Komentarze finansowe Wojciecha Białka analityka CDM Pekao SA
Wojciech Białek
RSS


Kategorie: Wszystkie | Komentarze
RSS
środa, 26 sierpnia 2015

Opiszmy sobie poniedziałkową sesję na GPW tak: spadający od kilku miesięcy z wieloletniego szczytu WIG traci na sesji ponad 5 proc. trafiając na przynajmniej 8-miesięczne minimum. W okresie minionych 20 lat sytuacje takie jak ta z wtorku pojawiały się wcześniej 5-krotnie: w listopadzie 1997 podczas kryzysu azjatyckiego, w sierpniu 1998 podczas kryzysu rosyjskiego, we wrześniu 2000 podczas kryzysu związanego z pęknięciem inwestycyjnej bańki na rynku Nasdaq, w styczniu 2008 podczas kryzysu związanego z pęknięciem inwestycyjnej bańki na rynku kredytów hipotecznych i w sierpniu 2011 roku podczas kryzysu strefy euro. Być może wtorkowy sygnał w przyszłości można będzie związać z kryzysem związanym z pęknięciem inwestycyjnej bańki w Chinach. 

 

 

Porównanie ścieżki WIG-u ostatnio i tych 5 historycznych precedensów widać poniżej.  

 

 

Najwyższe wartości współczynników korelacji z zachowaniem WIG-u ostatnio (powyżej 0,5) występują dla przypadków z 2011 i 1998 roku, w pozostałych przypadkach są albo ujemne albo w bliskie zera. To sugestia by to właśnie lata 1998 i 2011 traktować jako najbardziej użyteczny wzorzec dalszego rozwoju sytuacji na rynku.

Uśrednienie tych 5 historycznych ścieżek daje projekcję WIG-u, która osiąga minimum na 27 sesji po sesji wtorkowej, co daje oczekiwany dołek na początku października. W miarę pasuje to do wcześniejszej sugestii podobieństwa obecnej sytuacji do tych z 1998 i 2011 roku. W pierwszy przypadku WIG zakończył spadki i rozpoczął 17-miesięczną hossę 9 października, w drugim dołek wypadł już 23 września. 

 

 

Inne kryterium zastosowane do S&P 500 (1-sesyjny spadek o przynajmniej 3,8 proc. przy rosnącej średniej 200-sesyjnej) daje nieco inny zestaw dat niż w przypadku WIG-U (ale lata 1997, 1998 i 2011 się powtarzają)

 

 

Ścieżki wokół tych sygnałów wyglądają tak:

 

 

Wynika z nich, że w najbliższych dniach maksymalne historyczne ryzyko na S&P 500 można oszacować (po uwzględnieniu wtorkowej zniżki) na -6,9 proc. W każdym z tych 6 przypadków na 115-tej sesji po sygnale (czyli gdzieś w lutym 2016) S&P 500 jest przynajmniej +6,2 proc. wyżej niż na zamknięcie poniedziałkowej sesji. 

 

Uśrednienie tych 6 historycznych ścieżek daje projekcję sugerującą, że potencjał spadkowy już został wyczerpany (dołek projekcji wypada dziś w środę 26 sierpnia), a pod koniec roku S&P 500 będzie już na poziomie nowych rekordów. Biorąc pod uwagę, że mamy rok przedwyborczy w USA i rok o dacie kończącej się 5-tką taki scenariusz uważam za prawie pewny (o ile na rynkach czegoś można być pewnym).  

 

 

Powyższa projekcja robi wtórny dołek na 28-ej sesji po sesji poniedziałkowej, a więc gdzieś na początku października. Z punktu widzenia spekulanta rozliczającego się w złotych to może być lepszy niż obecny moment za zakupów amerykańskich akcji, gdyż w bazowym scenariuszu dewaluacja dolara okaże się najprostszym sposobem złagodzenia problemów Chin (których juan jest z dolarem związany). Oceniam, że spadek kursu dolara do poziomów z grudnia ub. r. wystarczy, by na rynkach akcji i surowców pojawiły się wzrosty.

Oczywiście taki scenariusz osłabienia dolara byłby w perspektywie kilku najbliższych tygodni niekorzystny dla cen akcji w strefie euro a szczególnie w Niemczech. Dokładnie tak było w 1998 roku, kiedy to S&P 500 ustanowił dołek już 31 sierpnia, a DAX spadał wzrost z umacnianiem się dolara aż do 8 października. 

17:03, bialek.wojciech
Link Komentarze (59) »
piątek, 21 sierpnia 2015

Założone w 1945 roku holenderskie CPB (angielska nazwa Netherlands Bureau for Economic Policy Analysis, ale CPB w tłumaczeniu z niderlandzkiego brzmi znajomo - Centralne Biuro Planowania) publikuje co miesiąc wskaźnik wolumenu światowego handlu. Wskaźnik ten osiągnął w maju - późniejsze dane nie są na razie dostępne - najniższy poziom od 10 miesięcy. 

 

 

Jak widać na powyższym obrazku w okresie minionego ćwierćwiecza z podobną sytuacją mieliśmy na świecie do czynienia jedynie dwukrotnie - sygnały takie pojawiały się w maju 2001 oraz w listopadzie 2008 - w obu przypadkach podczas ówczesnej recesji w USA (i wielu innych rejonów świata) wywołanej pęknięciem inwestycyjnej bańki (w pierwszym przypadku w sektorze informatycznym i telekomunikacyjnym, w drugim - w sektorze kredytów hipotecznych).

W ciągu 5 miesięcy od grudnia 2014 do maja 2015 ten indeks światowego handlu skurczył się o ponad 3 proc., co znowu miało w okresie minionego ćwierćwiecza jedynie dwa precedensy - w 2001 i w 2008 roku.

 

 

Innymi słowy w światowym handlu towarami sytuacja 3 miesiące temu czyli w maju tego roku była podobna do tej sprzed 14 lat (z maja 2001) i sprzed prawie 7 lat (z listopada 2008). Tak się ciekawie składa, że 5 miesięcy po maju 2001 i 3 miesiące po listopadzie 2008 na WIG-u zakończyły się ówczesne 1,5 roczne (odpowiednio 18 miesięcy i 19 miesięcy) bessy i rozpoczęły bardzo silne fale hossy. Widać to na poniższym obrazku. 

