Komentarze finansowe Wojciecha Białka analityka CDM Pekao SA
Wojciech Białek
RSS


Kategorie: Wszystkie | Komentarze
RSS
poniedziałek, 29 września 2014

Wyjście Dollar Index na 4-letnie maksimum pozwala dokonać nowej synchronizacji rynków w ramach cyklu Kuznetsa.. W okresie minionego pokolenia mieliśmy dwukrotnie do czynienia z takimi sytuacjami, kiedy to po wielu latach słabości Dollar Index wychodził na 4-letnie maksimum. Takie sygnały pojawiły się w maju 1981 i w kwietniu 1997. W obu przypadkach ich pojawienie się stanowiło potwierdzenie końca okresu wieloletniej słabości dolara. Za jednym i za drugim razem waluta USA umacniała się później przez następne 4 lata do odpowiednio 1985 (patrz Porozumienie z Hotelu Plaza) i  2001 roku. W obecnych realiach dałoby to koniec umocnienia dolara w okolicach 2017 roku ("Zaczyna się zmiana paradygmatu?"). 


 

 

 

 Już dawno doszedłem do wniosku, że mój wcześniejszy pomysł, by cykl Kuznetsa zsynchronizować z amerykańskim cyklem politycznym nie był zbyt udany jako nazbyt mechaniczny (1 Kuznets = 4 cykle prezydenckie). Zgodnie z nim mielibyśmy obecnie odpowiedniki września 1998 i września 1982, gdy tymczasem opisany sygnał na Dollar Index lokuje nas dopiero w maju 1981 i kwietniu 1997. 

Wydaje się, że sygnał ten oznacza konieczność zakończenia oczekiwania na wtórny szczyt cen surowców, którego nadejścia oczekiwałem wcześniej pomiędzy lipcem a październikiem tego roku. Niestety prawdopodobnie za ten oczekiwany wtórny szczyt należy uznać wyjątkowo mało spektakularne 1,5-roczne maksimum Goldman Sachs Commodity Index z czerwca, który nadszedł niecałe 6 lat po szczycie indeksu z lipca 2008 roku. 

 

 

Przy takiej interpretacji zwiększenie alokacji w surowce, którego - oczekując przedłużenia się zwyżki GSCI z pierwszego półrocza na III a może nawet i na IV kwartał tego roku - dokonałem w ostatnim Raporcie kwartalnym było poważnym błędem. Oczywiście negatywne skutki tego błędu zostały - jak się tego można było spodziewać - ograniczone osłabieniem złotego, do którego doszło równolegle. W efekcie spadek złotowej wartości GSCI od 4 lipca do minionego piątku wyniósł -3,46 proc., co przy 55 proc. zaangażowaniu w surowce obniżyło wartość portfela o -1,85 proc. W tym czasie 35 proc. udział w akcjach zwiększył wartość portfela o +2,45 proc. (WIG +7 proc. od 4 lipca). W efekcie pomimo popełnionego błędu w ocenie wartość lekko wzrosła w III kw., co nie zmienia faktu, że mniejsza alokacja w surowce jedynie poprawiłaby osiągnięte wyniki. 

W oby przypadkach późniejsze ścieżki GSCI były odmienne, ale ich cechą wspólna był niski poziom cen surowców w niecałe 2 lata po sygnale (ok. 1983 i 1998/1999) i wtórne osłabienie 4-5-lat po sygnale (1986 i 2001):

 

 

Przyjmując założenie, że rynek surowców jest już w ramach cyklu Kuznetsa w takiej sytuacji jak w 1981 cz 1997, otrzymujemy wniosek, że wcześniejsze prognozy zachowania cen surowców - i tych dolarowych i tych złotowych ("Co z - ostatnią - hossą na surowcach (o ile nadejdzie)?") - okazały się nadmiernie optymistyczne. 

Należy zauważyć, że oba sygnały wynikające z umocnienia dolara pojawiły się na kilka miesięcy przed początkiem kryzysów na rynkach peryferyjnych. W 1981 roku zbankrutował PRL, a w 1982 roku bankructwem Meksyku rozpoczęła się  "La Década Perdida" Ameryki Łacińskiej. Podobnie 1997 roku rozpoczął się  kryzys azjatycki, rok później zbankrutowała Rosja a okres mocnego dolara kulminował się  w 2001 roku bankructwem Argentyny.

Zawsze sądziłem, że również obecnie wyjście dolara w górę z wieloletniego okresu najpierw spadku a potem stabilizacji na niskim poziomie będzie związane z podobnymi zjawiskami kryzysowymi na peryferiach. Rosnący dolar to bowiem nie tylko jedna z opisanych przyczyn kryzysów rynków "wschodzących", ale również jednej z ich objawów - rosnąca groźba niewypłacalności prowokuje zagrożone podmioty do gromadzenia waluty, w której denominowany jest dług. W ten analogii do końca przyszłego roku powinniśmy być już po takich wydarzeniach jak bankructwo Meksyku czy bankructwo Rosji. Tymczasem na razie jesteśmy świeżo po sygnałach zapowiadających ożywienie gospodarcze w krajach BRIC, a więc czymś dokładnie odwrotnym od tego, co działo się w 1997 roku.

Na razie nie bardzo wiem, jak rozwiązać tę sprzeczność, ale być może źródła ewentualnej przyszłej słabości należy szukać gdzie indziej:

 

 

?

13:28, bialek.wojciech
Link Komentarze (119) »
piątek, 19 września 2014

Z pewnością dla tych, którzy obserwowaną od listopada ub. r. relatywną słabość krajowego rynku akcji traktowali jako preludium do poważniejszego załamania cen, ostatnie zachowanie indeksu mWIG-u 40 mogło być sporym zaskoczeniem. Indeks ten po 10 miesiącach trendu bocznego w wąskim ok. 10 proc. przedziale wahań wyszedł w ostatnich dniach na najwyższy poziom od stycznia 2008 roku. 

