Blog Wojciecha Białka

Ponad 3,5 roku temu udała mi się sztuczka przewidzenia z dokładnością co do miesiąca pokryzysowego szczytu stopy bezrobocia w USA. Teraz chciałbym spróbować sztuczki odwrotnej, to znaczy przewidzenia terminu dołka stopy bezrobocia w USA.  W styczniu 2012 pisałem:

"Nawet jeśli odrzucimy bardzo silne cykle z lat 80-tych i 90-tych i zostawimy tylko słabe cykle z lat 70-tych i 2000-nych, to i tak otrzymamy prognozę początku wzrostu stopy bezrobocia dopiero począwszy od jesieni 2013 roku (zabawa liczbami dała mi poziom 7,5 proc. jako cel stopy bezrobocia w USA, który wtedy powinien zostać osiągnięty). Idealnie w ten nawrót słabości powinien wpasować się FED, który po ostatnim posiedzeniu FOMC dał w środę inwestorom do zrozumienia, że warunki dla podwyżek stóp powstaną dopiero w 2014 roku."

Wyznaczony cel na poziomie 7,5 proc. stopa bezrobocia w Stanach Zjednocznych właśnie osiągnęła w kwietniu tego roku., a temat zakończenia przez FED polityki "luzowania ilościowego" zaczyna się coraz częściej pojawiać w mediach, więc pora być może zająć się kwestią momentu zakończenia korzystnego trendu na amerykańskim rynku pracy. Jest to wskazane również o tyle, że składnik sondażu ISM dotyczący zatrudnienia spada już od lutego 2011 czyli 2 lata i 3 miesiące. W poprzednim cyklu szczyt ISM Manufacturing Employment Index ustanowiony został w maju 2004, a 2 lata i 3 miesiące później mieliśmy sierpień 2006. Stopa bezrobocia przestała spadać w 2 miesiące później w październiku 2006 a zaczęła rosnąć od maja 2007. Ta analogia sugerowałaby okres od sierpnia 2013 do lutego 2014 jako oczekiwany termin uformowania dołka stopy bezrobocia w obecnym cyklu.

Proponuję najpierw odwołać się do idei cyklu pokoleniowego. W jego ramach obecna sytuacja - w 3 lata i 7 miesięcy po pokryzysowym szczycie stopy bezrobocia w USA - jest odpowiednikiem sytuacji z grudnia 1978 roku:

Nałożenie obecnej ścieżki stopy bezrobocia na tą sprzed pokolenia po zsynchronizowaniu ich w pokryzysowych szczytach prowadzi do wnioski, że w obecnym cyklu nadejścia minimum stopy bezrobocia należy oczekiwać w okolicach października tego roku:

Jeśli kogoś porównania z okresem sprzed pokolenia nie przekonują, to możemy nałożyć ścieżkę stopy bezrobocia w USA z obecnego cyklu na cykl, w którym wysokość stopy bezrobocia kulminowała w czerwcu 2003 w apogeum osłabienia wywołanego załamaniem boomu inwestycyjnego w sektorze usług informatycznych i telekomunikacyjnych:

Z tej analogii wynika, że stopa bezrobocia w USA powinna zacząć rosnąć od września tego roku.

Do tej kwestii można podejść w jeszcze inny sposób. Wyjcie przez S&P 500 górą z formacji klina, do którego doszło na początku lutego b.r. jest bardzo podobne do analogicznego ruchu tego indeksu z października 2006. W obu przypadkach te wybicia nastąpiły po ok. 4 lata od początku hossy.

Jeśli ta analogia jest poprawna, to mamy obecnie sytuację analogiczną do tej ze stycznia 2007 roku. Dla rynków akcji oznacza to sugestię możliwego w czerwcu-lipcu ruch powrotnego do górnego ograniczenia formacji klina będącego odpowiednikiem korekty luty-marzec 2007. Jeśli zaś chodzi o stopę bezrobocia, to w styczniu 2007 do poczatku jej wzrostu brakowało jeszcze 4 miesiące. Obecnie mamy maj, więc ta analogia daje wrzesień jako orientacyjnym termin początku wzrostu stopy bezrobocia w USA w obecnym cyklu.

W trakcie tych zabaw historią otrzymaliśmy luty 2014, październik 2013, wrzesień 2013 i wrzesień 2013 jako hipotetyczne daty początku wzrostu stopy bezrobocia w USA. Proponuję wiec wstępnie uznać przedział wrzesień 2013-luty 2014 jako orientacyjny termin następnego dołka stopy bezrobocia w USA analogicznego do minimów z maja 2007, kwietnia 2000, marca 1989 i maja 1979. Co ciekawe te 4 ostatnie dołki wypadały zawsze w okresie marzec-maj, więc być może moje wstępne oszacowanie można trochę naciągnąć do wiosny 2014 (choć to może być już lekkie naciąganie).

W jednym z następnych wpisów na blogu postaram się zanalizować zachowanie S&P 500 w okolicach dołków stopy bezrobocia. W tekście, który cytowałem na początku niniejszego komentarza pisałem również:

"Powyższy obrazek może z pewnością zaskakiwać, jako że wizja wzrostu wartości S&P 500 w okolice poziomu 1800 punktów w 2014 roku z pewnością nie jest czymś, z czym się można się było ostatnio spotkać na co dzień."

Wtedy S&P 500 miał wartość prawie 1300 pkt. Teraz jest 28 proc. wyżej, a do zasugerowanego wówczas celu pozostało już niecałe 9 proc. Wypada więc niebawem spróbować podsumować wskazania różnych - takich jak wspomniana - projekcji wartości S&P 500, które proponowałem w tym miejscu w przeszłości, by zorientować się na ile jeszcze można mniej lub bardziej racjonalnie liczyć ze strony amerykańskiego rynku akcji.

W trakcie minionych 2 tygodni nasz rynek akcji zachował się zgodnie z projekcją przedstawioną w poprzednim komentarzu:

Można to traktować jako potwierdzenie hipotezy, że ze sporym opóźnieniem po 46-tygodniach od dołka cen akcji z początku czerwca ub. r. dołek cyklu 40-tygodniowego został wreszcie ustanowiony. Wstępny sygnał pojawił się już 2 tygodnie temu w postaci załamania się sentymentu krajowych inwestorów indywidualnych do najniższego poziomu od czerwca ub. r. Kolejny rynki wygenerowały tydzień później: piątkowy ponad 7 proc. skok w górę ceny miedzi doprowadził do wyjścia z formacji "podwójnego dna", co bardzo przypomina analogiczne sygnały generowane w dołkach cyklu 40-tygodniowego z przełomu czerwca i lipca ub. r. oraz z października 2011:

Co ciekawe typowy dla początkowych faz wzrostów cen akcji sygnał w postaci silnego umocnienia złotego względem dolara pojawił się "przedwcześnie", to znaczy przed ostatnim spadkiem wywołanym "kraszkiem" na rynku metali szlachetnych. Być może zaburzający wpływ na tutaj hossa na krajowym rynku obligacji, która pomimo moich zaklęć sprzed miesiąca nie chce dokończyć swego żywota:

W tym tygodniu doszło z kolei do przełamania linii trendu spadkowego podobnego do tych z drugiej dekady lipca 2012, początku stycznia 2012 czy początku października 2011. Równocześnie 11-sesyjna zmiana WIG-u, która w drugiej połowie kwietnia wynosiła mniej niż -4 proc., wzrosła do ponad +4 proc. Takie sygnały pojawiały się ostatnio na początku sierpnia 2012, w drugiej dekadzie czerwca 2012, na początku stycznia 2012, na początku października 2011 oraz pod koniec sierpnia 2011:

W każdym z tych przypadków późniejsze losy rynku były oczywiście różne, chociaż jako cechę wspólną można uznać cofanie się rynku po takim pierwszym impulsie wzrostowym (taka korekta wynika również z przedstawionej na początku projekcji wartości WIG-u, można ocenić, że w obecnych warunkach mogłaby rozpocząć się z okolic strefy oporu wyznaczanej przez lokalny  szczyt z połowy kwietnia (2409 na WIG-u 20) i lokalny dołek z końca lutego (2429 na WIG-u 20). W mojej ocenie z racji domniemanej pozycji rynku w ramach cyklu 40-tygodniowego obecna sytuacja najbardziej przypina tę z drugiej połowy czerwca ub. r. Zasada zmienności podpowiada analogię raczej z sytuacją "dwa cykle temu" czyli październikiem 2011, ale moim zdaniem to porównanie z sytuacją zaraz po gwałtowenej panice rynkowej jest w obecnych warunkach nieadekwatne.

Znane powiedzenie głosi, że "gdy rozum śpi, budzą się demony". To oczywiście nieprawda, bo demony tak naprawdę budzą się, gdy tanieją akcje. Nie inaczej jest i teraz, gdy przeciągająca się słabość polskiego rynku akcji spowodowała pojawienie się różnych teorii spiskowych mających na celu wyjaśnić jej przyczyny. Najbardziej popularnej z nich uległy ostatnio szerokie masy uczestników i obserwatorów rynku. Głosi ona, że rząd szykuje się jakoby to dokonania zamachu na oszczędności emerytalne Polaków zgromadzone na kontach OFE.