 

 

3-5 miesięcy po maju 2015 mamy sierpień-październik 2015. Z powyższej "analizy" wynika więc, że najbliższe dwa miesiące powinny być wykorzystane na akumulację polskich akcji przed nową cykliczną hossą. 

Wniosek ten wydaje mi się warty uwagi, gdyż październik tego roku "od zawsze" wynikał z mechanicznie potraktowanego cyklu Kitchina jako orientacyjny termin początku nowej hossy - 40 miesięcy po dołku z czerwca 2012 i 80 miesięcy po dołku z lutego 2009). 

Gdyby próbować racjonalnie tłumaczyć otrzymany wniosek, to można by próbować wiązać kurczenie się poziomu światowego handlu z trwającym spadkiem cen surowców, który działając dezinflacyjnie zwiększa wartość realnego popytu w gospodarce i przesuwa w czasie ewentualne podwyżki stóp procentowych. Oba zjawiska powinny wpływać pozytywnie na bieżącą wycenę akcji.

Warto pamiętać, że w 2001 roku dołek bessy na WIG-u (3 października) i dołek cen Goldman Sachs Commodity Index (15 listopada) odległe były od siebie o raptem 6 tygodni, a na początku 2009 roku hossa na rynku surowców (18 lutego) zaczęła się raptem dzień po końcu spadków WIG-u (17 lutego). Również obecnie początek hossy na WIG-u i (nieco późniejszy) start trwałego odbicia cen surowców w górę nie powinny być zbyt odległe w czasie od siebie. Jakiś czas temu  listopad wyszedł mi jako oczekiwany termin końca spadków cen surowców

 


 


14:32, bialek.wojciech
Link Komentarze (101) »
piątek, 14 sierpnia 2015

5 tygodni temu ("Czy to początek Chinageddonu?") przedstawiłem poniższy wykres realnego efektywnego kursu chińskiego juana względem szerokiego koszyka innych walut. Z wykresu wynika, że REER (Real Effective Exchange Rate) dla juana jest odchylony od długoterminowej linii trendu o 15 proc. czyli podobnie jak w latach 1997-98 (okres kryzysu azjatyckiego). Można to zinterpretować jako oznakę najbardziej znaczącego (o kilkanaście procent) od 17 lat przewartościowania chińskiej waluty. 

 


O tym, że kurs juana rzeczywiście jest przewartościowany świadczyć może spadająca (w lipcu -8,3 proc.) dynamika eksportu i niskie jak na Chiny w ostatnim okresie 7 proc. tempo wzrostu PKB (co i tak wydaje się być zawyżonym wynikiem). 

 


 

O tym, że juan jest przewartościowany świadczył również rozpoczęty rok temu spadek rezerw walutowych Chin. W tym czasie spadły one o 300 mld dolarów. Co prawda Chinom pozostało ciągle jeszcze 3700 mld dolarów rezerw, co przy obserwowanym tempie "wycieku" wystarczyłoby na następne kilkanaście lat, ale najwyraźniej chińskie władze doszły do wniosku, że pora skończyć z tym sponsoringiem (wymianą po gwarantowanym kursie przewartościowanych juanów na dolary). 

 


 

Z problemem realnie przewartościowanej waluty można poradzić sobie na trzy sposoby. Najlepszym jest wzrost wydajności pracy, ale nad tym władze finansowe raczej nie mają kontroli. Innym sposobem jest metoda stosowana obecnie w Grecji polegająca na – przy utrzymywaniu kursu walutowego na stałym nominalnie poziomie - wprowadzeniu kraju w wieloletni okres deflacji, która redukując znacząco poziom krajowych cen doprowadzi do realnej deprecjacji waluty, co przywróci konkurencyjność. Jak o tym świadczy utrzymująca się w Chinach od ponad 3 lat deflacja na poziomie cen produkcji przemysłowej (-5,4 proc. w lipcu) ta metoda powrotu do równowagi była stosowana od dłuższego czasu.

 

 

Zapewne z tą obserwowaną na poziomie cen produkcji przemysłowej deflacją wiele wspólnego miała systematycznie spadająca dynamika podaży pieniądza (M1 - gotówka i depozyty na żądanie):

 


 

Długotrwała deflacja – spadek cen – z czasem uczyniłaby chińskie produkty ponownie konkurencyjnymi na arenie światowej. Uporczywa deflacja jest jednak niekorzystna dla zysków przedsiębiorstw i niedawne załamanie cen akcji na chińskich giełdach można potraktować jako sygnał, że odporność chińskich firm na spadek cen w gospodarce zaczyna się wyczerpywać. Tak się całkiem zabawnie składa, że główny indeks giełdy w Szanghaju – Shanghai A Stock Index - nie tylko poruszał się ostatnio podobną ścieżką co Nasdaq w latach 1999-2000, ale osiągał bardzo podobne wartości nominalne (szczyt w okolicach 5000 pkt. po wzrośnie w ciągu 5 kwartałów z okolic poziomu 2000 pkt.). Tak jak stało się to w USA takie tąpnięcie, jakie miało miejsce w czerwcu i lipcu na chińskich rynkach akcji, może być początkiem prawdziwej deflacyjnej spirali, z której – gdy raz się w nią wpadnie – nie ma łatwego wyjścia. W warunkach prowadzenia przez Chiny świadomej polityki deflacyjnej zmierzającej do realnej deprecjacji  krajowej waluty przy utrzymaniu nominalnego kursu walutowego o spowodowanie takiego deflacyjnego krachu nie tak trudno (ceny nieruchomości w Chinach już spadają). 

 


 

Mnie zawsze wychodziło, że jeszcze żadne państwo rządzone przez partię komunistyczną nie przetrwało organizacji igrzysk olimpijskich o więcej niż 7-11 lat, co w przypadku Chińskiej Republiki Ludowej dawałoby drugą połowę obecnej dekady jako oczekiwany termin przydatności do użycia. Scenariusz rozpoczynającego się deflacyjnego krachu jak najbardziej by do tego pasował. 

Być może bojąc się takiego obrotu spraw chińskie władze od wtorku zaczęły więc aplikować - po raz pierwszy od 21 lat - trzeci sposób na urealnienie kursu walutowego czyli nominalną dewaluację krajowej waluty.