 

 

Prawdę mówiąc mWIG-40 wygląda obecnie identycznie jak w sierpniu 2005 roku, kiedy to również podobnie jak teraz indeks ten opuszczał górą zakres 13-miesięcznego trendu bocznego. Biorąc pod uwagę fakt, że w ciągu następnych dwóch lat do lipca mWIG podrożał ponad 3-krotnie, obecne zachowanie indeksu z pewnością wymaga monitorowania. 

Po podobieństwo tym trudniej lekceważyć z tego względu, że sierpień 2005 jest również najlepszą analogią dla obecnego zachowania rentowności krajowych 10-latek:

 


 

Zachowanie rentowności krajowych 10-latek w latach 2011-2014 to dosyć wierna kopia tego co na rynku obligacji działo się w latach 2001-2005. Podobnie jest w przypadku mWIG-u.

Ponieważ akcje i obligacje konkurują ze sobą o pieniądze inwestorów w ramach rynku kapitałowego, to można spekulować, że obecnie - podobnie jak latem 2005 - to bliskie rekordowo niskim poziomy rentowności obligacji powodują przepływy kapitału na rynek akcji, czego efektem ostatnie ponad 6-letnie maksimum indeksu akcji średnich spółek. 

Do przedstawionej analogii nie należy się oczywiście modlić, ale fakt pozostaje faktem, że to co widać na wykresie mWIG-u 40 na bessę nie wygląda. 


 


12:59, bialek.wojciech
Link Komentarze (281) »
środa, 10 września 2014

Pod koniec lipca komentowałem nieco zaskakujący sygnał generowany przez OECD-owskie indeksy wskaźników wyprzedzających koniunktury gospodarczej dla Brazylii, Rosji, Indii i Chin czyli krajów określanych łącznie jako BRIC. Wtedy indeksy wskaźników wyprzedzających (w wersji "amplitude adjusted") rosły dla 3 z tych 4 krajów. Obecnie rosną już dla wszystkich krajów BRIC:

  

 

 

Swoją drogą wskaźnik, którym się posłużyłem w lipcu, czyli suma CLI ("Composite Leading Indicators") dla 4 krajów BRIC, wzrósł już w czerwcu do 15-miesięczne maksimum. Jak widać na poniższym rysunku taki sygnał pojawiał się w każdym w 5 poprzednich cykli gospodarczych (kwiecień 1996, marzec 1999, wrzesień 2002, luty 2006 i październik 2009).

 

 

W 4 ostatnich cyklach taki sygnał nadchodził się kolejno w 2 miesiące, 9 miesięcy, 10 miesięcy i 8 miesięcy (średnia 7,25 mies., mediana 8,5 mies.)  po cyklicznym dołku tempa wzrostu gospodarczego w Polsce. Obecnie taki sygnał potwierdzający ożywienie gospodarcze w krajach BRIC objawił się aż w 1,5 roku po dołku naszego spowolnienia gospodarczego (grudzień 2012).

Z kolei w 5 ostatnich cyklach taki sygnał pojawiał się kolejno na 14 miesięcy, 9 miesięcy, 19 miesięcy, 11 miesięcy i 16 miesięcy (średnia 13,8 mies., mediana 14 mies.) przed szczytem cyklicznego ożywienia gospodarczego w naszym kraju. To sugerowałoby, że w obecnym cyklu szczyt ożywienia mógłby nadejść najwcześniej w marcu przyszłego roku, czyli to co obserwowaliśmy w II kw. byłoby jedynie przejściową korektą w ramach rozpoczętej 1,5 roku temu fali ożywienia gospodarczego.

Jak wspomniałem powyżej obecnie rosną już wskaźniki wyprzedzające dla wszystkich czterech krajów BRIC. Momenty, w których taki sygnał pojawiał się po raz pierwszy po dłuższej przerwie (luty 1999, zaznaczyłem na poniższym wykresie MSCI Emerging Markets Index (USD):

 

 

 

Były to rewelacyjne sygnały kupna akcji na "rynkach wschodzących". Wystarczy powiedzieć, że w 1,5 roku po takim sygnale indeks był w każdym z tych 5 przypadków przynajmniej +46,9 proc. wyżej niż na koniec miesiąca, w którym wygenerowany został sygnał. Pierwsza strata po takim sygnale pojawiała się najwcześniej po 27 miesiącach. Hossa na EM kończyła się najwcześniej w 13 miesięcy po takim sygnale (w obecnych realiach dawałoby to lipiec 2015 jako najwcześniejszy "możliwy" termin końca hossy na MSCI EM). W praktyce jednak ze względu na opóźnienie w publikacji wskaźników OECD o istnieniu tych sygnałów można się było dowiedzieć dopiero 2 miesiące później.

Uśrednienie ścieżek MSCI Emerging Markets Index (USD) po tych 5 sygnałach z przeszłości rośnie przez 22 miesiące po sygnale o prawie 80 proc.:

 

 

 

W przeszłości wyobrażałem sobie, że gdzieś w drugim półroczu tego roku oczekiwane ograniczenie przez Rezerwę Federalną skali skupu aktywów prowadzonego w ramach polityki QE przełoży się na wywołany odpływem kapitału z peryferiów kryzys na "rynkach wschodzących" zbliżony swym charakterem do kryzysu meksykańskiego z 1994 roku czy azjatyckiego z 1997 roku. Sygnał, który omówiłem powyżej sugeruje dokładnie odwrotny scenariusz.