Dla każdego przytomnego obserwatora jest jasne, że jest to oczywista bzdura, bo jakkolwiek obecny rząd można oskarżać o różne rzeczy, ale z pewnością nie o to, że tworzony jest przez polityków o skłonnościach samobójczych. Nie można ich również podejrzewać o to, że nie znają na wyrywki "Księcia" Niccolo Machiavellego, gdzie wyraźnie jest stwierdzone, że "Ludzie prędzej puszczają w niepamięć śmierć ojca niż stratę ojcowizny". Dokładnie w zgodzie z tą formułą obywatele Polski niezbyt się przejęli nieudolnością obecnego rządu wykazaną przy wywiązywaniu się ze swego obowiązku zapewnienia bezpieczeństwa najwyższym władzom państwowym, ale z pewnością odkrycie, że zostali przez rząd pozbawieni kilkunastoletnich oszczędności emerytalnych zrobiłoby na dużej części Polaków znacznie większe wrażenie.

Ewentualna konfiskata prawie 100 miliardów dolarów oszczędności emerytalnych obywateli naszego kraju byłaby działaniem bez precedensu w post-transformacyjnej historii naszego kraju. Zaiste można się zadumać nad stanem psychiki osób, które dały wiarę teorii zamachu rządu na OFE.  A zresztą nawet gdyby powyższe rozumowanie było błędne, to przecież politycy rządzącej koalicji z pewnością mają na tyle instynktu samozachowawczego, by zdawać sobie sprawę, że obywatele obrabowami przez rząd z majątku gromadzonego na czas emerytury, w instynktownym odruchu ślepej złości po stracie wartej prawie 300 mld złotych "ojcowizny", który by potem nastąpił, zainteresowaliby się majątkami polityków mających cokolwiek wspólnego z taką konfiskatą. Z pewnością większość polityków by czegoś takiego nie chciała. O ile z punktu widzenia "cyklu pokoleniowego" poprzedni bunt społeczny sprzed 33 lat był głównie protestem robotników (na siłę w procesach sprzed dwu pokoleń można dopatrzyć się emancypacji chłopstwa), o tyle następny bunt społeczny w ramach tego cyklu powinien już mieć charakter buntu klasy średniej. Pozbawienie tejże klasy średniej - dotychczas głosującej chętnie na PO - z nadziei na nie to, że wysoką, ale jakąkolwiek emeryturę, z pewnością mogłoby przyczynić się do rozbudzenia świadomości politycznej w tej grupy społeczniej.

Rozprawiwszy się z "teorią zamachu" można zastanowić się nad rzeczywistą przyczyną trwającej już ponad 3,5 miesiąca słabości polskiego rynku akcji. Przynajmniej dwa aspekty tego zjawiska wydają się jasne. Najpierw chciałbym pokazać, że jest to zjawisko jak bardziej naturalne na tym etapie cyklicznej hossy. Zacznijmy od określenia tego etapu. Po pierwsze mamy do czynienia z trwającym od początku stycznia spadkiem cen akcji. Po drugie spadek ten nastąpił po trwającym 7 miesięcy wzrośnie WIG-u o 30 proc. I wreszcie po trzecie ten 7-miesięczny wzrost cen akcji nadszedł po bessie na GPW, w trakcie której taka sama 7-miesięczna dynamika spadała przynajmniej do poziomu -25 proc.

Na poniższym wykresie WIG-u zaznaczono jedynie 5 epizodów z ostatnich 19 lat odpowiadających temu rysopisowi w tym obecny:

Czarne strzałki na górze wykresu pokazują maksima takiej 7-miesięcznej wzrostowej dynamiki WIG-u (analogiczne do ostatniego z 7 stycznia) pojawiające się po wyjściach z bessy. Ich daty to 28 września 2009, 26 kwietnia 2002, 6 lipca 1999 oraz 5 września 1995. Na poniższym rysunku widać ścieżki WIG-u wokół tych dat:

Jak widać obecna - zaznaczona na czarno - niczym się szczególnie nie wyróżnia. Jest wręcz silniejsza od 3 pinnych (słabsza od tej z 2009 roku), chociaż pewnie wynika to po prostu z tego, że wcześniejszy wzrost był mniej okazały niż w typowym przypadku, więc i presja ze strony spekulantów realizujących zyski była obecnie mniejsza. Widać to szczególnie, jeśli uśrednimy te 4 ścieżki z przeszłości. Gdyby potraktować ją dosłownie, to otrzymalibyśmy wniosek, że WIG wczoraj minął dołek trwającej od stycznia korekty i rozpoczął drugą falę wzrostową.

Oczywiście należy pamiętać, że ta projekcja została uzyskana przez uśrednienie 4 różnych scenariuszy przerabianych na GPW w przeszłości, z których niektóre były bardzo zyskowne (1995/1996), niektóre przyzwoite (1999, 2009), a niektóre relatywnie słabe (2002). Same zabawy historią nie dają oczywiście możliwości odgadnięcia, który konkretnie wariant zostanie rozegrany obecnie, a mogą jedynie podpowiadać prawdopodobieństwo wystąpienia w obecnych warunkach poszczególnych scenariuszy.

Słabość GPW ma jednak i drugi wymiar, o którym wspominałem już od dłuższego czasu ("Zaczyna się zmiana paradygmatu?"), a który najlepiej ilustruje rysunek poniżej:

Tłumaczenie powyższego wykresu na ludzki język brzmiałoby pewnie mniej więcej "Ludzie z rynków wschodzących, ukorzcie się albowiem nadchodzi dzień sądu!" czy jakoś tak. Do dyskusji pozostaje jedynie czas ewentualnego "Emergineddonu" analogicznego do tego z lat 1997-1998. Względna siła rynków "wschodzących" w stosunku do rynków "rozwiniętych" jest w niecały rok po przełamaniu domniemanej linii trendu wzrostowego, co wygląda jak sytuacja z końca 1995 roku, spadła do 4-letniego minimum, co jest analogicznym zachowaniem do tego z jesieni 1996, i spada już 2,5 roku, co czyni obecną sytuację podobną do tej z wiosny 2007. Dla przypomnienia ostra faza kryzysu azjatyckiego rozpoczęła się w październiku 1997 roku, choć WIG przestał rosnąć już w lutym 1997 (indeks małych spółek WIRR zwyżkował do września 1997). Uśredniając te wskazania - "koniec 1995", "jesień 1996", "wiosna 1997" - otrzymamy sugestię, że do rozpoczęcia ostrej fazy kryzysu zostało nam jeszcze 4-5 kwartałów. To wystarczająco dużo czasu by zmieścić się z dokończeniem rozpoczętej w czerwcu ub. r. cyklicznej zwyżki (najkrótsza hossa na GPW trwała raptem 17 miesięcy).

By ocenić stan polskiego rynku akcji na tle szerokiego uniwersum rynków "wschodzących" należałoby przyjrzeć się względnej sile WIG-u do MSCI Emerging Markets:

Niestety okazuje się, że przyglądanie się temu wykresowi niewiele nam daje, bo możemy uznać, że polskie akcje są prawie tak tanie w stosunku do innych rynków "wschodzących" jak w pierwszej połowie 2009 roku, na początku 2012 roku czy wiosną 2012 nie mówiąc już o roku 1995, a więc lada moment ktoś się po nie schyli tak jak w poprzednich przypadkach, albo też fakt uporczywego utrzymywania się względnej siły na niskich poziomach uznać za zapowiedź przyszłych kłopotów. Ja proponuję uznać, ze ta niechęć względnej siły WIG-u do innych rynków wschodzących do podążenia tam gdzie docierała choćby w 1998 czy 2007 roku wynika z faktu europejskiego położenia Polski, co czyni ją - na tle azjatyckich czy amerykańskich rynków "wchodzących" - bardziej wrażliwą na przeciągający się kryzys strefy euro. Biorąc jednak pod uwagę 2,5-letnie minima ustanawiane przez rentowności włoskich czy hiszpańskich obligacji skarbowych, w miarę silne zachowanie wiele indeksów giełdowych z krajów strefy euro i ostatnie sugestie, że pora kończyć politykę zaciskania pasa, można pocieszać się, że w najbliższym czasie negatywny wpływ tego regionalnego czynnika na polski rynek zacznie słabnąć.

Oczywiście stanie się tak pod warunkiem, że w ostatniej chwili rząd nie zrobi jakiego błędu typu "zamach na OFE". Z drugiej strony z punktu widzenia cyklu pokoleniowego mamy obecnie koniec lat 70-tych (ostatnie spadki cen metali szlachetnych czy sukcesy Roberta Lewandowskiego sugerują wręcz, że już wkraczamy w lata 80-te). Analogia ta traktowana naiwnie sugeruje powolne wkraczanie naszego kraju w okres politycznej niestabilności. Być może więc z racji "pokoleniowego" fatum obecny rząd nie ma szans by oszukać przeznaczenie i w obecnej konfiguracji globalnej koniunktury gospodarczo-finansowej skazany jest na popełnienie jakiegoś błędu o poważnych długoterminowych konsekwencjach.