 

 

Metodę tę można uznać za próbę wyeksportowania nadmiarowej deflacji do reszty świata. Chiny to już jedna ósma światowej gospodarki w ujęciu nominalnym a jedna szósta po uwzględnieniu parytetu siły nabywczej więc taki ruch został dostrzeżony przez rynku finansowe na świecie. Spadały ceny akcji i obligacji firm mocno zależnych od eksportu do Chin czy też konkurujących z chińskimi producentami, a drożały obligacje skarbowe (eksport chińskiej deflacji oznacza niższe ceny towarów w reszcie świata). Co ciekawe taniał dolar, co można tłumaczyć tym, że dodatkowy impuls deflacyjny generowany przez Chiny ponownie przesunie w czasie ścieżkę podwyżek stóp FED. Surowce generalnie taniały. Rosły również spready na obligacjach korporacyjnych w przypadku tych o najwyższym ryzyku wychodząc - tak jak w 1998 roku i 2007 roku - na 3-letnie maksimum:

 


 

Trupio po ostatnim ruchu wyglądał MSCI Emerging Markets Index, który wyszedł dołem z 4-letniej formacji trójkąta, co grozi - po ewentualnym ruchu powrotnym - kontynuacją spadków przynajmniej o rozmiar wspomnianej formacji. 


 

 

Na chwilę do poziomu 2-letniego maksimum wyskoczył koszt ubezpieczenia chińskiego długu przed bankructwem. Co ciekawe jest on od zeszłego roku cały czas wyższy niż analogiczny koszt dla polskiego długu, czyli rynek od jakiegoś czasu obawia się bankructwa ChRL bardziej niż bankructwa Polski. 

 

 

Szczególnie narażeni na negatywne skutki ostatniego posunięcia Chin wydają się azjatyccy sąsiedzi Chin, którzy do tego kraju sporo eksportują, stąd rosnące ryzyko powtórki sprzed 17-18 lat czy czasu kryzysu azjatyckiego. Nieco dramatycznie porównanie ścieżki WIG-u wtedy i w ostatnim czasie widać na poniższym rysunku. W tej analogii obecne uspokojenie sytuacji potrwa do ostatniego tygodnia sierpnia, a potem negatywna reakcja na zmianę kierunku polityki Chin zacznie ponownie rozprzestrzeniać się najpierw na inne rynki azjatyckie a potem na pozostałe „rynki wschodzące” by wreszcie oddziałać przejściowo również na rynki rozwinięte.

 

 

Oczywiście taki scenariusz nie jest przesądzony, ale należy traktować go jako czynnik ryzyka, prawdopodobieństwo materializacji, którego wzrosło w ostatnim okresie wyraźnie. Zapewne ewentualna decyzja amerykańskiej Rezerwy Federalnej na posiedzeniu 17 września o nieodwlekaniu rozpoczęcia podwyżek stóp dając wsparcie dolarowi mogłaby uruchomić kolejną falę presji na juana.

 

 

14:09, bialek.wojciech
Link Komentarze (135) »
piątek, 07 sierpnia 2015

Uchwalona przez Sejm ustawa o oddłużeniu „frankowiczów” to kolejna po uderzeniu w OFE podjęta w ostatnim okresie przez rządzącą koalicję decyzja bezpośrednio osłabiająca sytuację rynkową akcji największych spółek (tym razem banków). Niezależnie od zasadności kroków mających na celu ulżenie doli osób, które zaciągnęły kredyty we frankach szwajcarskich, trudno na tą decyzję podjętą na 2 miesiące przed wyborami do Sejmu i Senatu nie patrzeć jako na dokonaną z kieszeni właścicieli banków wypłatę „kiełbasy wyborczej”. Wybory w październiku i zapewne licytacja polityków, kto więcej obieca potrwa jeszcze kolejne dwa miesiące. Proponuję zerknąć na ograniczenia, które rzeczywistość nakłada na te obiecanki.

Jednym z takich ograniczeń jest wielkość długu publicznego, która już raz w latach 2010-2013 przekroczyła pierwszy próg ostrożnościowy umieszczony przez ustawę z 2009 roku na poziomie 50 proc. PKB. Rząd Donalda Tuska zareagował na to zawieszeniem obowiązywania pierwszego progu ostrożnościowego. Równocześnie dokonana konfiskata połowy oszczędności emerytalnych obywateli zgromadzonych w OFE pozwoliła na oddalenie się od drugiego progu oszczędnościowego znajdującego się na poziomie 55 proc. PKB. 

 

 

 

Niestety po tej skokowej redukcji wielkości długu publicznego niewiele się zmieniło. Dług rządu znowu rośnie dokładnie w takim samym tempie jak poprzednio i w ciągu 15 miesięcy od lutego 2014 do maja 2015 wzrósł o 77 mld złotych. 

 

 

Przy obserwowanym tempie wzrostu nominalna wielkość długu skarbu państwa osiągnie poziom poprzedniego rekordu ze stycznia 2014 już w pierwszej połowie 2016 roku. 

Cały czas rośnie jednak również nominalny PKB, co oznacza, że powrót nominalnej wartości długu do poziomu poprzedniego rekordu nie będzie oznaczać wyjścia relacji dług publiczny/PKB na poziom wyższy niż ten, który wymusił paniczne ruchy rządu (zniesienie pierwszego progu oszczędnościowego, przejęcie przez rząd oszczędności emerytalnych) w 2013 roku.

Wydaje się, że - jeśli obecne trendy nie ulegną zmianie - przekroczenie drugiego progu ostrożnościowego nastąpi dopiero w 2018 roku. 

A tak się składa, że  w 2018 roku - gdyby wszystko odbywało się w konwencjonalny sposób - oczekiwać można kolejnej recesji w USA wywołanej oczekiwanym wzrostem stóp procentowych FED będącym reakcją na trwające przegrzewanie się koniunktury na rynku pracy w Stanach Zjednoczonych. Podobnie jak to było w poprzednich przypadkach recesja w USA oznaczać będzie dla innych krajów silne spowolnienie gospodarcze w optymistycznym przypadku lub głęboki kryzys w przypadku pesymistycznym. 