Gdyby ktoś pytał się o sygnał sprzedaży pasujący do przedstawionego sygnały kupna to odpowiedź jest bardzo prosta: sygnał sprzedaży można zdefiniować jako sytuację, w której CLI dla wszystkich 4 krajów BRIC zaczynają równocześnie spadać. Te sygnały przedstawiłem na poniższym rysunku (w praktyce ze względu na opóźnienie w publikacji wskaźników OECD o istnieniu tych sygnałów można się było dowiedzieć dopiero 2 miesiące później):

 

 

W szczególności sygnał ostrzegający przed kryzysem azjatyckim pojawił się w lipcu 1997 roku dokładnie w szczycie hossy MSCI Emerging Markets Index i poprzedził załamanie indeksu o 56 proc. (dane miesięczne) w ciągu następnych 13 miesięcy. Obecnie z niczym podobnym nie mamy do czynienia - wprost przeciwnie.

 

 

13:24, bialek.wojciech
Link Komentarze (354) »
czwartek, 04 września 2014

Miesiąc temu w tekście "USA: świetna koniunktura przy braku presji cenowej" sugerowałem, że wobec braku wzrostu cenowych elementów sondaży ISM trudno w obecnej sytuacji mówić o klasycznym grożącym bessą na giełdzie i recesją  przegrzaniu koniunktury w gospodarce Stanów Zjednoczonych. W ciągu minionego miesiąca niewiele się tu zmieniło - wskaźniki ISM Prices nadal pozostają na niskich poziomach natomiast wskaźnik koniunktury w przemyśle przetwórczym USA skoczył do poziomu 59 pkt. w okresie minionego pokolenia obserwowanego wcześniej jedynie 5-krotnie. Na poniższym rysunku zaznaczyłem kolorem czerwonym na wykresie S&P 500 te 5 epizodów równie dobrej co w sierpniu koniunktury w amerykańskim przemyśle:

 

 

Daty pierwszego pojawienia się tych sygnałów (ISM Manufacturing >= 59) to lipiec 1983, sierpień 1987, wrzesień 1994, grudzień 2003 i styczeń 2011 (informacja o tym pojawiała się na początku następnego miesiąca). Ten zestaw danych jest najbardziej interesujący ze względu na obecność w nim sierpnia 1987 roku bezpośrednio poprzedzającego spadek wartości S&P 500 o jedną trzecią w przeciągu 2 miesięcy.

Ścieżki S&P 500 wokół tych sygnałów widać na poniższym rysunku:

 

 

Warto zauważyć, że podane daty - lipiec 1983, sierpień 1987, wrzesień 1994, grudzień 2003 i styczeń 2011 - poprzedzały najbliższe im recesje w gospodarce USA o odpowiednio 7 lat, 3 lata, 7 lat, 5 lat i przynajmniej 3 lata. Wynika z tego, że przejście z tak dobrej koniunktury w przemyśle USA jak obecna do recesji w gospodarce Stanów Zjednoczonych wymaga przynajmniej 3 lat. Innymi słowy następnej recesji w USA należy spodziewać się najwcześniej w 2017 roku.

Najwcześniejszy spadek S&P 500 związany z taką recesją rozpoczyna się prawie 3 lata po sygnale (sekwencja sierpień 1987-lipiec 1990). Po takim czasie indeks jest odpowiednio +15,2 proc., +25,7 proc., +36,7 proc., +50,3 proc. i +90,7 proc. powyżej poziomu z 4 dnia następnego miesiąca po pojawieniu się sygnału. Innymi słowy, gdy doświadczenia minionego pokolenia traktować poważnie to otrzymamy wniosek, że latem 2017 S&P 500 znajdować się będzie o przynajmniej 15 proc. wyżej niż obecnie.

Z drugiej strony w krótkoterminowej perspektywie maksymalny zysk na S&P 500 w ciągu następnych 5 miesięcy to +5,6 proc., a maksymalna strata to -30,1 proc. Po takim jak obecny sygnale w 4 na 5 przypadkach S&P 500 był niecałe 5 miesięcy później niżej.

Projekcja uzyskana poprzez uśrednienie tych 5 ścieżek S&P rośnie do poziomu 2036,6 pkt. na początku października (20 sesji od minionej środy), potem spada do 1901,7 pkt. pod koniec października (oczywisty wpływ scenariusza z 1987 roku), następnie formuje dołek przez wiele miesięcy i zaczyna rosnąć od okolic kwietnia przyszłego roku wracając do bicia historycznych rekordów za mniej więcej rok od dziś.

 

 

Policzyłem współczynniki korelacji pomiędzy ścieżką S&P 500 z okresu minionych 12 miesięcy a analogicznymi ścieżkami indeksu poprzedzającymi sygnały z 1983, 1987, 1994, 2003 i 2011 roku. Zupełnie niepodobne (ujemne wartości współczynnika korelacji) okazały się ścieżki do grudnia 2003 i do stycznia 2011. Trzy pozostałe ścieżki wykazywały wysokie współczynniki korelacji z zachowaniem S&P 500 z ostatniego roku (0,8-0,96), a zdecydowanym zwycięzcą w tym zakresie był rok okresie wrzesień 1986-sierpień 1987. Zresztą podobieństwo pomiędzy sytuacją poprzedzającą obecny moment a tą sprzed 4 września  1987 rozciąga się na znacznie dłuższy okres niż rok:

 

 

Wygląda to wszystko bardzie ładnie, ale przypominam jeszcze raz: w sierpniu 1987 roku ISM Manufacturing Prices miał wartość 77,4 pkt, gdy tym czasem w sierpniu 2014 jedynie 58 pkt., a więc poniżej poziomu 66-letniej średniej równego 62,6 pkt. Tak więc obecna sytuacja rzeczywiście wykazuje wiele podobieństw do tej sprzed 27 lat, ale brak jednego elementu - równie wysokiej co wtedy presji cenowej w gospodarce USA.