Na rynku surowców, a w szczególności metali szlachetnych doszło w minionym tygodniu do niezwykłych wydarzeń, które wymagają jakiejś próby wyjaśnienia. Muszę przyznać, że nie jest to łatwe, bo pojawienie się tego typu wyprzedaży metali szlachetnych już teraz jest dla mnie sporym zaskoczeniem. Raptem 2 tygodnie temu w komentarzu "Cykl pokoleniowy - uaktualnienie"  starałem się uzasadnić tezę, że obecne sytuacja najbardziej odpowiada tej z końca 1978 roku, co sugerowało, że początku pokoleniowej bessy na rynku surowców należy się spodziewać dopiero począwszy od przyszłego roku. Tydzień temu ten sam wniosek otrzymałem komentując ostatni antydeflacyjny plan banku centralnego Japonii i zachowanie kurs jena do dolara ("Mane, tekel, fares dla rynków obligacji"). Tymczasem w parę dni po tym jak Japończycy ogłosili plan zakładający osiągnięcie 2-proc. celu inflacyjnego "tak szybko jak to możliwe" ceny złota i srebra załamały się poniżej poziomów kluczowych wsparć i spadły na kilkuletnie minima, co odbierać można jako klasyczny sygnał zwycięstwa trendów dezinflacyjnych czy wręcz deflacyjnych. Z perspektywy czasu decyzję sprzed 3 miesięcy o zwiększeniu udziału surowców w portfelu modelowym aktywów z 5 proc. na 15 proc. trzeba uznać za błędną a przynajmniej przedwczesną. Wyjątkowo nietrafione okazały się również ostatnie spekulacje na temat przyszłości złota ("Kiedy zaświeci złoto?"). Te błędy w ocenie skłaniają do ponawiania prób zrozumienia obecnej sytuacji na rynkach.

W historii minionych dziesięcioleci złoto notowało równie silny co w ostatnich dniach 2-sesyny spadek w ujęciu procentowym jedynie 2-krotnie. Miało to miejsce 23 stycznia 1980 oraz 28 lutego 1983. W obu przypadkach takie spadki sygnalizowały początki ponad 2-letnich silnych trendów spadkowych ceny złoto:

Co ciekawe podobny sygnał wygenerowało już prawie 2 lata temu srebro ("Co chce nam powiedzieć srebro?"), co oczywiście jeszcze bardziej nie pasuje do wniosku, który zaakceptowałem, że w ramach cyklu pokoleniowego rynki są w sytuacji bardziej odpowiadającej tej z końca lat 70-tych niż początku lat 80-tych.

Intryguje fakt, że w tydzień po tym jak zachowanie japońskiego rynku obligacji doprowadziło do wygenerowania klasycznego sygnału końca hossy, otrzymujemy podobny sygnał na rynku metali szlachetnych. I obligacje skarbowe krajów rozwiniętych i metale szlachetne często wykorzystywane bywają przez inwestorów jako "bezpieczne schronienie na ciężkie czasy". Warto zauważyć, że ostatni historyczny szczyt ceny złota wypadł we wrześniu 2011 roku, a więc w apogeum lęków związanych z kryzysem strefy euro. Od tamtej pory spore grono indeksów giełdowych krajów rozwiniętych wyszło na nowe historyczne rekordy sygnalizując tym samym, że "koniec świata" został ponownie odwołany. Porównując zachowanie S&P 500 i ceny złota na poniższym rysunku aż prosi się wniosek, że złoto taniało w okresie minionego 1,5 roku w reakcji na spadek popytu generowanego wcześniej przez "eurogeddoniczne" oczekiwania, a przyspieszenie tego trendu w ostatnich dniach oznacza przede wszystkim kapitulację tych inwestorów, którzy całkowicie stracili nadzieje na "nieuchronne" załamanie światowego systemu finansowego, na które cały czas czekali:

To kusząca interpretacja spójna z obserwacją, że bessa na rynku metali szlachetnych z lat 80-tych i 90-tych towarzyszyła spektakularnej hossie na rynkach akcji w krajach rozwiniętych. Obecna sytuacja z S&P 500 wybijającym się na historyczny szczyt i względną siłą złota do S&P 500 testującą 13-letnią linię trendu wzrostowego przypomina to, co działo się na rynkach właśnie na początku lat 80-tych. Dla rynków rozwiniętych to kusząca wizja, dla rynków "wschodzących" niekoniecznie. Pokolenie temu takie kraje jak Polska czy Meksyk zbankrutowały w 1982 roku.

Skracając nieco perspektywę można uznać, że złoto po raz ostatni naruszało rosnącą kilkunastoletnią linię wsparcia, wychodząc dołem z formacji szczytowej na 2-letnie minima na przełomie 1996 i 1997 roku. W poprzednim cyklu dolara był to zarazem ostatni moment, w którym dolar pozostawał względnie słaby w stosunku do walut europejskich:

Tu oczywiście kłania się cykliczność rynku dolara amerykańskiego, którą opisywałem ponad rok temu ("Zaczyna się zmiana paradygmatu?". Z powyższej zależności wynika, że i złoto i EUR/USD są obecnie w podobnej sytuacji jak na przełomie 1996 i 1997 roku, co sugeruje, że za 3 kwartały powinniśmy być może otrzymać jakiś odpowiednik "kryzysu azjatyckiego" z jesieni 1997 (Chinageddon?). Mój problem polega na tym, że o ile bardzo "chętnie" powitałbym jakiś "Chinageddon" w przyszłym roku, o tyle obecnie zupełnie nie pasowałby on do scenariusza, w którym akcje wznawiają hossę wraz z wejściem gospodarki na ścieżkę cyklicznego ożywienia. Na razie nasze akcje pozostają beznadziejnie słabe, a WIG stopniowo zmierza w stronę wsparcia wyznaczonego przez szczyt z lutego-marca i dołek z października-listopada ub. r. "Obciążony" obecnością w swym składzie "największego producenta srebra na świecie" WIG-20 był w środę najsłabszym indeksem na świecie...

Philadelphia Gold&Silver Index odzwierciedlający zachowanie 16 spółek wydobywających złoto i srebro notowanych na giełdzie w Filadelfii zachowywał się ostatnio równie źle jak w okolicach bankructwa Lehman Brothers i właśnie w trakcie trwania kryzysu azjatyckiego, co zupełnie nie pasuje to przedstawionej wyżej optymistycznej interpretacji, w której wyprzedaż na rynku metali szlachetnych to oznaka utraty nadziei inwestorów na nadejście jakiegoś poważniejszego systemowego kryzysu. Z drugiej strony nie mieliśmy do czynienia w ostatnim okresie z umocnieniem dolara, co sugeruje, że ostatnia wyprzedaż metali szlachetnych nie jest objawem jakiegoś deflacyjnego kryzysu jak jesienią 2008 czy jesienią 1997. Wskazuje na to również zachowanie indeksów rynków rozwiniętych. Dobrym przykładem może tu być brytyjski FTSE 250, który odpoczywa po wybiciu się w tym roku na poziom nowego historycznego maksimum. Na poniższym wykresie strzałkami zaznaczono podobne wybicia do historycznych szczytów po dłuższych okresach słabości oraz liniami pionowymi układające się w rytm cyklu 7-letniego (podwójnego 40-miesięcznego Kitchina) maksima indeksu z 1987, 1994, 2000 i 2007 roku. Ta cykliczność sugeruje, że istotny szczyt na rynkach rozwiniętych ustanowiony zostanie w przyszłym roku. W dwu dekadach mieszczą się 3 takie cykle, obecną sytuację można więc porównywać do tej z 1993 roku. Wtedy rynki przygotowywały się do rozpoczęcia przez FED kampanii zaostrzania polityki pieniężnej, co nastąpiło w lutym 1994 roku, choć z racji opisanej 17-letniej (?) cykliczności dolara bardziej adekwatna wydaje się analogia z 1996 rokiem.

Ostatnie załamanie cen surowców przełożyło się na wyraźnie słabszą niż wcześniej przeze mnie oczekiwana ścieżkę złotowych cen surowców. Na niedawnej konferencji Fund Forum zogranizowanej po raz kolejny przez Analizy Online zakończyłem swą prezentację zatytułowaną asekurancko "Jak nie przegapić - ostatniej - hossy na surowcach (o ile nadejdzie)?" poniższą prognozą GSCI w PLN. Już teraz widać, że ścieżka złotowych cen surowców będzie pewnie słabsza niż ta przedstawiona poniżej na czerwono, ale na razie nie ma chyba jeszcze wystarczających argumentów za tym, by zrezygnować z dalszego części prognozy zakładającej wyjście w 2014 roku złotowych cen surowców na historyczne maksima:

W miniony czwartek bank centralny Japonii przedstawił radykalny plan walki z deflacją. Zgodnie z nim baza monetarna ma zostać podwojona w przeciągu 2 lat, co Bank of Japan ma zamiar osiągnąć za pomocą zakupów aktywów o wartości 600-700 mld dolarów rocznie (przeliczając po obecnym kursie USD/JPY). To wszystko ma spowodować osiągnięcie 2-proc. celu inflacyjnego "tak szybko, jak to możliwe". Ta kolejna ze strony banku centralnego Japonii deklaracja wojny z deflacją spowodowała szereg reakcji na rynkach, nad którymi chciałbym chwilę pomedytować.