Gdyby więc wszystko toczyło się w typowy sposób, to w 2018 roku rząd musiałby zastosować się do ustawy, która nakazuje wprowadzenie oszczędności gwarantujących spadek relacji długu do PKB. Takie zacieśnienie fiskalne w warunkach globalnego spowolnienia klasy tego z lat 2000-2002 czy 2007-2009 z prawdopodobieństwem graniczącym z pewnością wywołałoby pierwszą od ćwierćwiecza regularną recesję w polskiej gospodarce. 

Oczywiście przyszły rząd, mógłby idąc śladami rządu Donalda Tuska po prostu zawiesić obowiązywanie również drugiego progu oszczędnościowego. Ale wtedy konsekwencją byłoby zapewne załamanie na rynku obligacji i złotego. Rząd mógłby również przejąć drugą - ulokowaną w akcjach - połowę oszczędności emerytalnych obywateli. Ale to skutkowałoby krachem na rynku akcji. 

Nowy rząd mógłby również wykazać się odpowiedzialnością i już w latach 2016-2017, które powinny być na świecie relatywnie dobre dla wzrostu gospodarczego, wprowadzić ostry reżim oszczędnościowy połączony z silnymi podwyżkami podatków. W ten sposób podczas ewentualnego kolejnego globalnego kryzysu w okolicach 2018 roku (ja lokuję tam Chinageddon) rząd dysponowałby rezerwą fiskalną, której użycie być może pozwoliłoby na dalsze utrzymanie przez Polskę statusu "zielonej wyspy". 

Ale to wymagałoby ogłoszenia przez partię czy koalicję, która zwycięży w październikowych wyborach i utworzy rząd, jasnego komunikatu: "ciemny ludzie, znowu dałeś się nabrać na nasze obietnice, za co Ci dziękujemy a teraz wracaj do roboty".  Brzmi mało prawdopodobnie, ale może nie należy a priori wątpić w poczucie odpowiedzialności za kraj naszych polityków. 

Końca obecnego epizodu deflacyjnego na świecie należy oczekiwać na przełomie tej i następnej dekady, więc kraje, które przetrwają w miarę stabilnie do 2020 roku powinny później zgarnąć sutą dywidendę. W takim scenariuszu analogiczną polityczną dywidendę zgarną te siły polityczne, które wygrają wybory w 2019 roku. Można zakładać, że nie będą to partie tworzące rząd w okresie pierwszej od ćwierćwiecza gospodarczej recesji w naszym kraju. 

13:30, bialek.wojciech
Link Komentarze (104) »
piątek, 31 lipca 2015

FED na swoim środowym posiedzeniu znowu nie zdecydował się na rozpoczęcie podnoszenia stóp procentowych. Można to zrozumieć w kontekście bieżących danych i wydarzeń.  Tempo wzrostu gospodarczego w USA jest umiarkowane, ceny w gospodarce pozostają stabilne flirtując z deflacją (+0,2 proc. r/r w czerwcu), a ledwo problemy strefy euro zostały odsunięte w przyszłość (Grecja), już słabość Chin zagroziła wygenerowaniem kolejnego globalnego impulsu deflacyjnego (ceny surowców już spadają z tego powodu). Jedynie cały czas rozgrzewający się rynek pracy stanowi bezpośredni argument za rozpoczęciem podwyżek. Następne posiedzenie FOMC jest 17 września, kolejne 28 października i 16 grudnia. 

W swoim wpisie sprzed 4 miesięcy zaproponowałem porównanie obecnej sytuacji rynku amerykańskiego do tej z przełomu lat 1993/94 i tej z pierwszej połowy 2004 roku. FED sposobił się wtedy - podobnie jak teraz - do rozpoczęcia ponoszenia wysokości podstawowych stóp procentowych z ich pokryzysowego minimum (3 proc. w latach 1992-94, 1 proc. w latach 2003-2004 i 0,25 proc. od 2008 roku do teraz). Ponieważ zachowanie się S&P 500 przed takimi pierwszymi pokryzysowymi podwyżkami stóp z 4 lutego 1994 i 30 czerwca 2004 było bardzo podobne i zbliżone do tego co obserwujemy teraz, to proponuję roboczo traktować ścieżki S&P 500 wokół tych pierwszych podwyżek jako inspirację dla prognoz rozwoju sytuacji na Wall Street obecnie. 

Uaktualnienie przedstawionych w marcu wykresów poniżej:

 

 

 

 

 

 

Projekcje dla S&P 500 uzyskane przez uśrednienie powyższych ścieżek wyglądają tak:

 

 

 

 

W praktyce sprowadza się to do tego, że w 1994 roku S&P 500 rozpoczął korektę na 2 dni przed pierwszą podwyżkę FED, a w 2004 roku na tydzień przed taką decyzją. Czegoś się trzeba trzymać, więc roboczo zakładam, że i teraz będzie podobnie, co oznacza, że przynajmniej do połowy września (przy założeniu, że FED 17-tego września zdecyduje się na pociągnięcie za spust) ze strony amerykańskiego rynku akcji nie powinno grozić poważniejsze niebezpieczeństwo (a per saldo wprost przeciwnie). To dawałoby przynajmniej 1,5 miesiąca czasu na odbicie cen akcji po majowo-lipcowych spadkach. Oczywiście ewentualne przesunięcie podwyżki na październik czy grudzień powinno przesuwać początek oczekiwanej mniej więcej 2-miesięcznej ok. 8-9 proc. korekty na S&P 500 na IV kw. 

Cały czas trzymam się założenia, że jedna podwyżka bessy nie czyni i dopiero wzrost orpocentowania funudszy federalnych porównywalny do tego z lat 1994-2000 (+3,5 pkt. proc.) czy tego z lat 2004-2006 (+4,25 pkt. proc.) będzie w stanie skutecznie złamać hossę na amerykańskim rynku akcji. 

Powyższe optymistyczne założenie trochę kłóci się z wnioskami, które dawno temu uzyskałem badając zależność pomiędzy koniunkturą na Wall Street a zmianami na stanowisku szefa FED. W jednym z następnych wpisów podejmę próbę uzgodnienia obu koncepcji. 