W momencie generowania tych 5 wcześniejszych sygnałów (ISM Manufacturing >= 59) element cenowy tego sondaży miał następującą wartość 63,2 pkt. (lipiec 1983), 77,4 pkt. (sierpień 1987), 80,3 pkt. (wrzesień 1994), 66 pkt. (grudzień 2003) i 81,5 pkt. (styczeń 2011). Obecnej sytuacji najbliżej pod tym względem do września 1983. Wtedy S&P 500 10 października zakończył wzrost i korygował się aż do 24 lipca następnego roku tracąc po drodze -14,4 proc. i spadając do 17-miesięcznego minimum. W obecnych realiach oznaczałoby to spadek indeksu do okolic dołka z lutego tego roku (1741,9 pkt.) trwający od października tego roku do lipca 2015.

 

 

 

 

16:21, bialek.wojciech
Link Komentarze (101) »
środa, 27 sierpnia 2014

We wtorek S&P 500 po raz pierwszy w historii zamknął się powyżej poziomu 2000 pkt. Osiągnięcie takiego "okrągłego" poziomu wywołało u niektórych obserwatorów rynku lekkie podekscytowanie i pojawiły się sugestie, że jest do dobry poziom do otwierania krótkich pozycji. Może być, choć raczej trudno podejrzewać, by rynek jakoś specjalnie przejmował się nominalną wartości jednego z indeksów choćby i ważnego. Z ciekawości postanowiłem jednak sprawdzić, jak się sprawy z S&P 500 miały po osiągnięciu dwukrotności poprzednich potęg 10-tki czyli po dotarciu do poziomu 20 pkt. i poziomu 200 pkt. Ale zanim do tego przejdę proponuję zobaczyć jako zachował się indeks po ustanawianiu rekordów kolejno na  poziomach 10, 100 i 1000 pkt. Zaznaczyłem te momenty na poniższym obrazku:

 

 

Jakkolwiek trzeba pamiętać, że poruszamy się tu trochę poza granicą racjonalności, ale trudno oprzeć się wrażeniu, że osiągnięcie "okrągłego" poziomu równego jednej z potęg 10-tki jednak nie jest dobrym "omenem" dla S&P 500. Nie znaczy to, że indeks zawsze zaraz zawraca na południe. Niemniej jednak po tym jak we wrześniu 1906 roku S&P 500 po raz pierwszy dotarł do poziomu 10 pkt. jeszcze w 1921 roku czyli 15 lat później ustanawiał dno bessy na poziomie 6,45 pkt. (dane miesięczne). Kupując S&P 500 w momencie pierwszego osiągnięcia poziomu 10 pkt. można było w ciągu następnych 15 lat stracić ponad 35 proc. Jeszcze 18 lat później było się na zero. Poziom 20 pkt. został osiągnięty dopiero 22 lata później.

Podobnie było po osiągnięciu poziomu 100 pkt. 4 czerwca 1968 roku. W tym przypadku 6 lat później można było spotkać indeks na poziomie 63,5 pkt., a więc 36,5 proc. niżej. Jeszcze 12 lat później było się na zero. Poziom 200 pkt. został osiągnięty dopiero 17 lat później.

S&P 500 po raz pierwszy dodarł do poziomu 1000 pkt. w 2 lutego 1998. I znowu jeszcze 11 lat później miał w dołku ostatniego kryzysu wartość jedynie 676,5 pkt. a więc o 33,5 proc. niższą. Jeszcze 11 lat później było się na zero. Poziom 2000 pkt. został osiągnięty dopiero wczoraj, a więc po 16 latach.

Z powyższego wynika, że droga z 10 na 20 pkt., ze 100 na 200 pkt. i z 1000 na 2000 pkt. była zawsze niezwykle ciernista: jeszcze 6-15 lat później traciło się 33,5-36,5 proc., na zero było się ciągle jeszcze po odpowiednio 18, 12 i 11 latach, a podwojenie kwoty zainwestowanej przy takim okrągłym rekordzie w postaci potęgi 10-tki następowało dopiero po 16-22 latach.

Dla osiąganej po raz pierwszy przez S&P 500 dwukrotności potęgi 10-tki mamy tylko dwa wcześniejsze przypadki: osiągnięcie poziomu 20 pkt. 4 maja 1928 roku oraz rekord na 200 pkt. 21 listopada 1985 roku.

 

 

 

W oby przypadkach zachowanie S&P 500 później było podobne. W oby przypadkach następował dalszy wzrost o +59-68 proc. do odpowiednio 31,83 pkt. we wrześniu 1929 i 336,7 pkt. w sierpniu 1987 trwający 16-21 miesięcy. Potem nadchodził krach -86,2 proc. w jednym przypadku lub i -33,5 proc. w drugim przypadku.

Jeśli więc drogi czytelniku tych słów przywiązujesz do numerologii dużą wagę, to zaprawdę powiadam Ci: nie lękaj się osiąganych po raz pierwszy zdublowanych potęg 10-tki na S&P 500, boć zawżdy niegroźne une som, a wprost przeciwnie na podstawie dawnych dziejów możesz imaginować sobie, że pomiędzy grudniem 2015 a majem 2016 obaczysz jeszcze S&P 500 gdziesik w okolicy 3183-3367 pkt., zaś dopiero potem nadejdzie skaranie boskie w postaci spadku o 33,5-86,2 proc. Innymi słowy: dwójka z przodu - poszczęści Ci się na Wall Street, trójka z przodu - przygotuj się na Armageddon.