Przede wszystkim ponownie osłabił się japoński jen. Jak już wspominałem w poprzednich wpisach z równie dynamicznym co w ostatnich miesiącach osłabieniem jena względem dolara mieliśmy do czynienia jedynie 17 i 34 lata temu.

Jeśli za pomocą słabego jena BoJ ma zamiar pokonać globalną deflację, to na podstawie doświadczeń z przeszłości można uznać, że nie należy się raczej spodziewać po podjętych działaniach jakiegoś spektakularnego sukcesu. Pokolenie temu z równie silnym osłabieniem jena w horyzoncie 7-miesięcznym mieliśmy do czynienia w czerwcu 1979 roku. Goldman Sachs Commodity Index rozpoczął pokoleniową bessę 17 miesięcy później w listopadzie 1980 roku. Pół pokolenia temu z podaną do obecnej skalą osłabienia jena mieliśmy do czynienia w listopadzie 1995 roku. Wtedy bessa na rynku surowców  zaczęła się 14 miesięcy później w styczniu 1997 roku. 14-17 miesięcy od teraz to czerwiec-wrzesień 2014 roku.

Swoją drogą takie pokoleniowe załamania na rynku cen surowców rozpoczynają się zawsze w 3 miesiące po zakończeniu igrzysk olimpijskich w Rosji (na których organizację Rosję stać po dekadzie wysokich cen surowców), co obecnie dawałoby nam raczej maj 2014 jako termin szczytu.

W ramach omawianego 17-letniego cyklu widocznego na rynku walutowym ("cykl pokoleniowy" jest jego harmoniczną dwukrotnością) wtórne szczyty cen surowców ustanawiane były w 6 lat lub 6 lat i 3 miesiące po szczycie pierwotnym. Z takim pierwotnym szczytem surowcowej hossy mieliśmy do czynienia w lipcu 2008 roku, więc założenie powtórzenia się tego opóźnienia daje nam okresie lipiec-październik 2014 jako termin początku załamania cen surowców.

Tych 5 uzyskanych dat - maj 2014, czerwiec 2014, lipiec 2014, wrzesień 2014 i październik 2014 - nie należy oczywiście traktować nadmiernie poważnie, ale sugestię, że okolice gdzieś tam w okolicach lata 2014 możliwe jest uformowanie się szczytu cen surowców o kluczowym znaczeniu warto zapamiętać. Oczywiście do tego czasu nie powinniśmy mieć do czynienia na rynku surowców z wyraźnymi objawami deflacji.

Publiczne ujawnienie planów BoJ i spowodowany nim spadek jena został raczej negatywny odebrany przez azjatyckie rynki, dla których słaby jen oczywiście oznacza spadek konkurencyjności w handlu z Japonią. Japoński rynek akcji zareagował natomiast enuzjastycznie.

Jak widać na powyższym rysunki Nikkei 225 systematycznie rośnie w kierunku kolejnej linii formacji "wachlarza" kształtującej się na wykresie indeksu od prawie ćwierć wieku. Poprzednie cykliczne hossy na tym indeksie kończyły się za każdym razem dopiero po przełamaniu wcześniejszych linii wachlarza. Można zakładać, że i tym razem będzie podobnie, co oznacza, że koniec trwającej hossy na japońskim rynku akcji nastąpi dopiero w dłuższy czas po przełamaniu kolejnej linii "wachlarza", która obecnie znajduje się mniej więcej 10 proc. powyżej obecnego poziomu indeksu. W ostatnim cyklu pomiędzy przełamaniem poprzedniej linii "wachlarza", co nastąpiło w listopadzie 2005, a końcem hossy z lipca 2007 minęło 20 miesięcy. W obecnym cyklu Nikkei wybił się z 4-letniej formacji "podwójnego dna" w lutym tego roku. W poprzednim cyklu analogiczne opuszczenie górą formacji "dołkowej" (wtedy była to "odwrócona głowa z ramionami") nastąpiło w sierpniu 2005. Ta analogia mamy obecnie odpowiednik sytuacji z października 2005 na miesiąc przed przełamaniem przez Nikkei linii "wachlarza", na pół roku przed pierwszą silna korektą z wiosny 2006 i na 21 miesięcy przed szczytem hossy z lipca 2007. Moim zdaniem obecna hossa skończy się wcześniej niż to wynikałoby z tej analogii (styczeń 2015), bo słaby jen "wykończy" azjatyckich konkurentów Japonii nieco wcześniej (Chinageddon?) ale i wnioski z niej płynące można uznać za uspokajające dla posiadaczy akcji w średnioterminowej perspektywie.

Ubiegłotygodniowa deklaracja BoJ przełożyła się na skokowy wzrost cen również polskich obligacji. W efekcie roczna zmiana procentowa rentowności polskich 10-latek ponownie spadła poniżej -30 proc., co czyni obecną sytuację analogiczną do tej z lata 2005 (w mojej ocenia mamy tu sytuację podobną do tej z września 2005) i okresu z przełomu lat 2002 i 2003.

Ta pierwsza data pięknie pasuje do wyciągniętego wcześniej wniosku na temat Nikkei 225. Więcej problemu jest z tym wcześniejszym przypadkiem, bo wtedy podobna do obecnej sytuacja trwała na krajowym rynku obligacji od czerwca 2002 do czerwca 2003. Hossa na polskim rynku obligacji rozpoczęła się w styczniu 2011, czyli liczy już sobie 2 lata i 3 miesiące. Hossa sprzed dekady rozpoczęła się w październiku 2000 i wiek 2 lat i 3 miesięcy osiągnęła w styczniu 2003. Ostatnia "eurogeddoniczna" panika dotycząca kondycji polskiego systemu finansowego kulminowała pod koniec 2011 roku. Lokalny szczyt rentowności z listopada 2011 bez trudu można zidentyfikować ze szczytem rentownością z sierpnia 2001 związanym z apogeum ówczesnej paniki co do perspektyw krajowego budżetu ("dziura Bauca"). Od listopada 2011 minęło 17 miesięcy, co pozwala obecną sytuację utożsamić również ze styczniem 2003.

Czyli mamy albo styczeń 2003 (czyli obligacyjna hossa potrwa jeszcze 5 miesięcy) albo wrzesień 2005 (hossa na rynku obligacji właśnie się skończyła).

Zanim przejdę do dalszej analizy tego ostatniego wniosku, zauważę tylko, że ostatnia konstatacja pozwala dać cyklicznej hossie na WIG-u jeszcze 15-22 miesięcy:

Ale wróćmy do obligacji, bo to ciekawsze. W pierwszej instynktownej reakcji za zapowiedzi BoJ na temat rekordowej skali skupu aktywów rentowności na japońskim rynku obligacji spadły do najniższego poziomu od czerwca 2003. Ładnie to pasuje do wniosków płynących z analizy cyklu "dekadowego" i skłania do myśli, że hossa zarówno na globalnym jak i na krajowym rynku obligacji jest bliska zakończenia:

Nawiasem mówiąć "spread" pomiędzy rentownościami polskich i japońskich 10-latek spadł ponownie do poziomu obserwowanego w przeszłości jedynie we wrześniu 2005 i lutym-marcu 2006:

Jednak jeszcze ciekawsze wydarzyły się w ciągu 4 sesji, które nadeszły po dołku rentowności z 4 kwietnia. Najwyraźnej inwestorzy uświadomili sobie wątpliwy sens kupowania obligacji przy rentowności 0,45 pkt. proc. w sytuacji, gdy bank centralny deklaruje zamiar osiągnięcia celu inflacyjnego na poziomie 2 proc. 'tak szybko jak to tylko możliwe". Otóż procentowa zmiana rentowności japońskich 10-latek w trakcie tych 4 sesji osiągnęła poziom obserwowany ostatnio kilkukrotnie jedynie pomiędzy czerwcem a sierpniem 2003. Wtedy takie skoki rentowności sygnalizowały początek 3-letniej bessy na rynku obligacji na rynkach rozwiniętych (i 13-miesięcznej w Polsce):

Odpowiednio umiejętnie manipulując parametrami stosownej formuły zdołałem wyszukać w historii japońskiego rynku obligacji podobne sytuacje, w których po dłuższym okresie silnego spadku rentowności obligacji następował ich 4-sesyjny wystrzał w górę:

Jak sądzę powyższy wykres nie wymaga żadnych dalszych komentarzy. Szansa, że tym razem taki sygnał będzie miał inne konsekwencje dla rynku obligacji niż te z maja 1987, października 1998 i czerwca 2003, jest raczej nikła. Sprawa wydaje się zamknięta. Chciałoby się powiedzieć parafrazując Joannę Szczepkowską: "4 kwietnia 2013 skończyła się globalna hossa na rynkach obligacji".