12:59, bialek.wojciech
Link Komentarze (54) »
czwartek, 16 lipca 2015

Najniższe od 21 lat tempo wzrostu chińskiej gospodarki:

 

 

... spadające ceny nieruchomości w Chinach (chociaż tu dynamika lekko się podniosła w maju):


 


 

... i ceny chińskich akcji, który właśnie zaliczyły najsilniejsze w historii (uwzględniając dolarowe B-shares) 17-sesyjne załamanie:

 

 

... to zjawiska, które można interpretować jako objawy pewnego "flaczenia" chińskiej bańki inwestycyjnej.

Zgodnie z oczekiwaniami te oznaki słabości "fabryki świata", którą Chiny stały się w okresie minionych kilkunastu lat, nie są odbierane pozytywnie przez rynek metali przemysłowych. Indeks ich cen znalazł się właśnie na poziomie prawie 6-letniego minimum:

 


 

Takie zachowanie cen metali przemysłowych to konsekwencja pozycji rynków w ramach cyklu Kuznetsa. Pozwala to synchronizować obecną fazę cyklu z podobnymi fazami poprzednich cykli. Można do tego użyć Dollar Index:

 


 

Tak wygląda obecna ścieżka GSCI Industrial Metals wokół ostatniego tego typu sygnału z grudnia 2014 ze ścieżkami wokół sygnałów z początku 1998 roku i połowy 1981 roku:

 


Oparta na tych historycznych precedensach projekcja cen metali przemysłowych sugeruje dołek obecnej wyprzedaży w okolicach listopada, następnie odbicie w górę zbliżone swym charakterem do tych z lat 1982-83 i 1999-2000, a następnie test tegorocznych dołków i utrzymanie się niskich cen do okolic 2020 roku. Później powinna nadejść silna fala wzrostowa cen surowców wynikająca z ponownego wejścia cyklu Kuznetsa w fazę, w której odradzający się popyt generowany przez światową gospodarkę zacznie dominować nad podażą surowców ograniczoną po latach niskich cen. 

 


 

11:09, bialek.wojciech
Link Komentarze (137) »
piątek, 10 lipca 2015

Ponad 3 lata temu analizując konsekwencje trwającego już wtedy silnego osłabienia jena dla koniunktury panującej na azjatyckich rynkach doszedłem do wniosku, że ta dewaluacja japońskiej waluty powinna przełożyć się na następną cykliczną bessę na Hang Sengu, której początek lokowałem nieprecyzyjnie pomiędzy marcem 2014 a lipcem 2015 ("Echo poprzedniego kryzysu i zapowiedź następnego"). W październiku ub. r. badanie historycznej wrażliwości indeksów poszczególnych rozwiniętych rynków akcji na umocnienie dolara takie jak to, z którym mieliśmy do czynienia od połowy ub. r., jako wynik dało wniosek, że następna bessa na Hang Sengu powinna rozpocząć się pomiędzy listopadem 2014 a styczniem 2015 ("Rynki akcji po 4-letnim maksimum Dollar Index"). Hang Seng rósł aż do kwietnia, a dopiero w czerwcu na chińskich rynkach akcji nastąpiło załamanie, które może - choć oczywiście pewnie nie musi - być początkiem krachu podobnego do tych z lat 1981-82 czy 1997-98. W oby przypadkach chodziło o załamania cen akcji związane z wejściem cyklu Kuznetsa w tę samą fazę co obecnie, czyli skutkującą umocnieniem dolara fazę przewagi podaży surowców nad popytem na nie.

Poniżej porównanie ścieżki Hang Senga ostatnio i zachowania wokół szczytów z 1981 i 1997 roku:

 


 

Ponieważ jednak obecnie to ceny akcji w Szanghaju i Shenzhen wydają się bardziej podatne na ewentualny krach niż rynek w Hong Kongu, to poniżej porównaniu spadków Hang Senga z lat 1981-82 i 1997-98 to obecnej ścieżki Shanghai A Stock Index.

 


 

Jak widać normą jest tutaj spadek o 60 proc. w stosunku do szczytu. Gdyby taki scenariusz się zmaterializował, to warto zapamiętać zilustrowaną poniżej regułę, że akcje w Hong Kongu można (było) w miarę bezpiecznie kupować na 3-letnich minimach Hang Senga. W obecnych realiach oznaczałoby to nie aż tak duży spadek do strefy nieco poniżej dołków z 2012 roku. Oczywiście osiągnięcie podobnego 3-letniego dołka przez indeksy w Szanghaju i Shenzhen oznaczałoby znacznie poważniejsze spadki. 

 


 

Obecną podatność chińskich rynków akcji na słabość łatwo zrozumieć przyglądając się wykresom realnego efektywnego kursu juana:


 


 

... i dolara hongkongijskiego:


 

 

REER to kurs waluty względem koszyka walut zagranicznych z uwzględnieniem różnic w tempie inflacji pomiędzy krajem, którego walutę analizujemy, a krajami, który waluty uwzględniamy w koszyku. To użyteczne narzędzie pozwala śledzić realną aprecjację/deprecjację waluty wynikającą nie tylko ze zmian nominalnych kursów, ale również ze zmian poziomów cen w danych krajach. W praktyce wyższa inflacja w danym kraju niż w innych powoduje realną aprecjację lokalnej waluty. Odwrotnie - realna deprecjacja waluty następuje, gdy tempo inflacji w danym kraju jest niższe niż zagranicą. Jak widać powyżej REER dla juana jest w pobliżu niedawno ustanowionych rekordów po trwającym całą dekadę rajdzie o ponad połowę w górę. Ostatni raz był w podobny sposób odchylony w górę od długoterminowego trendu w latach 1997-98. Sytuacja dolara honkongijskiego jest nieco lepsza, ale tu też odchylenie od długoterminowej tendencji jest podobne do tego z lat 1997-1998, a więc z okresu kryzysu azjatyckiego. 

W takich warunkach dalsze forsowanie eksportu nie ma oczywiście sensu. Być może władzom ChRL uda się przestawić gospodarkę na funkcjonowanie w oparciu o popyt wewnętrzny. A być może się nie uda. Jeśli się nie uda, to nie widać powodów by jakiś wariant scenariusza z lat 1981-82 i 1997-98 nie miał się powtórzyć w na chińskich giełdach również obecnie. 

