście dla posiadaczy krajowych akcji nie samych WIG-iem 20 GPW żyje: indeks cenowy szerokiego rynku, który w okresie minionych 3 lat zyskał 56 proc., przez minione 2 lata wzrósł o 21 proc., a w ciągu ostatniego roku zwyżkował o 18 proc., a który na początku listopada ustanowił 4-letnie maksimum, był w czwartek o 8,2 proc. wyżej niż w sierpniowym dołku.

Możemy z niego jednak wysnuć dosyć przekonujący wniosek, że do końca bessy i powrotu hossy na WIG-u 20 potrzeba nam jednej jedynej rzeczy - końca spadków i początku wzrostów złotowych cen metali przemysłowych (które w tym przypadku odzwierciedlają generalną relację popytu i podaży w światowej gospodarce). 

Na razie nie widać poważniejszych sygnałów zapowiadających rychłą zmianę trendu na rynku metali przemysłowych. W lipcu próbując prognozować zachowanie cen na tym roku zaproponowałem opartą na mojej interpretacji cyklu Kuznetsa projekcję dla GSCI Industrial Metals Index (USD) sugerującą szukanie dołka w okolicach listopada ("Fabryka świata już nie potrzebuje metali przemysłowych?"). Poniżej uaktualnienie tej projekcji. 

 

 

Czas już minął, spadek okazał się nawet większy od prognozowanego, ale trzeba pamiętać, że to ta projekcja oparta na synchronizacji sygnałami generowanymi przez Dollar Index jest tylko jedną z wielu możliwych. Tak czy siak, jeśli przyjąć moje założenie, że z punktu widzenia cyklu Kuznetsa obecna sytuacja na rynkach towarowych po 4,5 latach spadków cen jest analogiczna do tych z końca drugiej połowy lat 90-tych i końca pierwszej połowy lat 80-tych, to dno obecnej wyprzedaży nie powinno być zbyt odległe. 

 


Zarówno jesienią 1984 jak i jesienią 1998 GSCI Industrial Metals Index (USD) zaliczał - tak jak teraz - wieloletnie minima. Obecnie spadek trwa już 4 lata i 7 miesięcy. W pierwszej połowie lat 80-tych trwał 4 lata i 8 miesięcy. W drugiej połowie lat 90-tych - 4 lata i 1 miesiąc. Do orientacyjnego poziomu wsparcia - na powyższym rysunku zaznaczonego poziomą kreską - zostało jeszcze ok. 10 proc. Od kwietnia 2011 indeks spadł o 52 proc., czyli już więcej niż w latach 1995-1999 (kryzys azjatycki) czy 1989-1993 (pęknięcie bańki w Japonii), ale mniej niż w latach 2008-2009 (-65 proc.) i w latach 1980-1984 (-62 proc.). 

Jak widać z tego ostatniego zestawienia, nawet, jeśli trwające załamanie cen metali odzwierciedla początek pęknięcia bańki inwestycyjnej w Chinach podobnego do wcześniejszych załamań w Japonii z początku lat 90-tych i Azji Południowo-Wschodniej w drugiej połowie lat 90-tych, czyli czegoś co w ostatnich latach nazywałem Chinageddonem, to można spekulować, że wiele z tego jest już w cenach. Z drugiej strony, gdyby skala spadków miała dorównać największym w przeszłości, to czekałaby nas dalsza przecena o kolejne ponad 20 proc. 

13:56, bialek.wojciech
Link Komentarze (214) »
 
1 , 2 , 3 , 4 , 5 ... 30