Zachowanie rynku obligacji dało nam 3 nowe punktu odniesienia. Oczywiście analogie z czerwcem 2003 i październikiem 1998 są skrajnie optymistyczne dla rynków akcji. Wtedy globalna migracja kapitałów z rynków obligacji wynikająca z logiki alokacji aktywów w ramach cyklu koniunkturalnego przełożyła się na hossę trwającą na WIG-u 10-17 miesięcy (w obecnych realiach daje to szczyt hossy pomiędzy lutym a wrześniem 2014). Ciekawy jest ten trzeci przypadek czyli sygnał z maja 1987. 5 miesięcy później w październiku na Wall Street miał miejsce największy w historii jednodniowy spadek cen akcji w historii. We wcześniej opisanej analogii z październikiem 2005 taki spadek były odpowiednikiem silnego korekcyjnego  tąpnięcia z wiosny 2006. Za 3 miesiące warto będzie przyjrzeć się tej analogii po raz kolejny, bo jeśli hossa na amerykańskim rynku akcji zacznie się "hiperbolizować", jak tego oczekuję, to z czasem stanie się podatna na gwałtowne korekty. na razie taka pespektywa wydaje się jednak dosyć odległa.

Wbrew sugestii zamieszczonej pod koniec poprzedniego wpisu ("Słabość wschodzących") koniunktura na rynku surowców, w szerokim uniwersum rynków "wschodzących" a zatem i na krajowym rynku akcji jest nadal równie depresyjna jak pogoda tej wiosny. Dziś proponuję na kwestię dysproporcji pomiędzy silnym zachowaniem rynków rozwiniętych a słabością "Emerging Markets" spojrzeć z punktu widzenia "cyklu pokoleniowego".

Od czasu przedstawienia w tym miejscu  idei ("Gdzie jesteśmy?"), którą później rozwinąłem w koncepcję "cyklu pokoleniowego" ("Cykl pokoleniowy", "Cykl pokoleniowy na rynku surowców) minęło już ponad 4 lata. Zgodnie z tą koncepcją oczekiwany wtedy dołek cen akcji na Wall Street, który ostatecznie wypadł 4 miesiące później w marcu 2009 roku miał być pokoleniowym odpowiednikiem dołów z marca 1938 roku i grudnia 1974 (w obu przypadkach wypadających w ok. 9 lat po początku "pokoleniowej" bessy). Koncepcja ta jakoś spełniła swoją rolę, bo na podstawie analogii z połową lat 70-tych można z niej było wyczytać uzasadnienie dla powrotu wartości cen akcji w USA w pobliże poziomu historycznych szczytów, co rzeczywiście nastąpiło. Z czasem oczywiście zachowanie cen akcji w USA odkleiło się od wzorców z połowy lat 70-tych, końca lat 30-tych czy prawie 100 proc. odbicia w górę wartości DJIA z lat 1907-1909, które nastąpiło po "Panice 1907 roku", którą również można wcisnąć w schemat pokoleniowego rytmu kryzysów. Proponuję więc sprawdzić jak obecne zachowanie rynków rozwiniętych da się zinterpretować z punktu widzenia tej koncepcji.

Zacznę od USA, gdzie zachowanie rynku akcji jest stosunkowo podobne do tego obserwowanego w drugiej połowie lat 70-tych. Do dokładniejszej synchronizacji można użyć wykresu stopy bezrobocia. Zgodnie z przedstawioną poniżej interpretacją obecna sytuacja - 3,5 roku po pokryzysowym szczycie stopy bezrobocia z października 2009 ("Cykliczny szczyt stopy bezrobocia w USA") - jest analogiczna do tej z okolic listopada 1978, która to data również wypadła w 3,5 roku po ówczesnym pokryzysowym szczycie stopy bezrobocia z maja 1975 roku. W tej analogii stopa bezrobocia w USA powinna zacząć ponownie rosnąć od okolic października tego roku.

Co fascynujące bardzo podobną datę - grudzień 1978 - otrzymujemy jako analogiczną do obecnej z punktu widzenia cyklu pokoleniowego analizując wykres cen akcji we Francji. Te są 11 miesięcy po wtórnym dołku z maja ub. r., który wypadł dokładnie na dolnym ograniczeniu kanału pokoleniowego trendu wzrostowego i jakiś czas temu wybiły się z małej 1,5 rocznej formacji "podwójnego dna". To wszystko kopia sytuacji z końca 1978 roku, gdy ceny akcji we Francji również w podobny sposób wybiły się z formacji "podwójnego dna" i znajdowały w 11 miesięcy po wtórnym dołku z ze stycznia 1978.

Nieco wcześniejszą datę - czerwiec 1977 - otrzymujemy w przypadku brytyjskiego FTSE All-Share Index, który w styczniu wyszedł na kilkuletnie maksimum pokonując poziom szczytu z kwietnia 2011, co odpowiada sytuacji z marca 1977:

Przypadek Australii jest bardziej podobny do amerykańskiego i francuskiego. Tu sytuacja techniczna indeksu wydaje się analogiczna do tej z października 1978.

Co bardzo ciekawe pokolenie temu ceny akcji we Włoszech i Hiszpanii podobnie jak w obecnym cyklu spadały nadal, gdy indeksy innych krajów rozwiniętych weszły już w (nominalną) hossę. Ceny włoskich akcji są obecnie w 11 miesięcy po dołku z maja ub. r., co z tego punktu widzenia odpowiadałoby majowi 1978 roku (chociaż z drugiej strony włoskie ceny akcji spadły w obecnym cyklu znacznie słabiej niż w latach 70-tych). Hiszpanie pokolenie temu spadali aż do października 1979, co można interpretować, że w gronie krajów rozwiniętych rynek hiszpański może nadal słabować.

Gdyby wszystko miało rozegrać się obecnie tak samo jak pokolenie temu, to również Niemcy nie powinni w najbliższych lata jakoś błyszczeć siłą:

Należy oczywiście być ostrożnym ze zbyt dosłownym traktowaniem tych analogii. Jak pokazują przypadki Irlandii, Norwegii i Hongkongu (nie mówiąc już o Japonii) wyroki "pokoleniowego fatum" nie są nieuchronne: Irlandia zachowania się w tym cyklu znacznie gorzej niż w poprzednim, Norwegia zaś znacznie lepiej (choć może to tylko kwestia czasu: "Klątwa "Drugiej Norwegii" i jej konsekwencje"?), podobnie jak Hongkong (choć tu ewentualny "Chinageddon" zapewne doprowadziłby do wyrównania rachunków: Echo poprzedniego kryzysu i zapowiedź następnego):

Dla porządku podaję jeszcze wykresy cen akcji w Danii, Szwecji, Holandii i Austrii:

Dlaczego kwestia w miarę dokładnego wyznaczenia "pokoleniowego" odpowiednika obecnej sytuacji wydaje mi się tak ważna? Ano dlatego, że w poprzednim cyklu nasz kraj zbankrutował na przełomie 1981 i 1982 roku. W 1982 roku zbankrutował wtedy również Meksyk i generalnie dla tego typu peryferyjnych rynków rozpoczęła się wtedy "La Década Perdida" czyli "stracona dekada" lat 80-tych. Jakkolwiek więc, tak jak napisałem wyżej, wyroki "pokoleniowego fatum" nie są nieodwołalne i  przy odrobinie sprytu szczęścia można "oszukać przeznaczenie", to jednak fakt, że międzynarodowej pozycji inwestycyjnej netto naszego kraju nie można raczej uznać za specjalnie mocną, nie pozwala uznać pesymistycznych scenariuszy za całkiem niemożliwe.

Bankructwa rynków peryferyjnych z początku lat 80-tych nadeszły w 7 lat po nominalnych dołkach cen akcji na głównych rynkach rozwiniętych z końca 1974 roku. Przyczyną był wystrzał w górę poziomu realnych stóp procentowych FED na co złożyło się zaostrzenie polityki pieniężnej przez FED oraz początek dezinflacji spowodowany rozpoczęciem się pokoleniowej bessy na rynkach surowców.