Na koniec nieco żartobliwe porównanie WIG-u z lat 1992-1995 do Shanghai SE A Stock Index ostatnio. Nie należy traktować go zbyt poważnie, bo dla zwiększenia efektu zastosowałem tu skalę liniową (czego nie powinno się robić, przy ruchach o dużej amplitudzie), ale GPW z kwietnia 1994 roku i giełdy chińskie w lipcu 2015 z pewnością łączy zdecydowanie dominujący udział krajowych spekulantów, co może w oby przypadkach generować podobną dynamikę emocji tłumu i zmian cen. 

 


14:07, bialek.wojciech
Link Komentarze (56) »
piątek, 03 lipca 2015

Mniej więcej 4 pokolenia temu w okresie, który Francuzi nazywają Belle Époque, Grecja została wyrzucona z Łacińskiej Unii Monetarnej za zaniżanie zawartości kruszcu w emitowanych monetach. Zdarzyło się to w 1908 roku, a więc w 43-im roku istnienia unii i po 41 latach od wejścia do niej Grecji. Na razie obecna inkarnacja unii monetarnej w Europie istnieje dopiero 16 lat (jeśli liczyć od powstania strefy euro w 1999 roku) lub maksymalnie 24 lata (jeśli liczyć od daty zawarcia traktatu z Maastricht). Grecja i tym razem stała się członkiem unii walutowej z dwuletnim opóźnieniem w 2001 roku. Ta analogia historyczna sugeruje jeszcze długą karierę Grecji w Europejskiej Unii Monetarnej, ale oczywiście to tylko niezobowiązująca zabawa historycznym rymem. Swoją drogą Grecja wyrzucona z unii w 1908 roku, została do niej przyjęta z powrotem już w 1910 roku. 

Członkostwo Grecji w unii monetarnej nie przeszkodziło (a może tak jak teraz pomogło?) bankructwu tego kraju w 1893 roku,  a więc w 25-tym roku członkostwa w unii. Tu też przedstawiona analogia historyczna sugeruje, że formalne bankructwo Grecji to dopiero dalsza przyszłość, ale oczywiście to założenie jest już bardzo ryzykowne, bo w końcu Grecja kilka dni temu nie uregulowała w terminie długu względem MFW i ryzyko, że finansowanie tego kraju nie zostanie wznowione jest jednak duże. 

Jak widać na powyższym przykładzie historycznym bankructwo kraju nie musi przeszkadzać w jego dalszym pozostawaniu w obrębie unii monetarnej, chociaż w obecnych realiach skonstruowanie scenariusza, który przewiduje pozostanie Grecji w strefie euro pomimo bankructwa nie jest łatwe. 

Jeśli jednak kraj ten zostanie zmuszony do opuszczenia unii monetarnej (jak długo kraj może funkcjonować bez banków?) i ponownego wprowadzenia krajowej waluty (nazwijmy ją neo-drachmą), to można sądzić, że natychmiast rozpocznie się proces dewaluacji tejże neo-drachmy względem euro. Proponuję za wzorzec przebiegu takiej dewaluacji przyjąć załamania kursu rosyjskiego rubla i argentyńskiego peso po bankructwach tych krajów z odpowiednio sierpnia 1998 i z grudnia 2001. 

 


 

Próbka jest skromna, ale na jest podstawie można wyrobić sobie wyobrażenie na temat dynamiki kursu walutowego po bankructwie. Bazowym scenariuszem wydaje się być półroczny spadek wartości neo-drachmy o prawie 3/4. Po takim spadku kursu walutowego PKB na głowę mieszkańca w Grecji osiągnąłby poziom sąsiedniej Albanii (potem zapewne nadeszłoby odbicie wynikające z eksplozywnego wzrostu eksportu i załamania importu).

Nie wydaje się, by dogonienie poziomem życia Albanii mogłoby być celem rządu w Atenach, ale uniknięcie tego scenariusza będzie najprawdopodobniej wymagało podporządkowania się oczekiwaniom wierzycieli. Jak pokazuje pomysł z referendum grecki rząd jednak jeszcze nie złożył jeszcze broni.

Ze względu na niewielkie rozmiary greckiej gospodarki i na fakt, że większość długów Grecji została w ciągu minionych 5 lat przetransferowana do instytucji publicznych lub międzynarodowych, ewentualne bankructwo tego kraju czy jego wyjście ze strefy euro byłoby bardziej szokiem psychologicznym niż gospodarczym. Dzieją się obecnie na świecie rzeczy potencjalnie bardziej istotne: 3 proc. zmiana cen akcji w Chinach generuje lub niszczy równowartość długu Grecji, a przecież w ciągu minionych 14 sesji ceny akcji w Szanghaju spadły o prawie 30 proc., a więc najsilniej od 19 lat. 

Warto jednak przyglądać się losom Grecji pamiętając, że w podobnej sytuacji byliśmy dokładnie pokolenie temu my. Wtedy pomiędzy bankructwem PRL na zagranicznych zobowiązaniach pod koniec 1981 roku, a restrukturyzacją tego długu w latach 1991-94 roku upłynęło 13 lat obejmujące stan wojenny, hiperinflację, zmianę ustroju i geopolitycznej orientacji kraju oraz depresję gospodarczą. Ciekawe czy w przypadku Grecji ten proces będzie przebiegał równie spektakularnie, czy też jednak uda się go przeprowadzić bardziej sprawnie. 

12:41, bialek.wojciech
Link Komentarze (58) »
piątek, 26 czerwca 2015

W okresie 5,5 lat pomiędzy październikiem 2009 a kwietniem 2015 wysokość stopy bezrobocia w USA spadła z poziomu 10 proc. do 5,4 proc. Z równie dużym 5,5-letnim spadkiem stopy bezrobocia mieliśmy w USA do czynienia w przeszłości jedynie raz - w latach 1983-1987. Jeśli złagodzimy nieco to kryterium szukając epizodów historycznych, w trakcie których stopa bezrobocia w Stanach Zjednoczonych spada w ciągu 5,5 roku o przynajmniej 3 punkty procentowe, to uzyskamy 4 precedensy sygnału z października ub. r.: grudzień 1997, wrzesień 1987, sierpień 1966 i kwiecień 1955.

 

 

Sprawdźmy jak po takich sygnałach zachowywała się stopa bezrobocia, dynamika PKB i ceny akcji. 