15:33, bialek.wojciech
Link Komentarze (242) »
środa, 20 sierpnia 2014

W okresie minionych 2 tygodni WIG przeszedł z prawie 5-miesięcznego minimum na najwyższy poziom od prawie 2 miesięcy. W 23-letniej historii GPW taki prosty manewr udał się WIG-owi dopiero po raz 5-ty. Wszystkie takie sygnały zaznaczyłem na poniższym rysunku.

 

 

Jak widać w 3 na 4 przypadkach ceny akcji po takim sygnale generalnie nigdy już nie były niższe. Gdyby tę lekcję historii potraktować dosłownie otrzymalibyśmy wniosek, że prawdopodobieństwo tego, że WIG "nigdy" już nie spadnie istotnie poniżej obecnych poziomów wynosi 75 proc.

 

 

 

Oczywiście zdrowy rozsądek podpowiada, by do tej wywiedzionej z dotychczasowego zachowania cen akcji na GPW "statystyki" nie podchodzić aż tak poważnie.

Trzech sygnałów wygenerowanych 7 kwietnia 1995, 5 stycznia 1996 i 19 czerwca 2012 nie ma sensu analizować. Po ich pojawieniu się trzeba było akcje po prostu kupić i trzymać. Ciekawszy jest czwarty z tych sygnałów, który pojawił się 8 sierpnia 1997, a więc na dwa miesiące przed wybuchem ostrej fazy kryzysu azjatyckiego. Na poniższym wykresie zsynchronizowałem sygnały z poniedziałku i z 8 sierpnia 1997:

 

 

W takim najbardziej pesymistycznym scenariuszu ujawniony na ostatnich sesjach impet rynku niósłby ceny akcji w górę jeszcze przez 6-9 tygodni, po czym gdzieś od października ceny akcji załamałyby się w reakcji na jakieś kryzysowe zjawisko na świecie i do stycznia przyszłego roku zjechałyby w okolice 15-miesięcznych minimów, czyli powiedzmy do poziomów obserwowanych ostatnio we wrześniu ub. r.

W obecnych realiach FED-u zbliżającego się do końca skupu aktywów, zwalniającego tempa wzrostu gospodarczego w Europie, wojny handlowej z Rosją, agresji Rosji wobec Ukrainy grożącej eskalacją (i być może zabawami gazowymi kurkami zimą), niestabilności na Bliskim Wschodzie itp. ten ostatni scenariusz zbliżony do tego z 1997 roku wydaje się być bardziej prawdopodobny od tych optymistycznych wywodzonych z 3-ech pozostałych sygnałów.

Ale oczywiście należy pamiętać, że na naszym rynku cały czas pozostajemy w strefie najgorszego sentymentu indywidualnych inwestorów od maja-czerwca 2012 roku (-11,7 pkt. proc.). Przy takich nastrojach o przekonujące wizje rychłej zagłady nietrudno. Dopóki saldo optymistów i pesymistów w badaniu INI nie wróci do poziomów, przy których kończyły się wzrosty WIG-u w czerwcu (+35,8 pkt. proc.), lutym (+38,8 pkt. proc.) i listopadzie ub. r. (49,3 pkt. proc.) chyba nie ma się czym aż tak bardzo przejmować.

Na razie rynek ukarał naszych pesymistów najsilniejszym od 10 miesięcy 6-sesyjnym wzrostem WIG-u o +5,2 proc. Wydaje się, że do radykalnej zmiany sentymentu inwestorów potrzebny będzie wzrost nieco dłuższy i silniejszy. Na początku czerwca 2012, gdy nastroje po raz ostatni były równie marne jak w poprzedni czwartek przejście do euforii (odczyt INI +43,4 pkt. proc. 20 września 2012) trwało ponad 3 miesiące.

15:39, bialek.wojciech
Link Komentarze (509) »
czwartek, 14 sierpnia 2014

Jakiś czas temu przedstawiłem w tym miejscu trzy podstawowe cykliczne wskaźniki wyprzedzające tempa wzrostu gospodarczego w naszym kraju - dynamikę cen (np. CPI), dynamikę krótkoterminowych rynkowych stóp procentowych (np. 3-mies. WIBOR) i dynamikę agregatu podaży pieniądza M1. Oparty na tych wskaźnikach model dynamiki PKB w Polsce sugerował wiosenny szczyt ożywienia i relatywnie łagodne spowolnienie gospodarcze trwające do końca roku. Poniżej ten sam model oparty na danych od 2003 roku:

 

 

Na otrzymany rezultat największy wpływ ma zachowanie dynamiki M1, która spada od października, co przekłada się negatywnie na prognozowaną dynamikę PKB. Najniższy poziom dynamiki CPI w historii (deflacja na poziomie -0,2 proc.) zanotowany w lipcu oczywiście wpływa pozytywnie na tę prognozę, ale jak widać nie wystarcza to do przełamania negatywnego wpływy spadającej dynamiki M1.

Co ciekawe podobne do obserwowanych w Polsce zależności występują w strefie euro. Dynamika M1 korelowała w okresie minionych 18 lat z dynamiką PKB na poziomie 0,727 przy średnio 12-miesiecznym wyprzedzeniu:

 

 

W strefie euro dynamika M1 ustanowiła szczyt już w kwietniu ub. r. i od tamtej pory spadała. Rok później czyli w II kw. tego roku zaczęła spadać dynamika PKB.

Powiązanie z dynamiką CPI jest nieco słabsze - współczynnik korelacji na poziomie -0,63 przy 14-miesięcznym wyprzedzeniu:

 

 

Tutaj podobnie jak to jest w naszym kraju spadająca dynamika cen detalicznych wpływać powinna pozotywnie przez następne 14 miesięcy na tempa wrostu gospodarczego.