Oczywiście obecnie realna wysokość stóp FED jest na swoim stanowisku gotowa do zadania ciosu. W obecnych realiach taki cios mógłby mieć postać równoczesnego zaostrzenia polityki pieniężnej FED (kiedy? w 2014? w 2015?) i deflacyjnego impulsu a la Chinageddon (kiedy? w 2014? w 2015?):

Jak widać ewentualne ustalenia "gdzie jesteśmy w ramach cyklu pokoleniowego" ma potencjalnie dosyć duże znaczenie, bo pomyłka może mieć poważne konsekwencje. Osobiście biorą ze dobrą monetę wskazania sugerujące koniec 1978 roku jako moment analogiczny do obecnego. Ta data odniesiona do rynku surowców pozwala oczekiwać jeszcze jednego - ostatniego już - impulsu wzrostowego na rynku surowców w latach 2013-2014:

Gdyby taki impuls się zmaterializował, to najprawdopodobniej ceny akcji na rynkach "wschodzących" a więc i na GPW odzyskałyby na jakiś czas utraconą względną siłę i w trakcie inflacyjnej fazy obecnego krótkiego cyklu gospodarczego nadrobiłyby zaległości w stosunku do rynków rozwiniętych. Pokolenie temu do wywołania tej ostatniej zwyżki cen surowców trzeba było aż rewolucji islamskiej w Iranie, rosyjskiej inwazji na Afganistan oraz wybuchu wojny Irak-Iran (wszystko w latach 1979-1980). A może raczej kolejna zwyżka cen surowców sprawiła, że zaczęło opłacać się o nie walczyć...? Ciekawe jak historii potoczy się w obecnym cyklu...

Idea "cyklu pokoleniowego" nie jest jedyną koncepcją pozwalającą - okaże się czy skutecznie - na prognozowanie rozwoju sytuacji na rynkach. Bardziej przywiązany jestem do innego swego pomysłu, który swego czasu opisałem tu: "Cukierkowa interpretacji historii". Wynikają z niego nieco inne wnioski (roczna hiperbola wzrostowa na Wall Street a potem krach a la 1929-1932) niż z prostej "pokoleniowej" analogii do końca lat 70-tych, ale o tym przy jakiejś innej okazji.

Dla posiadaczy taniejących od początku stycznia polskich akcji obserwacja rekordów ustanawianych przez wiele indeksów rynków akcji w krajach rozwiniętych jest z pewnością frustrującym doświadczeniem. Poniżej dla przykładu wykres niemieckiego MDAX-a, który już pod koniec poprzedniego roku trwale wyszedł ponad szczyt hossy z 2007 roku. Wynika z niego, że akcje niemieckich spółek o średniej kapitalizacji znajdują się obecnie w podobnej sytuacji technicznej co - powiedzmy  - w połowie 2005 roku oraz na początku 1997 roku. W każdym z tych trzech przypadków mamy sytuację w kilka lat po dołku związanym z poważnym kryzysem finansowym (kryzysem Europejskiego Systemy Walutowego z 1992 roku, kryzysem na rynku spółek sektorów telekomunikacyjnego i IT z lat 2000-2003 oraz ostatnim kryzysem kredytów hipotecznych z lat 2007-2009), kiedy MDAX zdołał najpierw wspiąć się powyżej linii przynajmniej ćwierćwiecznego trendu wzrostowego a następnie rozpoczął ustanawianie historycznych rekordów.

Na tym tle tegoroczna słabość WIG-u wydaje się szczególnie rażąca i prowokuje wiele osób do stawiania hipotez na temat jej przyczyn. Z pewnością wiele z tych hipotez zawiera przynajmniej ziarnko prawdy. Ja ze swej strony chciałbym zwrócić uwagę na globalny kontekst tej słabości. Nie jest bowiem prawdą, że tegoroczna mizeria na GPW jest jakimś izolowanym przypadkiem. Tak się bowiem składa, że spadek cen polskich akcji rozpoczął się dokładnie w tym samym momencie, co spadek wartości indeksu MSCI Emerging Markets odzwierciedlającego koniunkturę na 21 rynkach klasyfikowanych jako "wschodzące":

Jak widać z powyższego wykresu niezależnie od wagi wydarzeń rozgrywających się w polskiej gospodarce i polityce zachowanie WIG-u koreluje niezwykle silnie (wsp. korelacji 90 proc.) z wahaniami ogólnej koniunktury w uniwersum "Emerging Markets".

Pytanie o przyczyny ostatniej słabości naszego rynku i o to, czy będzie utrzymywać się nadal, czy też zostanie niebawem przełamana jest więc tak naprawdę w decydującej mierze pytaniem o generalne losy rynków "wschodzących".

Jaki jest więc powód tej słabości "Emerging Markets" z ostatnich tygodni? Pytania o przyczyny są pytaniami trudnymi, które wymagają dłuższego zastanowienia. Ja proponuję zacząć więc od czegoś łatwiejszego, czyli od odpowiedzi na pytanie o to, "kiedy było tak samo jak ostatnio". Odpowiedź otrzymamy oglądając wykres względnej siły MSCI Emerging Markets Indeks do MSCI World:

Jak widać względna siła rynków wschodzących, która rosła przez całą poprzednią dekadę wraz z rosnącymi cenami surowców spada od 2 lat i 5 miesięcy, jest mniej więcej w 10 miesięcy po złamaniu dolnego ograniczenia kanału trendu wzrostowego, w którym się poprzednio poruszała i znalazła się na 4-letnim minimum. Te trzy kryteria były poprzednio spełniane w odpowiednio marcu 1997, listopadzie 1995 oraz październiku 1996.

Otrzymany wniosek, że "wschodzące" rynku akcji znajdują się w podobnej sytuacji do tej z niezbyt precyzyjnie wyznaczonego przedziału listopad 1995-marzec 1997.  Ten wniosek idealnie pasuje to rezultatu opisanego w poprzednim wpisie na blogu ("Echo poprzedniego kryzysu i zapowiedź następnego". Zgodnie z przedstawionymi tam synchronizacjami opartymi na cyklicznym zachowaniu kursu dolara obecna sytuacja odpowiada tej z października 1995 czy też września 1996. Oczywiście jak zwykle na rynku diabeł tkwi w szczegółach, to znaczy z praktycznego punktu widzenia jest ważne, czy mamy odpowiednik końca 1995 roku (a wiec przed nami fantastyczny dla akcji rok 1996), czy też jest już wiosna 1997, a więc WIG de facto minął już swój szczyt a za pół roku zawali się połowa Azji. Niestety przedstawione narzędzia nie pozwalają na zbyt dużą precyzję.

Wykres względnej siły rynków wschodzących do rozwiniętych można jednak wykorzystać do bardziej krótkoterminowych celów. Jakkolwiek bowiem "Emerging Markets" słabną wobec rynków rozwiniętych już od prawie 2,5 roku, to jednak od czasu do czasu ta słabość jest przerywana korekcyjnymi epizodami siły. Na poniższym rysunku mamy na niebiesko wykres względniej siły indeksu rynków "wschodzących" do zdominowanego przez rynki rozwinięte MSCI World, jego 60-sesyjną zmianę na zielono a na czarnym wykresie WIG-u kolorem czerwonym zaznaczone podobne do obecnego epizody osłabienia przekraczającego 9 proc.

Jak widać w ostatnim okresie takie sygnały pojawiły się 3-krotnie: w lutym 2011 (tuż przed katastrofalnym trzęsieniem ziemi w Japonii), we wrześniu 2011 (w dołku paniki wywołanej bankructwem Grecji) oraz w maju ub. r. we wtórnym dnie bessy, któremu towarzyszyły narastające obawy o losy Hiszpanii i Włoch. Być może i teraz pojawienie się tego sygnału świadczy o dojrzałości krótkoterminowego trendu spadkowego względnej siły rynków "wschodzących" rozpoczętego w styczniu. W środe polski rynek był niespodziewanie najsilniejszym w Europie (WIG-20 +1,35, przy greckim indeksie spadającym 4 proc. i DAX-ie tracącym 1 proc.), co być może jest zwiastunem zmiany trendu podobnej do tej z poprzedniego dołka cyklu 40-tygodniowego w maju/czerwcu ub. r. Paradoksalnie już ubiegłotygodniowa słabość mogła być intepretowana jako sygnał osiągnięcia dołka.  

Powszechną uwagę zwróciły w tym tygodniu wydarzenia rozgrywające się na Cyprze. Z punktu widzenia interesów krajów strefy euro, które miały ponieść koszty ratowania stojącego na krawędzi bankructwa systemu bankowego Cypru (tamtejsze banki miały w 2011 roku 6,5 mld euro start w wyniku konieczności spisania na straty części środków ulokowanych w obligacjach skarbowych Grecji), ten kontrowersyjny i ryzykowny pomysł cechowała pewna logika polityczna. Zgodnie z nią przymusowy rachunek miał zostać wystawiony w dużej mierze rosyjskim podmiotom wykorzystującym Cypr w charakterze "raju podatkowego". Z punktu widzenia podatników z krajów strefy euro to duża oszczędność, natomiast Rosjanom oczywiście pomysł się bardzo nie spodobał, a w poniedziałek i wtorek rosyjski RTS był indeksem, który tracił najbardziej. Mechanizm i ciężar gatunkowy całej sprawy wydaje się porównywalny do przypadku Islandii z 2008 roku. Różnica polega na tym, że wtedy zagranicznymi ofiarami kolapsu tamtejszego systemu bankowego były głównie podmioty z Wielkiej Brytanii i Holandii, których rządy aktywnie uczestniczyły w działaniach prowadzących do zrekompensowania strat poniesionych przez swoich obywateli, gdy tymczasem w przypadku Cypru do tej pory rosyjski rząd chyba nie kwapił się podobnymi krokami pewnie licząc, że jak zwykle do tej pory pieniądze wyłożą rządy krajów UE.