 

 

Ścieżki stopy bezrobocia po takim sygnale dosyć jednoznacznie wskazują okres od kwietnia 2016 do lutego 2017 jako ten, w którym spadek wysokości stopy bezrobocia w USA powinien się zakończyć na poziomie o 0,4-1 pkt. proc. niższym od majowego (czyli w strefie 4,4-5 proc.). 

Uśredniając te 4 historyczne ścieżki stopy bezrobocia wokół omawianych sygnałów dostajemy projekcję tego parametru spadającą do okresu wrzesień 2016-luty 2017 do poziomu 5,1 proc. (najniżej od kwietnia 2008) a następnie rosnącą do 2020 roku do poziomu 7,3 proc. 

 


 

Poniżej te same sygnały generowane przez zachowanie stopy bezrobocia zaznaczone zostały na wykresie dynamiki PKB w USA:

 

 

Tu ścieżki dynamiki PKB po takim sygnale mają jedną wyraźną wspólną cechę: w 44 miesięcy po sygnale wszystkie są przynajmniej 3,8 pkt. proc. poniżej poziomu z chwili generowania sygnały. W naszych realiach generuje to sugestię, że w okolicach czerwca 2018 dynamika PKB w USA będzie o przynajmniej 3,8 pkt. proc. poniżej poziomu z października ub. r. Daje to prognozę ujemnej dynamiki PKB na poziomie mniej więcej -1,2 pkt. proc. w połowie 2018 roku.

W każdym z tych 4 historycznych przypadków omawiany sygnał generowany przez rynek pracy poprzedzał recesję w gospodarce USA o 3-4 lata: sygnał z kwietnia 1955 recesję z 1958 roku, sygnał z sierpnia 1966 recesję z 1970 roku, sygnał z września 1987 recesję z lat 1990-91 a sygnał z grudnia 1997 recesję z 2001 roku.  

Uśrednienie powyższych  ścieżek daje nieco bardziej optymistyczną projekcję z dołkiem spowolnienia gospodarczego w USA w okolicach września 2018 wypadającym na poziomie minimalnie wyższym od zera. 

 

 

Te same sygnały na S&P 500:

 

 

Na poniższym wykresie zaznaczyłem kolorowymi prostokątami dwie strefy - pierwszą do której dotarły wszystkie ścieżki podczas hossy związanej z okresem dobrej koniunktury, który przyniósł tak znaczny spadek stopy bezrobocia, i drugą do której trafiły wszystkie 4 ścieżki po recesji wywołanej przegrzaniem koniunktury wywołanym przez tak znaczne zacieśnienie sytuacji na rynku pracy. 

 

 

Jak widać na powyższym obrazku S&P 500 bardzo dobrze zniósł jesienią ub. r. wejście w bardzo niebezpieczną strefę wynikającą z analogii z października 1987 roku. Obecnie znajduje się w "strefie odziaływania" kryzysu rosyjskiego z III kw. 1998 roku. Niezależnie od tego jak Wall Street przetrwa i ten test, S&P 500 powinien dotrzeć przynajmniej 5 proc. wyżej niż obecnie, co powinno potrwać przynajmniej 8 miesięcy. Z drugiej strony później w każdym przypadku nadeszła mniej (1956-57, 1990) lub bardziej (1968-1970, 2000-2002) bolesna bessa związana z recesją w gospodarce.

Uśredniając te ściezki S&P 500 dostajemy poniższą projekcję wartości indeksu osiągającą szczyt w styczniu 2017 na poziomie nieco ponad 2500 pkt. 

 


 

Uzyskane wnioski - hossa na rynku akcji w USA do początku 2017 roku, spadek stopy bezrobocia do mniej więcej drugiego półrocza 2017 roku i recesja w gospodarce amerykańskiej w 2018 roku - wydają się być niezbyt kontrowersyjne i raczej zgodne z wcześniejszymi tego typu analizami przeprowadzanymi w tym miejscu. 

 


12:50, bialek.wojciech
Link Komentarze (81) »
piątek, 19 czerwca 2015

Opiszmy sobie skrótowo sytuację na świecie:

 

 

  • Niemcy się jednoczą.

 

  • W Europie powstaje Unia Monetarna, której „chorym człowiekiem” okazuje się Grecja.

 

  • W gospodarce światowej utrzymuje się uporczywa presja deflacyjna.

 

  • Globalny hegemon próbując zabezpieczyć dostawy kluczowego surowca przeprowadza dwie zagraniczne wojny, które spotykają się z krytyką dużej części światowej opinii publicznej.

 

  • Globalny hegemon traci status największej gospodarki świata.

 

  • Wdrożone reformy gospodarcze wprowadzają jeden z azjatyckich krajów na ścieżkę prowadzącą do uzyskania statusu mocarstwa.

 

  • W nowopowstających sektorach gospodarki pojawiają się gigantyczne monopole.

 

 

 

Mniej lub bardziej wierny opis naszych czasów?

 

Przyjrzyjmy się dokładniej (większość cytatów z WIKIPEDII):

 

  

  • Niemcy się jednoczą.

 

„Zjednoczenie Niemiec (1866-1871) – kilkuletni proces jednoczenia państw niemieckich, zakończony proklamacją II Rzeszy.”

 

 

  • W Europie powstaje Unia Monetarna, której „chorym człowiekiem” okazuje się Grecja.

 

„Łacińska Unia Monetarna – porozumienie monetarne zawarte w 1865 roku przez Belgię, Francję, Szwajcarię, Luksemburg i Włochy, a z czasem rozszerzone na inne państwa i istniejące do 1926 roku.(…) 

Kolejnym krajem fałszującym wspólny pieniądz była Grecja, która zaczęła bić złote drachmy z obniżoną zawartością kruszcu. Proceder trwał przez 10 lat, po czym w 1908 roku inne państwa unijne wykryły fałszerstwo i usunęły Grecję z unii”

 

 

  • W gospodarce światowej utrzymuje się uporczywa presja deflacyjna.

 

”The Great Deflation or the Great Sag refers to the period from 1870 until 1890 in which world prices of goods, materials and labor decreased, although at a low rate of less than 2% annually.This is one of the few sustained periods of deflationary growth in the history of the United States. This had a negative effect on businesses in established industrial economies such as Great Britain while simultaneously allowing strong growth in the United States which was just beginning to industrialize. See: Long depression.”