Nie za bardzo natomiast udało się zreplikować dla strefy euro zależności pomiędzy dynamiką PKB a zmianami wysokości krótkoterminowych rynkowych stóp procentowych - maksymalna korelacja okazała się niska (ledwie -0,4 proc. przy bardzo dużym wyprzedzeniu wynoszącym średnio 22 miesięcy):

 

 

Wrzucając te czynniki do modelu regresyjnego otrzymamy projekcję dynamiki PKB w strefie euro przedstawioną na poniższym rysunku:

 

 

Jak widać model sugeruje stabilizację dynamiki PKB w strefie euro trwającą przez następny rok, co można interpetować jako sugestię, że spowolnienie zaobserwowane w II kw. nie jest początkiem jakiegoś spektakularnego załamania (trochę to przypomina sytuację z lat 2004-2005). Oczywiście jest to tylko prosty model, który z oczywistych względów nie uwzględnia choćby takich zjawisk jak konflikt z Rosją i jego wpływ na wzajemne relacje handlowe.

15:41, bialek.wojciech
Link Komentarze (154) »
czwartek, 07 sierpnia 2014

Lipcowa wartość wskaźnika ISM Non-Manufacturing odzwierciedlającego opinie na temat koniunktury gospodarczej przedsiębiorców z sektora usług w USA osiągnęła najwyższy poziom od końca 2005 roku. Kilka dni wcześniej podano informację o wzroście w lipcu ISM Manufacturing Index - reprezentującego koniunkturę w sektorze przetwórczym - do najwyższego poziomu od kwietnia 2011. Dane te świadczą o tym, że gospodarka amerykańska szybko wydobyła się z zapaści z pierwszego kwartału, kiedy to wartość realnego PKB spadła najbardziej od czasu apogeum ostatniego kryzysu z początku 2009 roku. Równocześnie tak wysokie odczyty obu wskaźników można by interpretować jako sygnały przegrzania koniunktury gospodarczej w Stanach Zjednoczonych, które może powodować wzrost ryzyka wystąpienia silnych spadków cen akcji.

 

 

Bardzo wysokie odczyty wskaźników koniunktury gospodarczej nie są jednak wystarczającym sygnałem przegrzania. W typowym cyklu taka bardzo dobra koniunktura z czasem spowoduje wzrost popytu do poziomu, który przełoży się na wystąpienie w gospodarce silnej presji cenowej. Dopiero taka presja powodująca wzrost cen czynników produkcji i wskaźników tempa inflacji jest zwykle powodem zwyżki stóp procentowych, która z czasem dławi wzrost gospodarczy a wcześniej powoduje bessę na rynku akcji.

Gdyby wyciągać wnioski jedynie na podstawie wyników sondaży ISM, to z taką silną i narastającą presją cenową nie mamy obecnie w USA do czynienia. O ile wskaźniki koniunktury - indeksy PMI dla sektora przetwórczego i NMI/PMI dla sektora usług - znalazły się w lipcu znacznie powyżej swoich średnich z okresu minionych 17 lat (ISM dla sektora usług liczony jest od lipca 1997 roku), o tyle wskaźniki tendencji cenowych ("Prices") dla obu działów gospodarki znajdują się albo dokładnie na poziomie średniej (ISM Manufacturing Prices) albo niewiele powyżej (ISM Non-manufacturing Prices). Ewidentnie na razie bardzo dobra koniunktura gospodarcze nie przekłada się zdaniem amerykańskich przedsiębiorców na nasilanie się presji na wzrost cen w gospodarce.

 

 

 

Próbując zintegrować wskazania 4 wspomnianych wskaźników w jeden syntetyczny indeks, który mógłby być wykorzystywany do oceny stanu przegrzania koniunktury w gospodarce USA, dodałem do siebie wartości indeksów ISM Manufacturing i ISM Non-manufacturing i od tej sumy odjąłem sumę ISM Manufacturing Prices i ISM Non-manufacturing Prices. W ten sposób poprawiająca się koniunktura przy spadającej presji cenowej powodować będzie wzrost wartości wskaźnika (zjawiska pożądane), a spadająca koniunktura gospodarcza przy nasilającej się presji cenowej przekładać się będzie na spadek wartości wskaźnika (zjawisko niepożądane). Rezultat można zobaczyć w górnej części poniższego rysunku.

 

 

Na wykresie S&P 500 zaznaczyłem kolorem czerwonym momenty, kiedy wspomniany wskaźnik spada do poziomu -35 pkt. lub niższego, którego osiągnięcie arbitralnie uznałem za ostrzeżenie przed zagrażającym rynkowi akcji przegrzaniem koniunktury objawiającym się presją cenową znacznie przekraczającą (w kategoriach sondaży ISM) poziom koniunktury gospodarczej.

Jak widać tak zdefiniowany sygnał ostrzegawczy pojawia się w marcu 2000 roku (czyli opublikowany został w pierwszym tygodniu kwietnia 2000), a więc kilka dni po bardzo ważnym szczycie ówczesnej hossy związanej z boomem w sektorach informatycznym i telekomunikacyjnym. Również nieznacznie spóźniony był sygnał z listopad 2007, który pojawił się ponad miesiąc po październikowym szczycie S&P 500 poprzedzającym późniejsze załamanie trwającej do marca 2009. Z kolei sygnał ostrzegający przed przegrzaniem koniunktury w 2011 roku pojawił się z prawie 3-miesięcznym wyprzedzeniem w stosunku do szczytu S&P 500 z końca kwietnia 2011. Te 3 sygnały można jednak ocenić wysoko jako wartościowe ostrzeżenia.