Mnie wieści z Cypru skojarzyły się z krótkotrwałą paniką rynkową wywołaną w listopadzie 2009 przez doniesienia na temat kłopotów finansowych Dubaju. Wtedy było to jedno z ech globalnego kryzysu na rynku nieruchomości, którego skutki kulminowały na GPW w lutym 2009 czyli 9 miesięcy wcześniej. Obecnie - 9 miesięcy po dołku bessy z czerwca 2012 - mamy podobne echo kryzysu na peryferiach strefy euro. Jeśli to skojarzenie jest poprawne, to "kryzys cypryjski" nie będzie miał na rynkach jakichś poważniejszych konsekwencji. Na razie porównanie zachowania indeksów giełd w Grecji i na Cyprzez nasuwa skojarzenia zgodne z wnioskami na temat pozycji rynków w ramach cyklu dekadowego. 

Odrzucenie przez cypryjski parlament pomysłu opodatkowania cypryjskich depozytów ustawia tamtejsze banki na ścieżce prowadzącej do kolapsu. Oznaczałoby to miliardowe straty dla głównie rosyjskich podmiotów unikających opodatkowania za pomocą cypryjskich operacji. Fakt, że władze europejskie zagrały - niespodziewanie - tak ostro świadczy o tym, że zachodnia ekspozycja na cypryjskie ryzyko musi być niewielka. Niewątpliwie taka twarda postawa musi podobać się np. niemieckim wyborcom, którzy wcześniej mieli poczucie, że są wykorzystywani to płacenia za cudze błędów. Zapewne również osłabienie euro wobec dolara jest obserwowane z satysfakcją przez niemieckich eksporterów. Ciekawe czy władze Rosji poczują się zmuszone presją rosyjskich "oligarchów" do wyłożenia brakującej kwoty by ratować zagrożone środki podmiotów, które próbowały od tych władz  uciec ze swoimi pieniędzmi jak najdalej. Dla Polski bezpośrednia ekspozycja na cypryjskie ryzyko jest zapewne minimalna, ale można sobie wyobrazić, że dalsza słabość rosyjskiego rynku akcji prawdopodobna w przypadku eskalacji kryzysu może przekładać się na osłabienie naszego rynku akcji. W takim przypadku ewentualny test lutowego dołka na WIG-u a la 1 lipca 2010 powinien być dobrą okazją do zakupów akcji i sprzedania walut. 

Wykorzystując fakt, że uwaga obserwatorów rynków została odciągnięta przez - zakładam - będący gasnącym echem kryzysu widocznego we wstecznym lusterku spektakl rozgrywający się na Cyprze, chciałbym się w spokoju zająć analizą tego, co można próbować wypatrzyć we mgle widocznej przez przednią szybę, a co - jak uważam - jest potencjalnie znacznie bardziej istotne.

Prawie 16 lat temu, gdy pracowałem w DM Magnus w Krakowie prowadzonym wtedy przez Zenona Komara (swoją drogą mój były pryncypał wydał ostatnio dwutomową "Sztukę spekulacji po latach). miałem szczęście trafić z prognozą krachu giełdowego wywołanego wejściem kryzysu azjatyckiego w ostrą fazę praktycznie z dokładnością co do dnia. Na początku października 1997 napisałem w piątkowym biuletynie tygodniowym dla klientów tekst zatytułowany "Krach zaczyna się w poniedziałek", tydzień później poprawiłem "A krach toczy się dalej", a dwa tygodnie później kontynuowałem "Minął drugi tydzień krachu". Te prognozy były oparte głównie na prostych narzędziach typu analiza cykli i "teoria Elliotta" i dotyczyły rynków rozwiniętych (analizowałem DJIA i DAX-a). Tym większe było moje zdziwienie. gdy krachem, którego zapowiedź "zobaczyłem" na wykresach DAX-a i Dow Jonesa, a który ostatecznie trafił na pierwsze strony gazet na całym świecie pod koniec października 1997 okazało się załamanie rynków azjatyckich (Hang Seng stracił pomiędzy 3 a 28 października 40 proc. wartości). Tytuł kolejnego biuletynu dla klientów - "Krach, ale w Hong Kongu" - wyraźnie świadczył o mym zaskoczeniu. Jakieś ślady ówczesnych prognoz można pewnie obecnie znaleźć w numerach Parkietu z października 1997 ("Krachy na Lachy?"). Pamiętam, że od jednego z klientów Magnusa dostałem w podziękowaniu za to ostrzeżenie butelkę wódki. To były czasy!

Powyższy przydługi wtręt osobisty po części tłumaczy moje żywe zainteresowanie kwestią nadejścia ewentualnego kolejnego kryzysu finansowego w Azji. Mam wrażenie, że tym razem jestem do niego znacznie lepiej przygotowany pod względem dostępu do informacji i narzędzi analitycznych, więc byłbym rozczarowany, gdyby udało mi się taki ewentualny Chinageddon przegapić (chociaż pewnie ze względu na malejącą z wiekiem skłonność do ryzyka, na określenia typu "Krach zaczyna się w poniedziałek" raczej pewnie się nie zdecyduję).

Temat poruszam, bo na rynkach wydarzyły się okresie minionego półrocza rzeczy, które ładnie potwierdzają hipotezę postawioną w tekście sprzed roku zatytułowanym: "Zaczyna się zmiana paradygmatu?". Mam na myśli przede wszystkim osłabienie jena względem dolara o dynamice obserwowanej w przeszłości jedynie dwukrotnie: ponad 17 lat temu w okresie październik 1996-styczeń 1996 oraz 34 lata temu w kwietniu 1979 roku:

Jak były informatyk z wykształcenia zakładałem, że ten cykl dolara ten ma ok. 16 lat, i próbowałem go zsynchronizować z amerykańskim 4-letnim cyklem prezydenckim, ale z powyższego widać, że jego okres to raczej 17 lat (ostatni cykl pokoleniowy miał 34 lat - dołki cen akcji w październiku 1974 i marcu 2009, więc pewnie mamy tu klasyczny podział harmoniczny).

Dlaczego ten skok w górę USD/JPY jest tak ważny? Ano dlatego, że kurs jena determinuje opłacalność eksportu wielu krajów Azji, co ładnie widać na poniższym rysunku przedstawiającym zależność pomiędzy wartością japońskiej walut a cenami akcji w Korei Południowej:

Współczynnik korelacji pomiędzy obiema seriami wynosił w okresie minionego pokolenia -0,78 przy lekkim - średnio nieco ponad 3-miesięcznym - wyprzedzeniem ze strony rynku walutowego. Korea Południowa o mało nie przypłaciła bankructwem osłabienia jena z drugiej połowy lat 90-tych a i sądząc po wykresie Kospi z lat 1978-1985 koniunktura giełdowa w tym kraju podczas poprzedniego epizodu słabego jena również nie była zbyt dobra.

Powyższy rysunek wygląda jak zapowiedź rychłego załamania cen akcji w Korei. Teoretycznie sytuacja w tamtym regionie świata powinna być stabilizowana przez poprawę koniunktury gospodarczej w Japonii, której konkurencyjność rośnie teraz dzięki osłabieniu krajowej waluty. Ale jeśli przyjrzymy się zachowaniu Nikkei 17 lat temu, to okaże się, że po pierwsze jest ono kopią tego z początku 1996 roku. Nikkei wyszedł wtedy na wieloletnie maksima w kwietniu 1996, a szczyt cyklicznej hossy ustanowił już 2 miesiące później. Być może teraz tak nie będzie, ale doświadczenie z poprzedniego cyklu nie jest zachęcające.

Nie wygląda to wszystko optymistycznie dla Azji, ale osobiście uważam, że do czasu, kiedy wydarzenia rozgrywające się na rynkach tego największego z kontynentów trafią na pierwsze strony gazet, trochę nam jeszcze pozostało. Po pierwsze, nawet jeśli obecna sytuacja Nikkei jest analogiczna do tej z wiosny 1996 roku, to znaczy Nikkei już w maju zakończy wzrosty (moim zdaniem powinno być lepiej), to i tak oznaczałoby to, że odpowiednik krachu z października 1997 czekałby nas dopiero w okolicach września 2014 roku. Po drugiej w poprzednim cyklu naszemu rynkowi bardzo długo udawało się ignorować słabość emanującą z Azji (co miało sens, bo Polska leży w dokładnie w środku Europy - geograficznym, bo w gospodarczym są raczej Niemcy). Nawet już po krachu w Azji fala realokacji kapitału w kierunku "bezpieczniejszej" Europy Środkowo-Wschodniej wyniosła do marca 1998 WIG w pobliże poziomów poprzednich szczytów:

Na rynku małych spółek było nieco gorzej, ale i tak WIRR (poprzednik sWIG-u 80) ustanowił szczyt hossy dopiero we wrześniu 1997, a więc na miesiąc przez krachem. Jeśli więc rzeczywiście mamy odpowiednik wiosny 1996, to na sprzedaż akcji mielibyśmy jeszcze 1,5 roku. W poprzednim cyklu krach z października 1997 nadszedł dopiero w 3 lata bez 1 miesiąca po szczycie Kospi z listopada 1994. Obecnie Kospi ustanowił szczyt w maju 2011, więc - zakładając, że słaby jen zaszkodzi mu podobnie jak 17 lat wcześniej - więc otrzymalibyśmy kwiecień 2014 jako datę ostatecznego załamania rynków w Azji.