 

 

  • Globalny hegemon próbując zabezpieczyć dostawy kluczowego surowca przeprowadza dwie zagraniczne wojny, które spotykają się z krytyką dużej części światowej opinii publicznej.

 

„I wojna burska 1880-1881 (…)

W 1886 r. w Transwalu i Oranii zostały odkryte bogate pokłady złota i diamentów. Kraje te ogarnęła wtedy gorączka złota i z Europy, głównie z Wielkiej Brytanii, przybyło tysiące osadników żądnych wzbogacenia się. W celu zawładnięcia złotodajnymi terenami w 1895 r. Brytyjska Kompania Południowoafrykańska podjęła próbę ich podbicia. Burowie rozbili jednak oddziały wojskowe Kompanii, a wtedy Wielka Brytania zaczęła przygotowania do wojny, przerzucając duże oddziały wojsk do Afryki (głównie z Kanady, Nowej Zelandii i Australii).

II wojna burska 1899-1902 (…)

Druga wojna burska rozpoczęła się w 1899 r. i mimo początkowych sukcesów burskich w ciągu niespełna roku Transwal i Orania zostały opanowane przez Brytyjczyków.

 

 

  • Globalny hegemon traci status największej gospodarki świata.

 

The US has been the global leader since it overtook Britain in 1872

 

 

  • Wdrożone reformy gospodarcze wprowadzają jeden z azjatyckich krajów na ścieżkę prowadzącą do uzyskania statusu mocarstwa.

 

Okres Meiji (1868-1912)(…)

1868 rozpoczął się proces gwałtownych zmian i modernizacji na wzór zachodni, zw. restauracją Meiji. (…)

Zmieniono strukturę gospodarki, przekształcając Japonię ze słabego kraju rolniczego w szybko rozwijający się kraj przemysłowy (przemysł maszynowy, stoczniowy, włókienniczy). (…)

Zmodernizowano liczne dziedziny życia. 

Rząd dążył do unowocześnienia kraju i dostosowania obcych kulturowo wzorów do japońskich realiów i tradycji. Dzięki temu zlikwidowano zacofanie i zachowano narodową tożsamość.(…)

Zadbano także o interesy Japonii na arenie międzynarodowej, ochronę jej suwerenności oraz doprowadzono do uzyskania przez nią statusu mocarstwa na Dalekim Wschodzie.”

 

 

  • W nowopowstających sektorach gospodarki pojawiają się gigantyczne monopole.

 

“America's economy grew by more than 400% between 1860 and 1900.

Technological advances, expanding population, improved transportation, financial innovation, and new business practices combined to fuel this economic growth.

"Titans of Industry" like John D. Rockefeller, Andrew Carnegie, and J.P. Morgan built monopolies and revolutionized business practices.

Laissez faire ideology called for little or no government regulation of economic affairs.

Unskilled urban workers did not share in economic gains, instead enduring great poverty”

 

 

Wniosek? Obecne czasy bardzo przypominają te sprzed 4 pokoleń z okresu, który w naszym kraju można opisać jako czasy pomiędzy powstaniem styczniowym a I wojną światową. 

Oczywiście ktoś sceptyczny mógłby powiedzieć, że tą metodą można udowodnić podobieństwo obecnych czasów do dowolnego okresu z przeszłości. Pewnie i tak, ale ja do przedstawionego wyżej historycznego "rymu" ma pewną słabość z kilku powodów. 

Po pierwsze wierzę, że by historia mogła się powtórzyć, musi być najpierw zapomniana. Generalnie nasza bezpośrednia świadomość historyczna sięga tam, gdzie sięgają opowieści naszych dziadków, czyli trzy pokolenia wstecz (w uproszczeniu: pokolenie wstecz - stan wojenny, dwa pokolenia wstecz - II wojna światowa, trzy pokolenia wstecz - I wojna światowa).  Historia sprzed 4 pokoleń - w naszym przypadku generalnie okres sprzed I wojny światowej, to już zupełnie świat zupełnie odmienny od naszego, o którym wiemy niewiele i do którego możemy jedynie próbować zaglądać czytając prace historyków czy też zapoznając się ze sztuką tego okresu. 

Po drugie ten rym pasuje mi do teorii cykli hegemonicznych stworzonej przez urodzonego w Poznaniu George'a Modelskiego, która postuluje, że następny okres wojny o globalną hegemonię analogiczny do tego z lat 1914-1945 rozegra się w latach 2030-2050. W tej analogii mamy obecnie okolice 1899 roku. 

Po trzecie wreszcie nie ja pierwszy wpadłem na ten pomysł. O tym, że żyjemy w nowym "Wieku pozłacanym", jak Amerykanie nazywają okres pomiędzy wojną secesyjną a rozpoczęciem konfliktu z Hiszpanią o Kubę w 1898 roku pisze od jakiegoś czasu niejaki Paul Krugman, który w 2008 roku dostał nagrodę Nobla, więc wbrew pozorom być może jednak coś tam wie. 

Francuzi okres od wojny francusko-pruskiej z 1871 roku do I wojny światowej określają jako "la Belle Époque". I z Francji pochodzi Marx naszych czasów, czyli ekonomista Tomasz Piketty. Jego wydana w 2013 roku książka "Capital in the Twenty-First Century" zawierająca krytykę "optymistycznych" tez Simona Kuznetsa sprzed dwóch pokoleń ("growth is a rising tide that lifts all boats") całkiem świadomie nawiązuje do wydanego w 1967 "Kapitału" Marxa. Według Pikkety'ego:

 

" (...) the world is reverting to the Belle Epoque of the late 19th and early 20th centuries (...)" 

 

Jak widać przedstawiona przeze mnie powyżej analogia historyczna jest całkiem na poważnie rozważana na świecie. Tak więc myśl, że żyjemy w czymś w rodzju odpowiednika "Belle Époque", warta jest kontemplacji. 

Osobom zainteresowanym tematem można zalecić sięgnięcie po "Lalkę" Prusa lub "Czarodziejską Górę" Tomasza Manna. Artyści coś tam chyba instynktownie wyczuwają, bo i jednadruga powieść trafiła w tym roku na teatralne sceny. 

 


13:23, bialek.wojciech
Link Komentarze (94) »
 
1 , 2 , 3 , 4 , 5 ... 28