Znacznie gorzej jest z grupą sygnałów generowanych wielokrotnie w okresie kwiecień 2004-sierpień 2006. Co prawda mieliśmy wtedy do czynienia z wyraźnym spowolnieniem tempa wzrostu cen akcji w porównaniu do tego co działo się wcześniej i później (ja w tym okresie umieszczam cykliczną bessę w postaci fali "pędzącej"), ale z pewnością nie doszło wtedy do poważniejszego załamania cen akcji, na które można by liczyć obserwując zachowanie opisanego wskaźnika.

Niezależnie od tych zastrzeżeń widać, że w okresie minionych 17 lat 3 najpoważniejsze spadki S&P 500 (2000-2002, 2007-2009 i 2011) poprzedzone były takim sygnałem ostrzegawczym, którego obecnie brak. Można to potraktować jak argument za tym, że niezależnie od ogromnego potencjału realizacji zysków istniejącego na Wall Street "przegrzanie" koniunktury gospodarczej nie jest obecnie czymś, co mogłoby uruchomić poważniejsze spadki cen akcji na Wall Street (choć może się to zmienić w przyszłości).

16:34, bialek.wojciech
Link Komentarze (208) »
czwartek, 31 lipca 2014

Gdy w zeszłym roku zastanawiałem się na możliwymi skutkami zakończenia przez FED prowadzonego od 2008 roku skupu aktywów dosyć jednoznacznie obstawiałem załamanie słabnących od 3-4 lat rynków wschodzących oraz relatywną odporność rynków rozwiniętych, które kryzys mają już za sobą. Tymczasem na razie jedyny sygnał słabości, który można by ewentualnie wiązać z działaniami FED pojawił się w strefie euro (Portugalia), a MSCI Emerging Markets jest (w USD) +7,6 proc. powyżej poziomu z końca zeszłego roku (ten sam indeks w lokalnych walutach jest najwyżej od ponad 6 lat). Co prawda takie zachowanie nie wyklucza słabości w końcówce roku - w 1994 roku, gdy FED zaostrzał politykę pieniężną po poprzednim kryzysie na rynku nieruchomości, MSCI EM rósł do września i dopiero później nadszedł kryzys meksykański - ale na razie nie widać zbyt wielu sygnałów słabości. Co więcej w ostatnim czasie pojawił się zaskakujący sygnał, który sugeruje konieczność przemyślenia perspektyw EM.

W ostatnich miesiącach zaczęły mianowicie oznaki życia wykazywać indeksy wskaźników wyprzedzających dla krajów BRIC. Poza Brazylią, gdzie nadal spadają, wzrost tych wskaźników trwa w Indiach od grudnia, a w Chinach i Rosji od marca:

 

 

Średnia z 4 indeksów wyprzedzających koniunktury gospodarczej dla krajów BRIC w przeszłości wykazywała przyzwoitą korelację z dynamiką PKB w Polsce (0,63 przy niewielkim średnio 2-miesięcznym wyprzedzeniu):

 

 

Co ciekawsze w kwietniu i maju ten wskaźnik wzrósł po raz pierwszy od ponad 3 lat. W okresie minionych 20 lat taki sygnał - średni CLI dla krajów BRIC rośnie po raz pierwszy po okresie spadku - pojawił się wcześniej 6-krotnie jednoznacznie sygnalizując początek wszystkich kolejnych fal ożywienia gospodarczego za wyjątkiem ostatniego (tego rozpoczętego u nas na przełomie 2012 i 2013 roku). Na poniższym wykresie MSCI Emerging Matkets USD Free Index zaznaczyłem daty tych sygnałów:

 

 

Ścieżki tego indeksu wokół tych sygnałów przedstawiono poniżej. Jak widać w 4 na 6 przypadków indeks nie był nigdy niżej po takim sygnale przez następne 2,5 roku, a we wszystkich 6 przypadkach indeks był wyżej 1,5 roku po sygnale:

 

 

Uśrednienie zachowania MSCI Emerging Markets Free USD Index po takich sygnałach produkuje projekcję, która rośnie przez następne ponad 2 lata o ponad 50 proc.:

 

 

Przy okazji te same sygnały na WIG-u:

 

 

Jak widać pojawienie się takiego sygnału początku fazy ożywienia gospodarczego w krajach BRIC 5-krotnie mniej lub bardziej precyzyjnie sygnalizowało początek cyklicznej hossy na GPW. Taki sygnał jednak nie pojawił się w ostatnim cyklu (po części zapewne dlatego był on tak słaby), a obecne jego wystąpienie wydaje się być mocno zaskakujące. W przeszłości pojawiał się zawsze po okresach globalnego spowolnienia gospodarczego i związanymi z nią bessami na rynku akcji. Teraz - pomimo ostatniej słabości - raczej trudno o czymś takim mówić. Z tego względu przy interpretacji znaczenie opisanego sygnału trzeba zachować ostrożność. Z drugiej strony takie obserwowane ostatnio zjawiska jak umocnienie KGHM czy sygnały życia dawane przez chiński rynek akcji mają niewątpliwie związek z opisanym zachowaniem CLI dla krajów BRIC. Opisany sygnał może okazać się pułapką, a ożywienie iluzją, ale warto śledzić rozwój wydarzeń na największych rynkach wschodzących w najbliższym czasie, bo być może szykują nam one jakąś niespodziankę.

14:26, bialek.wojciech
Link Komentarze (308) »
środa, 16 lipca 2014

Nasz rynek akcji na razie z godnością zareagował na najnowsze wieści z Portugalii, gdzie spółka matka jednego z największych banków spóźniła się z płatnością odsetek od długu. Wychodząc z 4-miesięcznego dołka WIG-20 w ciągu  3 sesji do wtorku zyskał 2 proc. W okresie minionych 5 lat tego typu sygnały pojawiły się kilkukrotnie i zwykle sygnalizowały dobry moment do zakupów akcji (chociaż często bezpośrednio po takim sygnale występowały kilkusesyjne cofnięcia indeksu). Jedynym poważnym wyjątkiem był tego typu sygnał z 21 lipca 2011, kiedy to raptem kilka sesji później rozpoczęło się bardzo silne tąpnięcie cen akcji.