Ponieważ - moim skromnym zdaniem - prawdziwy potencjał kryzysowy drzemie jednak w Chinach (jak ktoś chce, może sobie o tym poczytać np. tutaj: Global "Macro Hedge Funds: Emerging Perspectives on China"), to proponuję wykorzystać zachowanie japońskiego jena do wykonania synchronizacji obecnej sytuacji z tymi sprzed 17 i 34 lat dla indeksu Hang Seng, dla którego dostępne są wystarczająco długie dane historyczne. Takie synchronizacje - jedną dla dołków jena, a drugą dla chwil, gdy półroczna zmiana USD/JPY osiąga poziom obserwowany obecnie - widać na poniższych rysunkach. 

Jak z nich wynika, w przeszłości pomiędzy początkiem fali słabości jena, a nawet pomiędzy momentami, w których jen notował już bardzo silne osłabienie, a startem bessy na rynku akcji w Hongkongu mijało dosyć dużo czasu. Uzyskane synchronizacje są niestety mało precyzyjne - sugerują możliwą datę początku bessy w Hong Kongu od marca 2014 do lipca 2015. To raczej nie pozwoli na precyzję typu "Krach zaczyna się w poniedziałek" (osobiście ta pierwsza data to mój ulubiony kandydat, a drugą uważam za zdecydowanie zbyt późną). W obecnej sytuacji te synchronizacje stanowią jednak sugestię, że do czasu kiedy inwestorzy na całym świecie zaczną ekscytować się ewentualnym Chinageddonem mamy jeszcze przynajmniej rok. 

W 10 miesięcy po tym jak po ostatniej podwyżce stóp RPP pozwoliłem sobie napisać na blogu tekst zatytułowany "Opóźniona Rada" i w 5 miesięcy po tym jak w październiku ub. r., gdy Rada nie obcięła stóp, bezradnie pytałem "Rozumem Rady nie ogarniesz?", jesteśmy już po 5-tej obniżce stóp w naszym kraju, a stopa referencyjna rynku pieniężnego znalazła się na rekordowo niskim poziomie 3,25 proc. Temat jest mocno wyeksploatowany (patrz "Ile obniżek stóp potrzeba do hossy na rynku akcji?"  i "Początek trwałej hossy po spadku WIBOR-u poniżej 4 proc.?"), ale teraz, gdy Rada zrobiła już wszystko, co w przeszłości potrzebne było do hossy na naszym rynku akcji, chciałbym go zamknąć podsumowując historyczne wnioski, które z tego co się stało można wyciągać i już do niego nie wracać przez dłuższy czas.

Najpierw historyczne ścieżki WIG-u po 5-tych w danym cyklu obniżkach stóp RPP (październik 1998, październik 2001, sierpień 2005 oraz marzec 2009) :

Jak widać, gdyby obecna cykliczna hossa miała zmieścić się w historycznej normie (ale oczywiście nie musi), to WIG musiałby urosnąć o przynajmniej 80 proc. w ciagu co najmniej 19 miesięcy. 19 miesięcy od teraz to październik 2014. Ostatnie kluczowe szczyty WIG-u ustanawiane co drugi "cykl Kitchina" wypadały w marcu 1994, marcu 2000 i lipcu 2007. Potraktowana dosłownie ta cykliczność sugeruje następne maksimum tej klasy już w okolicach marca przyszłego roku, więc mamy tu pewną rozbieżność. Ale już odległość pomiędzy ostatnimi szczytami z marca 2000  i lipca 2007 sugeruje październik 2014 jako termin kolejnego wieloletniego maksimum. Można to więc jakoś naciągnąć, choć osobiście skłaniałbym się raczej ku wcześniejszym terminom zakończenia hossy.  

A tak wygląda uśrednienie powyższych ścieżek, które sugeruje, że w typowych warunkach WIG potrzebowałby ok. 1,5 roku na dotarcie do poziomu historycznego rekordu sprzed prawie 6 lat:

Prawdę mówiąc nie chce mi się nawet robić analogicznej projekcji dla WIG-u opartej na ścieżkach indeksu po spadkach rocznej zmiany 3-miesięcznego WIBOR-u poniżej -30 proc. (tak jak teraz):

Widać wyraźnie, że będą one równie optymistyczne, bo tak się w przeszłości składało, że roczna dynamika 3-miesięcznego WIBOR-u spadała poniżej -30 proc. prawie dokładnie w tym samym czasie, gdy RPP obniżała stopy po raz 5-ty w danym cyklu. Dla porządku podam, że takie sygnały na WIBORze pojawiały się 26 października 1998, 23 października 2001, 1 września 2005 oraz 25 marca 2009. Warto zauważyć, że 3 z tych sygnałów z rynku pieniężnego pojawiły się w mniej niż miesiąc od pczątku cyklicznej hossy na WIG-u (październik 1998, październik 2001 i marzec 2009), a czwarty w niecałe 4 miesiące po początku hossy (wrzesień 2005). Obecny cykl jest wyjątkowy o tyle, że początek cyklicznej hossy na WIG-u wyprzedził omawiane sygnały aż o 9 miesięcy. Być może to po części tłumaczy, dlaczego obecna hossa wygląda na razie tak niemrawo na tle swoich poprzedniczek (choć od 2 tygodni nie jest już ścieżką najsłabszą):

Ostatnie silne osłabienie na rynku metali szlachetnych sprowadziło cenę złota do najniższych poziomów od wiosny ub. r. W zwyczajowy sposób przełożyło się to na spadek sentymentu wobec złota. Na przykład Consensus Bullish Sentiment znalazł się na poziomie w okresie minionych 4 lat obserwowanym jedynie w maju ub.r. Nie tylko nastroje ale również ogólny wygląd ostatniego ruchu spadkowego do złudzenia przypomina sytuację z maja 2012:

Ta analogia stanie się jeszcze bardziej smakowita, jeśli policzymy odległość pomiędzy datami obu dołków na złocie - ostatniego z 20 lutego 2013 i poprzedniego z 16 maja 2012. Otóż ta odległość to 280 dni czyli dokładnie 40 tygodni. To wszystko wyraźne przesłanki za tym, że na złocie rozpoczął się proces formowania kolejnego dołka cyklu 40-tygodniowego, które poprzednie minimum ukształtowało się wiosną ub. r.

Powyższe stwierdzenie jest ważne również dla krajowego rynku akcji, bo jego słabość z ostatnich tygodni od dawna można było interpretować jako związaną ze spadkową fazą właśnie cyklu 40-tygodniowego. W poprzednim cyklu dołek na złocie (16 maja 2012) poprzedził dołek na WIG-u (5 czerwca) o 20 dni, co w obecnych realiach dawałoby oczekiwany termin w okolicach  12 marca:

Złoto swój historyczny szczyt ceny ustanowiła półtora roku temu. Ostatni raz ten metal szlachetny pozostawał bez rekordu przez  (prawie) 18 miesięcy w okresie marzec 2008- wrzesień 2009, a więc w poprzednim cyklu Kitchina (ten dla odmiany ma średnio 40 miesięcy; co takiego szczególnego jest w liczbie 40?). Wtedy 18 miesiąc po cyklicznym szczycie złota z marca 2008 wypadł we wrześniu 2009. Wtedy złoto właśnie zakończyło pierwszą korektę nowej cyklicznej hossy, która wydaje się być odpowiednikiem słabości na rynku złota z okresu ostatnich 4 miesięcy. Ta słabość sprowadziła kurs złota do dolnego ograniczenia wieloletniego kanału trendu wzrostowego, a więc w rejony, w których można rozważać sensowność średnioterminowych lokat w złoto.

Wniosek, że na złocie znajdujemy się w podobnej sytuacji jak w 2009 roku, można oczywiście odnieść również do rynku akcji, na którym jesteśmy obecnie 8 miesięcy od początku cyklicznej hossy, czyli w podobnej sytuacji jak jesienią 2009:

Ostatnia słabość na rynku metali szlachetnych to sygnał dla władz banków centralnych, że polityka "ilościowego luzowania" w różnych jej formach na razie nie doprowadziła do pojawienia się wyraźnych napięć inflacyjnych. Być może więc to, że szef FED wypowiadających się w ostatnich dniach złagodził swoją retorykę odnośnie polityki pieniężnej,  co przełożyło się na odbicie cen akcji na giełdach światowych, nie było całkiem bez związku z ostatnią wyprzedażą na rynku złota. Można sądzić, że dopóki złoto szoruje po dołkach z ostatnich lat groźba zmiany polityki pieniężnej ze strony FED i innych banków centralnych nie jest zbyt duża.