 

 

Wagę wspomnianego sygnału podnosi to, że właśnie mniej więcej teraz oczekiwany był kolejny dołek związany z funkcjonowaniem na rynku cyklu 10-tygodniowego:

 

 

Okolice dołka cyklu 10-tygodniowego powinny być w miarę dobrym momentem do zakupów, a stawką w grze wydają się być wzrosty związane z ostatnimi tygodniami fazy wzrostowej cyklu 40-tygodniowego. Od ostatniego szczytu związanego z cyklem 40-tygodniowym minęło już 233 dni czyli prawie 8 miesięcy. Na poniższym rysunku zaznaczyłem czerwonymi strzałkami analogiczne sytuacje (WIG prawie 8 miesięcy po szczycie cyklu 40-tygodniowego) z 4 poprzednich cykli. Jak widać  w dwu przypadkach był to świetny momentem do krótkoterminowych zakupów akcji, a w dwu przypadkach na taki moment trzeba było jeszcze poczekać 12-23 dni.

 

 

Projekcja wartości WIG-u uzyskana poprzez uśrednienie ścieżek WIG-u po szczytach 4 ostatnich cykli 40-tygodniowych (kusi myśl, że w jednym 40-miesięcznym cyklu Kitchina mieszczą się 4 takie cykle) już jest - jak zwykle ostatnio - silniejsza niż faktyczne zachowanie rynku, ale wyraźnie sugeruje, że do września powinna na rynku dominować tendencja wzrostowa:

 

 

 

Ten ostatni wniosek można skonfrontować z zachowaniem giełdy w Portugalii. Moje pierwsze skojarzenie zilustrowałem na poniższym rysunku. Marcowo-czerwcowy - podwójny szczyt na indeksie PSI General wydaje się być kopią tego z okresu październik 2009-styczeń 2010, a obecna sytuacja po wybiciu w dół z tej formacji i spadku o jej rozmiar wydaje się być analogiczna do tej z lutego 2010 (proszę zauważyć, że na pierwszym z powyższych rysunków w lutym 2010 pojawia się podobny do obecnego sygnał na WIG-u 20). Gdyby tę analogię potraktować poważnie, to teraz czekałoby nas ok. 9 tygodni wzrostu (co dałoby szczyt w drugiej połowie września) a następnie jeszcze jedno 3-tygodniowe tąpnięcie kulminujące czymś podobnym do "Flash Crashu" na Wall Street z 6 maja 2010.

 

 

Odpowiednio manipulując różnymi kryteriami próbowałem znaleźć w historii innego indeksu giełdy w Lizbonie - PSI-20 - sytuacje podobne do obecnej. Poniżej rezultat tych usiłowań. Jak widać właściwie 6 z 8 wcześniejszych tego typu sygnałów można potraktować jako zapowiedź bessy na giełdzie portugalskiej. Trzykrotnie - w maju 2000, wrześniu 2007 i lutym 2010 (ta data pojawiła się w poprzednim akapicie) - była to zapowiedź potężnego 2-letniego "rynku niedźwiedzia". Sygnał z sierpnia 2004 również można potraktować jako zapowiedź bessy, tyle że takiej, która - podobnie jak na WIG-u w tamtym okresie - przyjęła postać fali "pędzącej". W dwu przypadkach - maju 1994 i wrześniu 1999 - ówczesne spadki można potraktować jako bessę, tyle że taką, która kończyła się w 1,5-miesiąca po pojawieniu się takiego jak obecny sygnału. Dwóch przypadków - czerwiec 2005 i czerwiec 2013 - nijak nie da się potraktować jako zapowiedzi bessy.

 

 

Warto zauważyć, że sygnały z 1994, 2000 i 2007 roku można ładnie uzgodnić ze schematem cyklu 6,(66)-letniego, o którym pisałem w poprzednim tygodniu. Osobiście jestem przekonany, że analogie obecnej sytuacji z tymi z lat 2000 i 2007 są błędne (jest mało prawdopodobne, że trzeci raz z rzędu faza spadkowa tego cyklu przyjmie postać potężnej 2-letniej bessy). Za bardziej właściwe uważam analogie z 1994 rokiem (podkreślane przez identyczną co obecna pozycję rynku akcji w ramach 4-letniego cyklu prezydenckiego i 10-letniego "decennial pattern" i z 1987 rokiem (niestety z braku danych nie wiem jak się wtedy zachowywał rynek akcji w Lizbonie). W wersji z 1994 roku przez następne 5-kwartałów na rynku nie wydarzy się nic godnego uwagi, a potem nadejdzie potężna fala hossy (dobrym pretekstem byłoby wdrażanie w strefie euro jakieś formy unii fiskalnej, która usunęłaby obecne wady unii monetarnej).

Portugalski rynek akcji mocno ucierpiał, ale na razie zachowanie zarówno tamtejszego rynku obligacji:

 

 

... jak i rynku CDS-ów:

 

 

 ... nie świadczyło o jakieś szczególnej powadze obecnej sytuacji.

Również koniunktura gospodarcza w tym kraju wydawała się całkiem przyzwoita jeszcze w czerwcu, co jednak oczywiście raczej nie może być poważnym argumentem za niemożnością bessy (niejako z definicja bessa zaczyna się, gdy koniunktura gospodarcza jest bardzo dobra):

 

15:23, bialek.wojciech
Link Komentarze (858) »
 
1 , 2 , 3 , 4 , 5 ... 23